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商品研究 有色金属锌月度报告 2013/1 陈远 金属分析师 执业号：F0281288 0755cy@ 锌：仍然看涨，但隐忧存在 报告要点： 伦锌三月期价格在2013年1月上涨约5%，沪锌连三合约则上涨2.66%，然而，相对于8月31日美联储主席伯南克暗示QE3，伦锌三月期价格上涨了18.14%，沪锌连三合约上涨了9.26%。 我们认为目前的上涨主要由于QE3的推动(名义价格上涨与刺激经济回暖)，且认为这种推动作用在未来1-2个月内仍然持续。在全球经济回暖的背景下，我们强调3月这个时点附近，加拿大年产24万吨金属量的锌精矿矿山关闭与中国节后下游企业陆续开工共振对价格的带动作用。然而，我们需要注意当前市场三大隐患的发展：美联储对QE3态度的变化（退出的暗示）和2月财政悬崖风险，中国实体经济需求的回复速度和伦锌仓单方面的问题。 总而言之，我们维持年报《殆尽的矿山，待近的牛市》中的观点，看涨年内锌价。对于短期二月行情来说，美财政悬崖和对QE3的态度加上商品属性对目前价格支撑有限（中国春节效应），故价格存在一定的回调风险。若价格能回调至15300-15500，则再度提供良好的布局多单/加仓机会，年内沪锌第一目标为17000元/吨。另外可关注买沪锌抛伦锌的反套交易机会（若回调出现），因中长线看涨，故该操时间为短线（单边价格运行与比值运行方向基本相反）。 套保建议： 主要风险：主要防范价格上行对生产经营带来的风险 冶炼商与/贸易商:可减少卖出套保仓位，减慢出货； 下游消费商：积极买入套保，逢低尽早备货。  一、金融属性效用持续，驱动价格上行 QE3效应发挥，上涨有望持续 伦锌三月期价格在2013年1月上涨约5%，沪锌连三合约则上涨2.66%，然而，相对于8月31日美联储主席伯南克暗示QE3，伦锌三月期价格上涨了18.14%，沪锌连三合约上涨了9.26%。我们认为市场目前上涨根本原因在于第三轮全球量化宽松已经悄然改变商品的供需面（最直接的传导途径之一是：美元贬值，原定美元下美元计价商品供应下降且需求上升，即美元计价商品名义价格上升；另外，QE3刺激经济回暖支撑价格）。 对于此，或有人认为9月13日美联储正式宣布QE3，但金属价格在10月急跌回暗示QE3之前的位置是表明QE3无助于价格上行，因而QE3并非目前价格上涨的根本原因。然而，通过回顾三次QE时点前后金属表现，我们可以发现，10月的下跌与QE2正式公布后的表现一样（均为下跌，但随后金属再进入上涨行情直至QE退出）。我们认为这是因为：近两次QE在公布前的预期带动了资产价格在正式公布前的上涨；公布实施后，不确定性落地带来止盈盘打压了市场。因此，我们认为10月的价格回落并非证明QE3无用，相反，QE3正在对市场发挥作用，带动市场上涨。近期全球市场的普涨也证明了这一点。根据过去两次市场表现与逻辑，在美联储退出QE3之前，金属价格仍有望继续上行。 图1 QE VS 金属：金属价格在近两次QE暗示与公布前后表现相似 数据来源：LME，路透，五矿期货研究所整理 伦锌注销仓单持续上升与中国表观需求量创新高，带动人气 至1月底，伦锌注销仓单占库存比升高至55.5%。121万吨库存中有67万吨注销仓单，注册仓单仅为54万吨。注销仓单的上升并不见得为实际经济消费等商品属性所致，而更可能是融资交易，LME出库规则改变，租金装货（RentFOT）成本上升（带动提前出库需求）等因素综合所致。不管因由如何，LME锌现货对三月期贴水已显现收窄趋势，利于支撑期价。 中国方面，据海关总署数据，2012年12月我国精锌进口量达6.7万吨，累计进口51.5万吨，累计同比增长48.1%。另据有色金属协会数据，2012年12月我国精锌产量达48万吨，为2012年最高。细细考量，以上数据对于评估实体经终端消费或存“失真”之嫌：精锌产量上升与收储，加工费上升和年底冲量有关；进口量则与10月进口盈利，提早报关避免春节附近时点报关麻烦，还有年底融资交易获取现金有关（融资铜受监管越加严格，融资锌或成替代性交易对象而使其金融性需求上升）。尽管以上这些存在，进口和产量的双上升，使12月精锌表观需求量创下历史新高，这带动了市场看涨人气。 图2金融需求等因素驱动注销仓单占比升至约60%， 图3 LME Cash/3m贴水收窄 数据来源：LME，五矿期货研究所整理 数据来源：LME，五矿期货研究所整理 图