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公司IPO定价报告 纺织品与服饰行业 福建众和 合理价值：8.12~8.76元/股 印染 新股定价报告 依托渠道、技术、区域优势实现高效扩张 根据RIM、REP和类比估值模型，公司合理价值8.12元—8.76元 我们基于RIM、REP得出的公司合理价值在8.12元—8.76元之间，结合同行业及中小板公司06年PE和PB类比，其合理价值在8.17元—8.70元之间，综合分析，我们认为公司合理价值8.12元—8.76元之间。如果以同类公司07年15倍PE测算，公司07年合理价值在10元左右 中等规模休闲装面料印染企业，ODM盈利模式提高价格转移能力 福建众和主营中高档休闲面料印染，属纺织行业中印染子行业。我国印染行业近几年保持低效高增长，但行业集中度低、技术投入不足及盈利模式单一弱点使行业竞争激烈，真正具备核心竞争优势公司较少。公司年产能4000万米，销量2800万米，年销售收入4亿元以上，综合规模居行业中等。公司凭借自营直销的盈利模式保持良好的盈利水平，同时具备较强价格转移能力，产品毛利率保持在20%以上水平，盈利能力大大高于行业内同类公司 公司渠道、技术、区域优势确保公司未来高效外延扩张 公司ODM的盈利模式拥有自身营销渠道，拥有营销渠道也拥有了信息优势；技术的高投入提高产品附加值，提高价格转移能力；地处我国休闲服装产能大省具备销售区域优势。公司三大优势规避了印染行业盲目扩张的加工式低效增长，依托三大优势进行高效扩张，将通过收购同类公司是价值发现和创造。下游休闲装行业的持续快速增长为公司发展创造宽松外部竞争环境。募集资金项目是借助于公司三大优势进行上延和横向延伸产业链，保持高效扩张 募集资金项目投产和增持厦门华印促使未来利润复合增长30%以上 公司06年利润增长一方面通过产品价格和毛利率提升得以实现，同时对厦门华印的投资收益也增加公司业绩；07年的业绩增长是主要得益于增持厦门华印剩余60%股权股实现外延扩张，同时募集资金项目的投产进一步提升08年利润增幅，未来三年公司净利润复合增长率在30%以上，06年07年公司EPS分别在0.49元和0.65元。 风险提示 公司主要风险是家族治理、税收政策调整及环保标准提高对公司业绩的潜在负面预期。 盈利预测 2005 2006E 2007E 2008E 主营收入（百万元） 309.42 332.84 490.98 710.98 （+/-%） 8.54 7.57 47.51 44.81 净利润（百万元） 41.64 54.62 70.72 101.22 （+/-%） 9.13 31.16 29.48 43.13 每股收益（元） 0.39 0.51 0.65 0.94 内容目录 合理价值为8.12元—8.76元 4 绝对估值 4 家族控股的中等规模休闲面料印染提供商 6 家族控股，中等规模休闲装面料提供商 6 产品定位中高档，盈利能力领先 6 印染业：低效增长亟需合理盈利模式 7 印染行业：亟需在印染技术和设计上投入的高附加值行业 7 近3年行业收入和利润平均增长13.2%和22.8%，利润率小幅提高 8 高档面料进出口差价140%，进口替代面料市场拓展空间巨大 9 我国印染行业三大问题：市场集中度低、技术投入不足、盈利模式单一 11 公司主营业务分析：有一定价格转移能力 11 棉花价格上涨将增加公司单位变动成本、公司具备价格转移能力 12 规模无法决定企业盈利质量 14 公司客户集中度仍需提高 15 公司的竞争优势：渠道、技术、区域 15 ODM盈利模式提高公司价格转移能力 15 技术优势：4%技术投入水平保证了产品附加值 16 区域优势：地处休闲装产能大省和流行趋势前沿 16 公司发展战略：发挥现有优势进行良性外延扩张 17 公司募集资金投向 18 盈利预测假设 18 风险提示：税率风险影响较大 18 图表目录 表1：福建众和RIM估值简表 4 表2：REP合理估值是8.76元 4 表3：同类公司估值比较 5 表4: 发行后公司股东持股情况（万股） 6 表5：公司产品按区域销售情况统计 12 表6：2006年08月 ICAC全球棉花供求预测 单位：万吨、美分/磅 13 表7：2005年印染类上市公司相关指标对比 14 表8：公司200年中期前5大销售客户 15 表9：2001-2005福建省印染布上下游产量占全国产量（%） 17 表10：本次IPO募集资金投向（万元）