债市悄然回归基本面.docVIP

债市悄然回归基本面 　　今年10月至11月中旬，债券市场的表现可谓一波三折。“十一”长假后，收益率惯性小幅下行，后因汇率贬值而短暂回调。此后，由于进出口数据较差、公开市场净投放、一级市场火爆，收益率在资金趋紧态势下小幅震荡下行，在10月20日附近达到阶段性低点。据媒体报道，央行有意将表外理财纳入宏观审慎评估体系（MPA）的“广义信贷”测算范围，这成为触发市场调整的导火索，加之机构解读较为混乱，使得市场较为恐慌，抛盘涌现，收益率快速拉升。10月27日公布的工业企业利润数据显示其增速明显回落，令收益率小幅下行，但上交所发布的《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分类监管的函》严重打击了多头信心，加之月末央行净回笼资金令回购利率居高不下，收益率再次冲高。此后，PMI数据继续好转，央行逐步加大资金回笼力度，通胀数据如预期般走高，期货价格飙升，美国大选最终引致全球债券收益率大幅反弹，从而带动国内债券收益率继续冲高。11月14日公布了10月份的宏观经济数据，投资增速略超预期，经济回稳预期增强，收益率止跌回升，后期可能仍将进入小幅震荡上行阶段。 　　从总体来看，银行间回购利率呈现急升快降的过山车行情，而债市收益率呈现低位盘整后的陡峭化震荡上行态势。影响市场走势的利空因素逐渐占据上风，“买买买”的策略逐步被收益率的震荡上行削弱，加杠杆的冲动被资金面的不时收紧所干扰。 　　分品种来看，10月8日至11月14日，国债收益率走出陡峭化行情，1年、5年、10年和30年期收益率分别变动-2BP、4BP、15BP和11BP，至2.13%、2.59%、2.86%和3.28%。政策性金融债收益率上行幅度大于国债，基本呈现平行上行态势，其中1年、5年、10年和20年期国开债收益率分别上行15BP、19BP、15BP和12BP，至2.42%、3.10%、3.18%和3.48%。 　　信用债收益率基本上全线上行，短端上行幅度整体大于长端，曲线小幅平坦化。同期限不同评级品种收益率下行幅度基本相当，但AA-级收益率走势略有不同，受信用面好转影响，收益率出现一定下行。其中，AAA、AA+和AA级短融收益率分别上行15BP、18BP和13BP，至3.03%，3.19%和3.27%；3年期中票分别上行17BP、17BP和15BP，至3.14%，3.30%和3.38%；5年期品种分别上行12BP、9BP和13BP，至3.29%，3.50%和3.67%。 　　可以说，债券市场的主导因素已从“资产荒”逻辑逐步回归到基本面，央行持续回笼资金、监管政策变化、汇率贬值、期货市场引导以及美国大选带动全球债券收益率上行等因素均促使债市回归基本面。具体来看，影响市场走势的各种因素简述如下： 　　一是债市再次回归基本面，经济悲观预期有所修正。今年以来，支撑债券收益率下行的关键因素――资金欠配形成的“资产荒”逻辑似乎逐渐弱化，取而代之的是经济企稳的预期，通胀逐步走高的现实，监管政策抑制资产泡沫、金融去杠杆、供给侧改革以及企业盈利改善等利空因素的累积。 　　年初，草根调研与实际感受都是经济较差，暂且不说回升，即使企稳都面临困难，L型的右侧远未走平。但是，在权威人士定调后，供给侧改革渐入正轨，无论是从实际感受还是从数据来看，经济都有所企稳。宏观数据显示，GDP连续三个季度保持在6.7%；通胀从8月份1.3%的年内低点回升至10月份的2.1%，并且年内仍有创新高的可能；CPI非食品项从2015年以来持续缓慢增长，今年三季度呈现加速增长趋势；PPI结束了连续54个月的负增长，回升至10月份的1.2%；工业企业利润今年以来结束了连续的负增长，三季度增速加快；10月工业增加值同比增速持平于6.1%，1―10月固定资产投资累积增速小幅升至8.3%，10月房地产投资同比增速大幅攀升至13.5%。 　　二是货币政策稳健基调未改，但抑泡沫、降杠杆、控风险、稳汇率使得资金面易稳难松。《2016年第三季度中国货币政策执行报告》显示，央行仍然秉承稳健主基调，注重稳定市场预期，通过各种工具调节银行间流动性，整体来看效果较好。但稳健不意味着没有波动，整体宽松不代表没有阶段性偏紧。 　　10月中旬前，债券收益率的变动逐步脱离了资金成本的约束，即随着回购利率的不断上行，债券收益率不断震荡下行。期间长期限品种继续受到机构青睐，机构配置或抢反弹的交易力量成为阶段性主导力量，造成市场稳定性降低。中旬至月末，资金面继续收紧，在其他利空因素的配合下，收益率持续上行。11月上半月，回购利率不断下行，但收益率仍然义无反顾地走高。可见，资金面对债市的影响力大不如往日。 　　从目前来看，货币政策囿于多重制约难有大的变化，流动性整体宽松与阶段性波动将会并存，但未来一两个季度内不会出现因流动性波动进而引发市场踩踏事件。