国美之争-回到问题的本质、回到行业.pdfVIP

行业动态 研究报告 2010 年 9 月 29 日 零售 研究部 郭海燕 分析员，SAC 执业证书编号：S0080200010008 国美之争 guohy@ 钱炳 分析员，SAC 执业证书编号：S0080200010028 回到问题的本质、回到行业竞争的本质 qianbing@ 行业近况： 国美股东会的投票结果，陈晓留任、撤销增发授权，实质上是选择了维持原状。我们认为简单的判断谁输谁赢以及 简单的判断对行业的影响不够深刻与充分，我们需要回到国美之争的问题本质、回到行业竞争的本质来分析这个事 件或许更具有深入与长远的意义。 表决结果一出，大部分媒体都认为以陈晓为代表的阵营赢了，其实我们认为是以黄光裕为代表的阵营达到了最初想 要的目的。 昨天，国美的股价上涨，似乎表明港股投资者对这一折衷方案的预知和认可，因为这似乎对国美的短期伤害最小。 但是这真的能够解决国美在竞争和发展中已遇到的问题吗？ 对于苏宁，其已建立起的竞争优势是较难复制的，因此无论谁输谁赢，只要竞争对手的纷争还在演绎，可以说都是 利好。 评论： ? 回到问题的本质看国美之争的输赢 ? 黄光裕为首的大股东为什么发难？ 国美之争的起因是以黄光裕为首的大股东在一年一度的股东大会上向贝恩投资提出的三位非执行董事投出了反对票 并否决了向董事会发出增发授股权的普通决议，随后双方矛盾一步步的升级，并在争斗的过程中双方大打“战略不 同”之牌。实际上我们可以看出大股东发难的原因之一就是怕失去对企业的控制权，即担心新董事会通过增发稀释 大股东的股权，从而使大股东失去拥有否决重大的事项的 1 /3 的股权底线；原因之二就是担心大股东的扩张战略不 能得到很好的实施。事实上任何大股东对企业的控制权都是主要体现在这两点：控股程度和自己的战略能否得到执 行。 ? ???股东通过发难得到了最初要的结果吗？ 我们认为黄光裕对国美之争的最主要的目的正是在于这两点。那么我们来看，投票的结果黄光裕的目的实现了吗？ 显然是的，第一，大股东的取消董事会增发授权得以通过；第二，随着国美之争的过程，黄光裕的战略得到了很好 的阐述，而事实上陈晓对战略的表述到国美之争的后期已经与黄一样了，正如竺稼在本次股东大会上的表示：“大股 东提出的五年规划，其实与现任管理层提出的相吻合，贝恩与大股东也并没有利益冲突”。从这个意义上来讲，也可 以认为黄光裕其实是达到目的了。 ? 这样的结果是彻底斗争的结果，还是后期妥协、和解的结果？ 目前我们判断这两种情况都有可能： 1）如果是双方彻底斗争而达到这样的结果，我们认为这次股东大会的表决可 能是国美之争的中场； 2）如果是双方先斗争后妥协和解的结果，我们认为这可能是国美之争的尾声了。 要判断究竟是那种可能，就要看会议结束后双方均表述的关于“11 月 1 日前将非上市门店全部拿回经营”的事件是 否真的成为现实？如果成为现实，我们认为现在投票的结果是彻底斗争的结果，现在才是国美之争的中场而已；反 之亦然。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新 加坡）有限公司提供于符合 Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations 定义下的 accredited investors and/or institutional investors。发布本报告于此类投 资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之 Financial A