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公开市场操作对债券市场的影响研究 　　摘要：选取2007年1月1日到2014年2月28日为研究区间，观察央行公开市场操作对债券市场的影响，用以判断该货币政策手段所产生的效果。研究发现，在全样本中，无论是放松还是收紧银根的操作，对债券市场的影响均只表现在个别市场，而且影响滞后、较弱。单独研究长期品种操作的结果发现，央行公开市场紧缩操作对债券市场的影响显著，方向与预期一致；而公开市场放松操作在债券市场几乎没有反应，说明没有通过债券市场的传导产生政策效果。 　　关键词：公开市场操作，收紧操作，放松操作，债券市场反应 　　Abstract： Choosing the time period from 01/01/2007-02/28/2014 as the study window， event studies are conducted to make clear whether the open market operations achieved their goals through the influence on bond markets. The empirical results show that both tighten and ease of money operation have little influence on bonds markets on the whole sample. When taking the subsample of long-term vehicles operations， the results show that the bond market significantly reflected the tighten operation， while have no reflection to easing of money operation， as that of the whole sample case， which means that this kind of open market operations did not hit its targets though bond markets. 　　Key words：open market operation bond market event study method 　　1、引言 　　随着我国债券市场的不断发展，研究债券市场的文献也越来越多，其中，关于货币政策的影响研究成为关注的热点。学者们的研究主要集中于货币政策中的利率政策、准备率政策方面，如薛米江（2013年）通过线性回归模型研究降息对债券收益率的影响，得出结论认为存贷款基准利率的调整对中长期债券收益率无显著影响[1]。管圣义（2005）则总结了各种类型的货币政策调整对债券市场的影响[2]；唐毅亭（2006）从信息公开与流动性的角度，以事件研究法和虚拟变量回归法对存贷款基准利率宣告以及准备金率调整带来的影响进行深入研究，结论认为每一次货币政策的调整对市场的影响并不相同[3]。彭兴韵等（2007）的研究也表明中国货币市场利率对货币政策操作具有一定的反应，但对不同货币政策工具操作的反应不完全相同[5]。 　　公开市场操作是央行货币政策的一种更为常见的手段，其可能蕴含着货币政策的微妙变化，但早期的研究发现公开市场操作的作用并不明确，如黄安仲（2006）发现公开市场操作对利率的影响不明确[4]，而于建忠（2006）则认为公开市场操作在引导市场预期与央行调控意图一致性方面较之前有明显提升[6]。近年来，为避免货币政策带来较大冲击，央行货币政策强调预调微调，在这种背景下，公开市场操作所包含的信息逐步受到关注，业界更多地关注于公开市场操作方向上的变化，将其视为货币政策放松或收紧重要信号。 　　然而，在央行进行公开市场业务具体操作时，一是在方向与目标上有不同的选择，二是对于操作品种也有不同的取舍，那么，究竟哪一种选择对于市场的影响较大？或者换句话说，市场对哪一种操作反应最为明显？对于这一问题的回答，不仅对债券投资有重要意义，同时也对央行货币政策的选择有重要意义。本文将从全方位研究央行公开市场操作的变化对债券市场的影响。 　　2、方法与样本 　　根据本文的研究目的与对象特征，我们选择事件研究法进行研究。具体过程说明如下： 　　（1）事件定义 　　实践中，公开市场操作中央票发行一般都会区分公告日与操作日。通常选择操作日的前一交易日收盘后进行公告，而且无论正回购和逆回购，都会在前一交易日进行询量，在公告日的后一天才是操作日。但询量与公告之后并不意味着一定进行操作，因此 我们选择操作日作为事件日。 　　2006年以来，央行公开市场操作的工具主要是央票，