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公司调研简报 机械行业 轴承 内涵式和外延式增长兼备，高速成长可期 机械行业分析师：余爱斌 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对 使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提 供投资银行业务服务。本报告版权归国信证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。 创造价值 成就你我 天马股份（002122） 谨慎推荐 （首次评级） 2007 年 4 月 06 日 公司快评 Page 1 事项： 近期，我们组织机构客户对公司杭州生产基地、成都生产基地进行了实地考察，与公司管理层进行了深入交流。短 期来看，我们认为公司 IPO 募集资金项目前景广阔，进度也将快于市场早期预计；中长期来说，我们看好公司对行业内 中小企业的整合以及参与困难国有企业重组的能力和机会；公司内涵式增长和外延式扩张能力俱佳，未来 3-5 年将高速 成长，综合各方面因素，首次给予公司“谨慎推荐”的投资评级。 评论： 既有产品优势地位稳固，将获得平稳快速增长 公司在现有产品—短圆柱滚子轴承以及铁路货车轴承领域优势地位明显，目前30%多的市场份额仍将稳步提高。 其中短圆柱滚子轴承以及配套的深沟球轴承近 3 年增速在 20%左右，未来仍将快速增长；铁路货车轴承未来销量增 长平稳，但随着销售单价高的新型铁路重载提速轴承（是普通轴承价格的 2 倍）的比例不断提高，销售收入仍能保 持 30%左右高速增长。 IPO 募集资金项目高效推进，大型精密轴承是未来增长亮点 由于公司募集资金项目的前期准备工作非常充分，项目建设进展将快于市场预期。目前，募集资金的主要投向 —大型精密轴承项目的厂房已经建设完毕，部分工厂已开始试生产，预计将在 07 年 3、4 季度陆续投产，08 年集中 释放产能。大型精密轴承的下游客户为风力发电设备、大型起重设备、冶金设备生产商，目前仍以进口为主，由于 上述行业近年来发展迅速，大型精密轴承供不应求现象严重，天马已经获得国内许多大客户认可，未来销售完全有 保证。我们预计大型精密轴承 07 年将贡献收入 2 亿元左右，08 年贡献收入 5-6 亿元左右，毛利率在 30%-35%之 间。由于 IPO 募集资金规模超过目前项目需要 3.1 亿元，未来公司可能进一步加大对精密大型轴承投入，该业务存 在发展超预期的可能。 分散行业的优势企业，外延式扩张机会较多 轴承行业相当分散，大多数企业规模较小，而规模大的企业主要是老的国有企业，经营效益差。天马股份作为 行业内销售规模、经营效率、资金充裕程度均领先的优势企业，具备对行业内的中小企业进行兼并以及参与困难国 有企业重组的实力和可能。成都天马铁路轴承公司就是公司 2002 年通过收购获得，在短短 3-4 年时间该公司就从 几千万销售规模增长到目前近 5 亿元的销售规模，近期，公司又通过收购成立了贵州天马虹山轴承有限，进入航空 军用轴承领域。我们非常看好公司未来在中高端轴承领域的外延式扩张空间。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。我公司及其雇员对 使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提 供投资银行业务服务。本报告版权归国信证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。 创造价值 成就你我 Page 2 账面每股未分配利润、资本公积金分别达 2.2 元、7 元，分红送股能力强 公司 06 年年报未分配利润达 2.2 元/股，IPO 后资本公积金达 7 元/股，未来公司实施转增送股以及现金分红的 空间较大。 预计未来三年公司业绩将以 30%-50%速度增长，给予“谨慎推荐”评级 不考虑可能的外延式收购机会，预计 07-09 年公司主营收入同比分别增长 54%、47%、30%；EPS 将分别达到 1.97 元、2.93 元、3.82 元，目前股价对应动态 PE 分别为 35 倍、23.6 倍、18 倍。我们给予“谨慎推荐”投资评级，建议中 长线配置。 风险提示：铁路轴承钢价格近期涨幅较大，铁路轴承业务毛利率有一定压力 近期镍价大幅上涨，造成铁路轴承用钢价格从 06 年