市场操纵过程的实证分析..docVIP

市场操纵过程的实证分析. 　摘nbsp; 要：论文实证分析发现，在亿安科技股价操纵过程中所表现出来的股东人数变化和股价变动之间协同演化过程存在于我国证券市场中其它股票上。并且在这种协同演化过程中，股东人数变化与公司业绩相关性不高，股价变动虽然与公司业绩存在一定的相关性，但这种相关性不能够足以证明在中国股市中股价是对公司基本面真实的反映，相反说明了在中国股市中市场操纵对股价变动的影响是至关重要的，并且这种协同演化过程在一定程度上反映了市场操纵者的操纵过程。 　　一、引nbsp; 言 　　在美国《证券交易法》中，市场操纵被分为两类，一类是信息操纵，是指操纵者通过散发、传播错误或虚假的消息来误导市场其他投资者，使其做出错误交易策略。另一类是行为操纵，是指操纵者通过自身、或他人的行动改变资产真实或者可觉知的价值，进而使公司股价发生变化。这里，信息操纵和行为操纵之间的根本区别是：信息操纵中所发布的信息与公司价值无关，是虚假、不真实的；而行为操纵中操纵者自身、或他人的行动会改变公司价值，不过在公司价值发生变化之前，操纵者会预先买、或卖股票以期达到自己目的。然而，在证券市场中还存在一种更难予以消除的操纵类型，Allen和Gale（1992）将其称为交易操纵，操纵者只是通过买卖交易策略达到操纵股价的目的，而在此过程没有采用任何可观测到的改变公司价值的公开行为，或者通过散发错误消息改变股价。 　　在我国，在股价操纵严重的年代里，在一只被操纵的股票中这三种操纵类型往往都会有所体现，并且会以某种特征、形式，譬如价格、成交量、股东人数变化，或者这几种特征的协同运动等形式表现出来。胡祖刚（2002）等人从定性角度分析了亿安科技股票价格操纵案的操纵过程，并将该操纵过程分成五个阶段：建仓阶段、控盘阶段、拉升阶段、回落盘跌阶段，以及快速下跌阶段。我们发现，该操纵过程与股东人数变化和股价变动之间协同演化过程是紧密联系的。在建仓阶段，股东人数急剧下降，但股价变动不大；在控盘阶段，股东人数进一步减少，这时股价有一定程度的上涨；在拉升阶段，股东人数未出现大幅度的减少，但股价却急剧上升；在下跌阶段，股东人数明显增加，与之相应的是股价大幅下跌。也就是说，股东人数变化和股价变动之间协同运动不仅很好刻画了不同阶段的市场操纵行为，如建仓、拉升等，而且这种协同演化过程还能勾勒出市场操纵的整个过程。为此，本文将通过分析沪深两市股票的股东人数变化和股价变动之间协同演化过程来检验亿安科技案中所表现出来的系列操纵行为，以及这种操纵过程是否普遍存在于中国证券市场。 　　这里股东人数变化是指某时期股东人数变化百分比，具体计算公式为：股东人数变化＝ （某时期末股东人数一某时期初股东人数）／该时期初股东人数×100％。关于股价变动的度量方法有多种，我们采用自然对数收益率来表示。从亿安科技案中我们可以发现，操纵者的一种操纵行为往往不会持续一年以上，如控盘阶段从1999年初到该年九月份，只有9个月，而拉升阶段从1999年第四季度到2000年2月仅为5个月，因此如果采用年度股东人数变化数据，也许我们将无法区分、识别出不同阶段的操纵行为。因此，我们采用半年股东人数变化数据来研究。公司股东人数数据由SA2000软件包提供，由于缺少2002年底股东人数，我们以2002年9月末的股东人数数据来研究。样本时间段从2000年初到2002年9月，包括三个年初、三个年中时点的股东人数数据，以及一个季末股东人数数据。其中，2000年～2002年每年样本股票数量分别为：287、238和165.而股票收益率数据由Sinofin信息服务有限公司提供，以下各表数据都是在SAS8.2平台上编程运算实现的。 　　本文将从以下三个方面来分析我国股市中亿安科技这种市场操纵过程存在性，首先考察样本股票每年上半年与下半年股东人数变化与股价变动之间协同演化过程；其次，分析这种协同演化过程与股票未来收益关系；第三、分析总结这种协同演化过程的规律，以及背后内在机理。 　　二、股东人数变化与股价变动协同演化过程分析 　　首先采用同一年内的上半年、下半年股东人数变化和收益率之间协同运动作为一个完整协同演化过程的两个阶段（对于2002年下半年我们采用上半年和该年第三季度作为两个阶段）进行分析；其次，在此基础之上，进一步分析这两个阶段与其之前、之后股东人数变化和收益率关系，从而揭示整个演化过程的规律。 　　我们采取复合分组方式构造组合进行研究，具体如下：首先对每年上半年个股股东人数变化值从小到大排列，依此顺序构造3个组合，除了组合3之外，其余股票组合包含的股票数目相等；之后，对上述的每个组合，再按下半年个股股东人数变化值从小到大排列，并依此顺序构造3个组合，除了组合3之外，其