国际热钱大量流入中国实属虚假论题.doc.docVIP

“国际热钱大量流入中国”实属虚假论题 中国社科院金融研究所 王国刚 余维彬 2005年以来，随着中国汇率形成机制的改革深化和外汇储备的快速增加，有关“国际热钱大量流入中国”的议论也逐步趋热。2008年3月底，在国家外汇储备数额为16821.77亿美元的背景下，有人根据所谓的全口径计算认为，仅2003年以后流入中国的国际热钱数额就达到了17542亿美元，是当期国家外储的104%（照此计算，不仅国家外储均由国际热钱构成，而且还有未计入国家外储范畴的国际热钱），这种显然不符合中国实践状况的说法引起了各方哗然。如果这种探讨仅停留在学术层面，尚可轻描淡写。但它通过媒体炒作严重影响了经济实践，一方面有些人据此解释2006年（尤其是2007年）以来的物价上行、股市波动和房价上涨，甚至认为在中国经济运行中存在的流动性过剩以及信贷资金增长、投资增长和经济过热等也主要由此引致，这影响到了对经济情势的判断和相关政策的选择；另一方面，中国有关监管部门（如商务部、国家外管局、海关总署乃至商业银行体系等）对国际资本流动的监管能力因此受到各方的普遍质疑，处于被动境地，以至于不得不在2008年7月做出正本清源的表态。但此论题的议论非没有就此了结。2009年上半年，随着中国继续发生“外汇储备增加额＞(贸易顺差+FDI)”以及房价、股价的上行等现象，“国际热钱大量流入中国”的说法打着“专家”牌号再次泛起并充斥媒体，因此，有必要予以专文分析。 一、“国际热钱”概念扩展引致逻辑混乱 国际热钱（Hot Money）《新帕尔格雷夫经济学大辞典》的定义是：“在固定汇率制度下，资金持有者或者出于对货币预期贬值（或升值）的投机心理，或者受国际利率差收益明显高于外汇风险的刺激，在国际间掀起大规模的短期资本流动，这类移动的短期资本通常被称为国际游资。”从这些定义中可以看到，国际热钱具有三个相互关联的主要特征：第一，国际热钱是一种投机性资金，或者在投机心理支配下用于投资操作的资金；第二，国际热钱是在国际间（或者至少两个金融中心之间）频繁流动的资金，因此，它是短期的资本流动，即期限在1年以内的国际资本流动；第三，国际热钱追逐的或者是国际间的利率差、或者是汇价差，因此，以金融投资为基本方式。 与此相比，强调“国际热钱大量流入中国”的人随意修改定义，“将热钱定义为通过在一国金融市场上投机获利的国际资本，其投机期限可能超过一年以上，获利方式包括套汇、套利和资产价格溢价。”由此，将国际热钱的特征做了两方面的实质性改动：其一，国际热钱不再是在两个以上国家（或金融中心）之间频繁流动的资金，而是“在一国金融市场上”操作的资金；其二，国际热钱不再是短期资本，“其投机期限可能超过一年以上”，因此，它可以是“冷钱”甚至是“冻钱”。这种定义改动的实质之处在于，它完全改变了“国际热钱”的时空关系，即把时间从1年内改变为既包括短期资金也包括中长期资金，把空间改变为既包括国际间也包括一国内。在此变更了的定义下，论者可以按照自己的意图随心把弄“国际热钱”的概念，给人们以种种误导。具体来看： 首先，“国际热钱”中的“国际”一词强调的是，这种资金在国际间流动。由于各国（或地区）的制度条件不尽相同，因此，这种热钱在国际间流动的可能性也不一样。在“资本与金融账户”基本开放且货币实现了完全可兑换的国家（或地区）间，国际资本流动没有太多限制，可以比较自由地流入和流出，由此，国际热钱（作为国际资本流动的一种形式）也可以比较自由地流动。但在中国，“资本与金融账户”中金融交易等科目并未充分对外开放，同时，人民币也尚未实现完全可兑换，因此，对国际资本在中国的流入和流出有着较多制度性限制。一个突出的现象是，凡是不符合中国外汇管理规定的境外资金是不允许流入中国境内的（同时，也是不允许流出的）。在此背景下，“国际热钱”在中国有了一个重要的制度色彩，即它的流入或流出属于不合法范畴。这是为什么有关“国际热钱大量流入中国”的说法在中国会引起各方高度关注的一个主要原因（相比之下，如果在美国等西方国家推出这种说法，就不是什么新闻了，也没有炒作的价值）。但上述修改了的定义，将国际间改为“在一国金融市场上”后，就回避了这种资金流入（或流出）中国的制度限制，给人以“国际热钱”可自由出入中国且中国有关监管部门对它无能为力的假象。 其次，“国际热钱”中“热钱”一词强调的是，这种资金的短期金融运作。“国际热钱”在直接关系上属于“国际资本”范畴，但它与国际资本投资等的区别不在于“国际”，而在于短期金融投资。所谓“短期”，虽然可因金融市场的交易对象不同而有不同的划分，但不论是中国还是世界其他国家和地区均没有超过1年的。这意味着，如果真的有一笔“国际热钱”流入中国，那么，从流入之日起计算，它必须在1年内流出中国；而一旦它流出了，中国境内（例如，