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美国股票回购对我国投资者的启示121 上海师范大学商学院黄虹(200234) 摘要：股票回购已经成为美国公司资本分配的重要的工具，据统计，其股票回购收益总量已 经超过了股利收益。在股票回购与股利在数量上相等的假设下，回购与股利分配对管理者来 说还是有区别。利用股票回购与每股收益变化之间的关系提供经济信号理论假设，随着美国 公司股票同购的日益普遍，已经变得弱化或消失，股票回购的真正价值最终还是回归到股票 价格与期望价值之间的经济利益。中国证卷市场上的股票回购开始于1992年，2005年成为 市场新热点。在股权分置改革之时，股票回购将会成为中国资本市场新兴的金融工具。但要 特别注意对于中小投资者利益的保护，完善股票回购的制度。 关键词：股票回购；投资者；启示 ’ 引言 早在1999年以前，我国证券市场已经有了若干起回购案例，如1992年小豫园并入大豫 园，1994年陆家嘴协议同购国有股后增发B股，1996年厦门国贸回购减资案等等，但直到 1999年云天化和申能股份部分国有股的成功回购，国有股回购才引起市场的广泛关注，并成 为当年证券市场的一个亮点，之后由于《公司法》的限定，长期的市场熊市，现金的匮乏， 公司管理层缺乏股票回的热情。2005年，上市公司在股权分置改革的驱动下，加上政府相 应出台《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》和修改《公司法》相应内容，使得 上市公司重新燃起股票回购的热情，邯钢股份成为流通股回购第一家，继而又有多起回购案 例，公司管理层开始意识到它是一个可以利用的新兴的金融工具，怎样把这一工具用好，使 公司、投资者和国家受益，也许美国政府的政策导向、公司管理层股票回购的实际做法以及 理论家的研究成果可以为我国开始不久的股票回购之路提供一些借鉴。 一、美国公司发展近况介绍及资本分配的方式 本世纪以来，美国公司非常关注内部的发展。在经历了2000—2003年的资本市场熊市， 出现了过多曝光的大公司财务丑闻，再加上恐怖主义的袭击，激烈的总统竞选、工商业的衰 退的情况下，连续出台的政策及规章制度引发的公司过度反应，表现出资本支出限制、雇用 缩减等。于此同时，公司资本储蓄却增加了，从最近的美国公司报告中看，2000年经营业 务方面的资本投资达到5000亿美元，2004年产生了大约为6000亿的自由现金流量，据统 计，4年里(2000—2004年)有1．1万亿的资金流动。资本回报方面达到历史的最高点。“ SP500强公司工业股票，2005年末现金的总量超过了6000亿，自由现今流量的回报达 到了历史最高点。资本的费用百分比和现金流达到55年最低，总资产负债率也达到历史最 低，这些都支持了高速的生产力的发展和稳定的经济增长，使得投资者可能会担心政府的财 政状况和经济会过度增长。“3 票最近的计算，这些公司保持了1400亿美元的现金，占总资本市场资 本化金额的7％．资产负债率20％，4500亿美元的合并资金额”4．这些表明美国公司有很强的 注释： ”1本文受上海市教育科学研究项目资助． 122 Measurethe cash WallStreet tIlc World’S Joum“，November3，2005 GregIp．“Taking Hoard，”The 123 Michael ResearchPartners，November14，2005． L．GodsOn，‘甲oItfoHoS廿ategH”Emp谢cfl 1“AndrewBary,‘‘HotMoney,”Barton’sOnline．November7．2005． 2061 财务支持，并且还会持续一段时间。 公司如何使用过度剩余的现金资源是一个很重要的问题。一般来讲，公司有两种选择去 分配资金，即投资(资本支出，如收购、兼并等)和通过股利分配和股票回购两种方式。当 资本分配成为公司最重要的战略策略时，许多公司高管和投资者却没有很好地去思考如何才 是最好的长期的资本分配方式。公司的高管必须在投资经营，发展自己的主业和回报投资者 之间作出一个选择。管理者的偏好，就是将资金投资到经营活动中去，管理者有各种动机进 行资本扩张。却没有意识