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2017中国债市信用风险展望 2017中国债市信用风险展望 2017年中国债市违约风险难有实质性改善，3月和5月可能是违约集中发生的时间窗口 　　2016年中国债市信用风险 　　多维度扩散 　　据中诚信国际统计，2016年中国发生违约的债券（其中私募债券仅包括市场上公开违约信息的债券，未包含境外违约）达到70只，违约时间多集中于2016年上半年和年末，涉及发行人共33家，违约金额共计342.58亿元，已超过2014-2015年合计违约金额的3倍。无论从违约主体及债券数量还是从违约金额来看，2016年债券市场信用风险的暴露频率均远超过前两年水平，除城投公司外，各类主体刚性兑付均已打破。 　　2016年中国债券市场违约事件相比前两年呈现出以下新特征。 　　1.同一主体连环违约多发，资金链断裂加剧存续债。部分企业在发生违约后，由于经营能力和资金周转能力短时间内难以改善，外部融资环境的恶化趋势也并未有实质性缓解，处于存续期内的其他债券可能发生连环违约。2016年发生债券违约的33家发行人中，发生存续债连环违约的主体共有12家，涉及债券共计41只，涉及金额占到全年违约金额的83%。这部分发行人中有半数均为国企或曾有国企背景，国有企业此前普遍存在的刚性兑付掩盖了其日益恶化的资金问题，一旦缺少外部资金支持，仅靠企业自身难以偿还债务。同时，国有企业大规模的融资需求以及相对于民营企业天然的融资优势在客观上造成了这类企业不仅单只债券的发行规模较大，违约后陆续到期的存续债也较多。 　　2.政府兜底意愿及能力有所弱化，地方国企刚兑逐步打破。2015年在民企、央企陆续出现违约的情况下，地方国有企业却仍保持刚性兑付。但2016年以来，地方国企债券出现违约。出现兑付危机的地方国企最终能否顺利度过危机，一方面要看公司本身是否具有救助价值，另一方面，还要依赖于政府财政实力、地方的融资环境以及各相关方的支持力度等客观条件，特别是要看当地政府的资源调配能力。 　　3.违约类型更加多元化，产能过剩行业内部仍聚集大量风险，民营企业公司治理问题以及实际控制人风险凸显。违约事件集中于产能过剩及强周期行业。在宏观经济下行周期内，煤炭、钢铁等产能过剩行业整体低迷导致部分企业经营能力普遍下行，现金流持续处于紧张状态。2016年发生的债券违约事件中有三分之二集中于产能过剩及强周期行业，其中有半数来自于煤炭和钢铁行业，而其余行业则分布在建筑业、农业、食品加工业、医药业、物流业、批发与零售业、水力发电、印刷业以及通信业，较2015年更加分散。 　　实际控制人风险及公司治理问题开始凸显。有多家发行人因实际控制人风险以及公司治理问题引起外部融资环境恶化，最终导致债券违约。 　　个别主体触发回售或交叉违约条款。除以上两类原因导致的债券实质性违约外，还有3家发行人因贷款逾期等原因触发募集说明书中的提前回售条款或交叉违约条款。 　　4.违约债券期限结构短期化，企业面临的流动性风险加大。2016年，债券市场短期债务偿还风险持续暴露，全年共有15只短期融资券、6只超短期融资券以及15只非公开定向债务融资工具（PPN）发生实质性违约，期限在1年以内的违约债券占比超过50%。近年来随着短期债券发行规模的扩大，市场流动性风险不断增加。债务期限的缩短使得企业还本付息的频次也有所加快，这就需要企业通过快速改善经营、加强资金周转以及资金管理来予以配合，及时提高自身偿债能力。然而从目前情况来看，由于很多企业特别是一些负债率较高的企业为缓解偿债压力而发行短期债券，这类企业很难在短时间内有效改善经营、提高资金周转能力，而债务期限的短期化又导致发行债券到还本付息的周期缩短，企业频繁面临偿债压力，兑付风险进一步积累，与此同时企业还可能发短用长，导致期限错配，流动性愈加脆弱，一旦资金链条中某一环节出现问题，就很容易导致违约事件的发生。 　　2017年中国债市信用风险展望 　　1.2017年中国债市违约风险难有实质性改善，3月和5月可能是违约集中发生的时间窗口。展望2017年，在外需持续低迷疲弱、消费增长略有趋缓、去产能持续推进等因素的综合影响下，宏观经济下行压力仍较大。在这样的宏观背景下，中国债券市场的信用风险可能还将持续发酵。此外，存量债券中约有4.2万亿元信用债将在2017年到期，如果考虑到未来几个月新发行的短期融资券及超短期融资券也将于2017年底前到期，则2017年实际到期信用债规模可能超过5.5万亿元，可见2017年企业偿债压力仍不小。而在楼市防泡沫、金融去杠杆、汇率贬值压力下，我们认为2017年货币政策不会较2016年更宽松，这进一步加大了企业再融资风险及流动性風险，尤其是此前已经发生过违约的主体，即将到期的存续债发生违约的风险更大。 　　综合考虑，预计2017年债券市场的信用风