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培育专业机构投资者 　　中国有着世界最高的储蓄率、世界最多的人口、世界最大的外汇储备、世界最大的潜在财富管理市场，但是中国资产管理行业的发展，和这个巨大的、不断增长的市场需求相比并不匹配。过去20多年中，中国资产管理行业的发展步履蹒跚。 　　从现代资产管理行业相关的角度，我们需要高度重视对专业投资机构的培育。前不久，国务院公布了有关资本市场发展的新“国九条”，其中有一段话讲到壮大专业机构投资者。我个人理解，这实际上是指“上游机构投资者”，而在中国证券投资领域，目前大多数投资机构可以称为机构投资者，但仅有极少数可称为“上游机构投资者”。 　　所谓“上游机构投资者”，是指那些具有资产配置权、风险定价权和自营委托权的机构投资者。它们的投资理念、目标、风格、风险容忍度，都会通过其委托、理财要求或是产品选择导向，对资产管理行业的投资风格、投资模式、投资方法、投资文化产生重大影响。 　　有一些数据可以说明专业机构投资者在金融市场中的地位和作用。根据麦肯锡公司2010年的统计数据，若将全球拥有资金的终端投资者分为家庭、机构投资者、银行和非金融企业、政府和相关公共机构四类，当年在全球范围内，这四类投资者持有的各类金融资产占总数比重依次为43%、26%、21%和10%；就美国而言，这四类投资者持有的各类金融资产占总数比重依次为46%、39%、10%和5%。 　　对专业机构投资者的定义，以养老金为代表的各类社会养老保险基金、以商业保险为代表的保险基金、捐赠基金等，这三类机构投资者在全球持有的金融资产占比为26%，美国最高为39%，中国仅为5%-6%。如果把资产从各类金融资产调整为股票资产，结论差不多，全球范围占比36.5%，美国最高47%，西欧32.6%，中国还是5%-6%。 　　由此不难看出，在资本市场和股票市场中，中国的专业机构投资者占比太低，这其中有政策准入等各方面原因，还有一点是中国所处的时代背景，比如养老金体系本身处在发展初期，覆盖范围还比较有限。 专业投资机构何以弱小 　　中国的专业机构投资者不够强大，从它的生态环境来说，有四个基本方面： 　　一是政策环境。包括是否允许进入市场，进入哪类市场，投资限制以及由谁来决定。二是监管方式。以养老金为例，养老金的治理结构，更多是指其投资管理机构如何决定，养老金的投资战略、风险配置、投资运作由什么样的管理制度产生，与之相关的激励机制如何建立等。三是支持环境。主要是指专业机构投资者或者上游机构投资者运作时，除了自身外部管理托管，咨询机构及其他服务机构支持的广度和深度。四是市场环境。包括市场多层次体系、市场工具的发展和市场机制创新等。在这四个环境中，过去十几年讨论最多的是第一个问题，政策与监管对于专业机构投资者的壮大作用。过去几年，我们的政策上对专业机构投资者有所放松，比如以社保基金理事会为代表，在资产选择、投资范围上已有所拓展，政策逐步放松社保基金对高风险资产、股票资产以及另类资产投资的限制，对企业年金分散化投资给予了一定空间，对保险资金相关的基础投资和股权也在放开。 　　总的来说，市场准入门槛太高，个人养老基金只能投资存款和国债，经过特殊批准变通的方式委托社保基金理事会，在某种程度上实现了一定的分散化，但显然这不是个人账户养老金今后的主要发展方向。 　　专业投资机构不发达以及投资限制较多，也是一种巨大的浪费。因为我们处在人口老龄化过程，尚未完全老化，个人账户养老金是长期负债，正是市场最需要的长期资金主要来源。我们把它限制在存款和国债上，等到将来我们要提取养老金的时候，由于负债的变化，在投资上将没有太多其他选择。 　　对专业投资机构而言，即使有了更大的市场准入，在监管方面还有一个问题，我们采取了过多过细、按照资产类别划分的限量监管方式。这在一定意义上代替了机构的大类资产配置，可能有利于对某些高风险资产所承担的风险进行总体控制，但不利于机构投资者按照自身负债特性、资产属性、资金属性去优化配置结构，也不利于市场资源有效配置。本世纪以来，全球机构投资者，特别是养老金，一个明显的趋势就是这种市场准入放开，监管更加弹性化，更适合和贴近资金本身性质，而不是简单地通过限量细化资产类别监管实现管控。 　　在政策与监管问题上，我们的监管过于偏重形式而忽视了实质。比如，个人账户养老金放开为什么走得这么慢，因为我们有一个看似合理的担心：如果放开，养老金、老百姓养命钱可能会有风险。基于这个合理担心，我们采取不太合理的处理方式，就是研究和等待。结果就是经过十几年的探讨，个人账户养老金管理到今天还是没有任何变化。 　　对于风险的担心可以理解，但这种处理方式远远不够。在等待过程中，我们可以研究创造条件，因为很多东西不是能够靠等待等出来的，必须互动、尝试，社保基金也不可能等市场完善了才建立。事实证