第4章资产定价模型及应用要点.pptVIP

第一节 市场均衡和理论假设 CAPM的意义 作为一种阐述风险资产均衡价格决定的理论，它使得证券投资理论从以往的定性分析转入定量分析，从规范性转入实证性分析，对证券投资的理论研究和实际操作都产生了巨大影响。 但在现实中，不同的投资经理对证券估计的数据是不一样的，因此得到不同的有效边界，提供不同的“最优”风险资产组合。 资本配置线（又称机会线）的特征P80 截距项 斜率 R点 FR线段间 FR的延长线：杠杆投资组合 资金借贷对投资者组合选择的影响 当资产配置中不含无风险资产时，投资者只有一种可能的投资组合即R 引入无风险资产借贷后，投资组合就扩展为一条直线FR 激进型投资者 保守型投资者 四、资本市场均衡 均衡状态：满足以下三个条件的市场即达到均衡状态 （1）每个投资者都持有一定数量的每种风险证券 （2）市场上每种证券的价格处在使其需求与供给相等的水平上 （3）无风险利率水平正好使借入资金的总量等于贷出资金的总量（整个市场投资于无风险证券的净值为0） 二、资本市场线CML 一条CML只反映特定时期收益和风险的关系 rf 风险价格 衡量风险的关键是： 方程斜率为正，β值越高的证券其期望回报率也越高 由于 对所有的资产都是相同的，所以β系数是决定资产必要报酬率的关键 例：假定市场组合风险溢价的期望值是8%，标准差为22%。假设一个资产组合的25%投资于招商银行股票，75%投资于长安汽车股票，它们各自的β值分别为1.2和1.6，则该资产组合的风险溢价是多少？ 例：某项目未来期望收益为1000万美元，项目与市场相关性较小，β=0.6，若当时短期国债的平均收益率为10%,市场组合的期望收益率为17%，则该项目最大可接受的投资成本是多少？ P=1000/[1+10%+0.6(17%-10%)]=876(万美元) 2、SML常用来作为确定资金成本的依据 3、项目投资决策：打算投资新项目时，CAPM给出了基于β值的必要收益率，这一收益率是投资者可以接受的 例：回归法估计β值 以清华同方为例，原始数据见下表，估算期为1年。 将清华同方超额收益率对指数超额收益率进行回归，即将这12组数据代入下式进行回归， 得回归方程为： RTF = -0.11 + 0.36RM + eTF 截距为-0.11%，斜率为0.36。残值的方差反映了清华同方公司特有因素对其收益的影响，R2是总方差上的系统方差，它说明公司股价的小量波动是由市场波动造成的 （二）β系数的稳定性与时变性 β的稳定性：只有当用历史数据估计出的β系数具备一定稳定性时，才能有效反映现在或将来的风险 Blume(1971)和Levy(1971)的检验研究发现，单只股票β系数不具有稳定性，组合β的稳定性随着组合增大而增加 中国学者的实证检验发现，无论单个证券还是组合，β系数都是不稳定的 结论：关于β系数的稳定性、时变性及预测性等问题仍存在探讨空间 六、CAPM的有效性及实证检验 CAPM的有效性是近几十年来一直广泛争论的焦点 自模型诞生起，就不断有研究者对其进行实证检验 证券的β值与期望收益率之间是否存在正线性关系，β值是否足以描述期望收益、是否还有更合理的工具用以解释不同证券的收益差别 — 此所谓CAPM的有效性问题 CAPM检验的主要内容 CAPM的验证涉及对市场组合是否有效的验证，这在实证上是不可行的。于是很多人从别的角度去验证CAPM 检验组合的截距是否为零，即组合是否有异常收益存在 检验资产预期收益在横截面上的变化是否完全可用其β系数来刻画 检验市场的风险回报是否为正 CAPM检验的实证结果 早期的研究结果大部分都是支持CAPM的，只有少数结果与模型不太相符 20世纪70年代末之前的实证检验结果 已实现的收益率与β度量的系统风险间存在着明显的正向关系，但平均的市场风险升水估计值一般低于CAPM的预测水平 风险与收益之间呈线性关系 没有完全支持CAPM，但支持了以下观点：β是一个有用的风险衡量指标，高β值股票的定价倾向于使投资者获得相应较高的收益率 20世纪70年代末以后的检验结果 1977年罗尔对先前的CAPM检验成果进行了批评，由于真正的市场组合难以观测，因此，CAPM根本无法检验 从70年代末开始，人们发现除β值外，其他一些因素对收益率也有影响，如小公司股票、高股利收入、低市盈率股票，其收益率高于据CAPM计算的收益。 1992年Fama和French发现，账面价值-市值比对收益有影响。1985年Debondt等和1993年Jegadeesh等用过去一段时间上涨和下跌来分类，也发现了不同于CAPM的结果 但对这些公司特征从理论上的研究没什么结论。因此有人认为这些对CAPM的不利证据可用其他原因来解释 统计推断偏差：在数据分析中使用了一些有交叉或关联的数据 选样