股权个分置改革、股价波动和信息冲击1.docVIP

精品word文档 值得下载 值得拥有 PAGE 精品word文档 值得下载 值得拥有 股权分置改革、股价波动和信息冲击 ——股权分置改革的金融市场微观结构研究视角 类 别： 综合问题类 课题研究人：张宗新、郭来生、朱伟骅、孙兰兰 选送 单位：东北证券有限责任公司 股权分置改革、股价波动和信息冲击 ——股权分置改革的金融市场微观结构研究视角 内容提要 目前学术界对股权分置改革问题的探讨侧重于“对价”比例的合理性及其流通股股东的权益保护，尚缺乏从金融市场微观结构的角度来研究上市公司股权分置改革给市场带来的冲击和影响。正是基于这一思考，本课题主要利用高频数据研究上市公司股权分置改革给中国证券市场的股价波动和信息传递造成的冲击。在研究过程中，课题重点利用高频率数据测量股改信息对市场的流动性深度、换手率、速度造成的冲击。运用GARCH类模型来拟合样本股票的波动率，以异质波动性的变化来分析股改信息披露这一重大事件对股价异常波动的影响。在此基础上，课题通过向量自回归模型（VAR）来研究流动性、股价超额收益以及波动率之间的相互因果关系，验证各变量变动冲击后对本身与其它变量所产生的动态影响结构，并探讨信息传递速度对波动性等变量的冲击影响，最后进行了脉冲响应分析，来揭示股价超额收益、流动性指标对波动率的冲击力度与冲击方向。 通过课题研究，我们得到如下结论：（1）股改公司的流动性随着股改进程的推进而发生显著变化，市场信息不对称程度渐次降低；（2）流动性的速度、相对宽度、深度以及买卖绝对价差指标是异质波动性显著单向Granger原因，这说明股价波动受流动性等微观结构因素的冲击；（3）信息传递效率方面，流动性变量通过间接方式影响股价波动，其中股价与交易量之间信息传递效率非常高。（4）动态冲击反应方面，波动率、流动性的速度与宽度指标都对市场波动性造成显著冲击。 最后，本文根据研究结论对我国上市公司股改提出相关建议：（1）强化上市公司股改的相关信息披露，提高信息透明度，减少信息非对称程度， 切实保障流通股股东的实际利益。（2）适度加快股改进程步伐，减少股改公司预期价值不确定性对股价波动的冲击。（3）合理引导投资者行为，避免非理性行为对市场的过度冲击。（4）优化证券市场微观结构，提升流动性速度、宽度和深度，提高后股改时期中国证券市场信息传递效率。 目 录 1. 引 言 2. 股改信息对流动性、波动性冲击的实证研究 2.1研究样本 2.2研究方法 2.3研究模型 2.4实证检验结果和解析 2.4.1累积平均超额收益率的动态变化趋势 2.4.2流动性指标在动态变化趋势 2.4.3波动性指标的动态变化趋势 3. 股改的信息冲击结构及其动态影响的实证分析 3.1实证研究方法 3.2 实证结果与解释 3.2.1 单位根检验 3.2.2 Granger因果检验 3.2.3 VAR模型与信息传递效率分析 3.2.4 脉冲响应分析 4. 结论与建议 4.1研究结论 4.2相关政策建议 1.引 言 2005年启动的上市公司股权分置改革，是中国证券市场解决股权割裂问题的一次制度性变革。这次改革在扫除中国股市可持续发展制度性障碍的同时，将原先2/3不流通的股份释放到市场中，这不但引生不同市场参与主体的利益格局的重新调整，更重要的是将对证券市场运行造成重大冲击。因此，如何分析股权分置改革给中国证券市场造成的冲击和影响，将是证券界面对的重要理论课题。对此，学术界对股权分置改革相关问题展开了积极讨论。例如，陈蛇、陈朝龙（2005）运用事件研究方法解释“股改”引发的个股价格上涨和市场下跌的股市波动现象，认为“股改”存在机制设计缺陷。唐国正等人（2005）从理论和实证两个方面分析“股改”试点在保护公众投资者权益方面的政策内涵，应用不对称信息理论和行为金融学理论解释首批四个试点公司“股改”方案的公众投资者支持率差异。 尽管国内学术界对股权分置改革问题进行了大量讨论，但这些探讨主要侧重于股改“对价”比例的合理性及其流通股股东的权益保护，尚缺乏从金融市场微观结构的角度来研究上市公司股权分置改革给市场带来的冲击和影响。由于现代金融市场微结构理论的核心在于探索股票价格过程是如何形成的，市场机制设计、不同类型交易者对市场价格的影响等是微结构理论的重要内容。显然高频数据分析是主要的研究工具，只有通过高频数据分析才会发现许多市场的微结构因素如信息流和指令流（OHara，1995），以及相关交易者的行为因素（Shileifer，2000）等造成市场价格产生波动的真正原因。正是基于上述思考，本课题主要利用高频数据研究上市公司股权分置改革给中国证券市场的股价波动和信息传递造成的冲击。 在本课题的研究中，我们主要结合信息流、市场流动性和股价波动性冲击等方面，应用市