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中西方货币政策传导机制比较 牛江涛 内容提要：单一市场经济体制，货币政策有弹性，其政策经济变量顺应市场机制进行传导而发挥效应；中国现阶段是市场经济运行体制与残存的原国家计划体制并存，货币政策变量在其传导过程中通过体制“缝隙”渗漏消失，调节失灵；经济变量的“体制性渗漏”是体制转轨时期的客观现象，它指明了中国现阶段货币政策工具操作的基本方式与经济体制改革的重点。 关键词：货币政策 传导机制 “体制性渗漏” 一、引言 西方现代市场经济运行，中央银行调控机制是通过对基础货币（Base Money），即社会公众手持现金（Currency）与商业银行存款准备金（Reserve Deposits）控制，来调节社会经济运行中的货币流通总量M1, M2, M3……的。实现中央银行调控机制，由央行动用三大常规政策工具:调整法定存款准备金率；调整央行再贴现利率（Rediscount），(美国现主要为联邦基金利率Federal Funds，中国为“基准利率”)；公开市场操作（Open Operation)具体加以实施。 90年代初，发达市场经济国家开始弱化法定存款准备金率的政策工具，而主要运用中央银行再贴现率或同业拆借利率与公开市场操作两个政策工具。通过再贴现利率或同业拆借“基金利率”调节、影响金融市场上的短期市场利率，引导社会资金流向，调节社会公众对持币与金融资产的重组来实现调节市场经济中货币流通总量的。通过公开市场操作，一方面对社会公众手持通货进行“防御性”调节（Defended Operation)，作常规性操作；另一方面对商业银行存款准备金进行“动态性”调节（Dynamic Operation)，影响商业银行存款准备金比例，从而间接调节商业银行派生存款规模。弱化法定存款准备金率直接调节手段的刚硬与法的震动，代之以间接的融入性调节，使之与市场经济运行中内在、自发的经济变量实现柔性对接，是发达市场经济国家变动趋向。 西方市场经济国家的货币政策，在通往政策目标途中，其传导机制可概括为：r→I→M→Y凯恩斯的利率——投资——总产出的传导机制；r→Q→I→M→Y托宾的“Q值”货币传导机制；r→Ps→V→C→Y米什金的“财富效应”传导机制；r→M→ →Y货币主义“黑洞”传导机制。无论哪种货币传导机制，他们的共同点都是：承认中央银行楔入到市场经济运行中的经济参数或变量,对社会微观经济主体具有高度的弹性；与社会经济总产出之间都呈现出高度的相关性。这无论从理论推导，抑或是实证分析均是如此。现代中央银行货币政策及其传导机制是西方发达市场经济的重要调节机制与有效调控手段。 中国推进市场经济改革，建立了中央银行调控体系。1984年起，启动法定存款准备金制度。继1995年废止了对专业银行“信贷规模指令性计划”控制之后，调整法定存款准备金率的手段工具，凸现出它对商业银行体系内派生存款规模调控的重要意义。然而从实践上观察，效果并不理想。2006年7月—2007年4月为实施宏观调控，曾连续6次提高存款准备金率，达到10.5%，冻结资金约10,000亿元，按M2货币供应量的货币乘数2.5—2.8倍框算，应约有20，000亿—22，400亿元的货币供应量受到约束而不能释放。但时至今日这一绩效仍未能明显呈现，2007年2月M2货币供应增长达到17.6%，大大超出16%的控制指标，并且这种增长势头仍在持续。 近年来，随着我国商业银行的利率体系松动（幅度浮动利率），人民银行也开始启动“基准利率”调控手段，以期通过利率市场变量的调节，实现对信贷规模、货币供应总量及过热的经济加以调控。但其绩效同样令人失望。2006年4月——2007年2月3次提高 “基准利率”，每次0.27个百分点，也无法有效抑制商业银行信贷规模与M2货币供应量的过快增长，2007年2月整个商业银行信贷增长规模仍高达23.2%，以至2006年的GDP增长达10.7%，2007年一季度高达11.1%。 中国债券市场处于初级起步阶段，二级市场滞后。在政府短期债券市场与规模极小的企业债券市场不发达、不活跃情况下，公开市场业务尚不能构成中央银行货币政策的重要操作工具。因此，对中国目前中央银行货币政策功能与绩效分析，主要集中在法定存款准备金率与基准利率的运用上。排除行政手段，从市场经济运行与操作角度作出客观判断，应当承认：自2006年4月起央行启动的基准利率与存款准备金率的系列调节基本无效，调节失灵。原因何在？对比西方市场经济国家的货币政策工具操作及其传导机制，我认为根本原因在于：中国的货币政策传导机制存在严重的体制性障碍；央行楔入到市场经济运行中的经济参数或变量在其传导过程中存在大量的体制性渗漏（System Seepage）；经济参数及经济变量在双重体制“缝隙”中渗漏消失。 二、存款准备金率传导机制比较 西方现