高滨：物极必反——基于演绎逻辑思考当下的市场环境.docxVIP

高滨：物极必反——基于演绎逻辑思考当下的市场环境题目叫做物极必反。大家看到这个题目可能立刻想到今年的商品市场。年初的时候可能在座的，包括我没有想到今年商品里的大白菜，黑色螺纹钢会有这样波澜壮阔的行情。我在商品领域是外行，我讲的物极必反不是商品的物极必反，当然商品的物极必反也是包含在里面的，也是我想试图回答的问题。我想说的物极必反实际是从利率的角度来谈论，是基于演绎逻辑推理的角度，而不是纯粹从看过去的演变方式来讲。???? ? 我们来看利率的长周期，历史走到极端状态的时候，我们很容易陷入一种困境，我们是不是和要历史作对？这是一张五千年世界利率的图，它走到非常非常极端的位置。史前我们不知道是什么样，至少从1703年开始，红色线这个记录还是很严格的，感谢英格兰银行很认真的记录历史上的历史数据。??? 现在我们走到这个极端以后，下面的问题是，趋势如何？是持续的下行还是有一个反弹，或者我们处于反转的周期？为什么我会走到这里？最近一轮的利率下行既然走了这么久，1980年到现在走了30多年，有很多学术研究的文章，包括中央银行也做过很多研究，欧洲央行德拉吉也探讨过这个问题，大部分倾向于：利率之所以下行是因为储蓄高于投资。储蓄是哪儿来的？仔细想的话，储蓄实际上是投资带来的，比如说银行贷款，贷款会变成存款，存款会变成贷款，这里是内生的东西，所以用储蓄高于投资解释利率下行是有些问题的。我们也不是关注过去是什么样，我们更关注未来是什么样，过去是什么样就是什么样的，未来利率是上升还是下降？我今天先把结论在这儿说一下，我个人判断未来的利率趋势上升而且短期内上升会比较快，驱动因素是什么呢？驱动因素是通胀。我们一直在谈通缩，通胀从哪儿来？我把原因讲清楚就很简单了，我们现在面临一个什么世界呢？我们面临工作人口减少、生产效率放缓、钱又特别多的世界，这个世界里通胀如果回来的话是非常快的.看一些其他的历史，哈耶克曾经说过，可以毫不夸张的说，历史就是一部通胀史，政府引导并从中受益的通胀。这是哈耶克一百年前说的。过去一百年，全世界发生37次超级通胀.什么叫超级通胀？在这个周期里一个月内物价翻倍，这算超级通胀。过去一百年发生过37次。很多人还收藏这个货币，津巴布韦100万亿元的货币，当时大概值2、3美元，现在可能还不值这么多。过去三百年当中，我们真正发生过多少次通缩？如果我们把大的通缩定义为全程价格下降超过20%，大的通缩只发生过19次，大部分都是在1919、1920年。这个几率是非常不对称的，超级通胀一个月物价翻倍，整个过程要翻很多倍，通缩全程下跌20%，一个是一百年37次，一个是三百年19次。在信用货币的条件下，全球发生通胀的情况的可能性远远超过通缩的可能性，现在的确是信用货币的状况。通胀往往是以通缩的形式反映出来。因为通缩，央行就印钱，印着印着就觉得不对了。魏玛共和国就是很好的例子，1920年1月份，1盎司黄金等于1340马克，8月份黄金跌到1201马克，8个月黄金价格下跌11%，物价也跟着黄金在走，于是通胀来了。到1923年11月，38个月内1盎司黄金涨到87万亿马克，物价是什么概念呢？基本上每个月物价翻一倍。这是不是我在这儿恐吓大家？我们来看为什么钱这么多，物价还上不去，而且大家拼命买长债，今年大家买了很多长债。两个月前，大家说中国30年债是最好的投资，中国的人口结构很差，中国要走向日本，中国长期要走向零利率。全球央行也没干好事，日本央行、欧洲央行说不光是零利率还要负利率，这是大家年初、二三月份谈论的事情???????昨天晚上欧洲央行开会了，还是负利率，大家没有再进一步的变负。我们注意到一个很大的变化，全球央行已经不怎么谈负利率了。我们看中国是不是日本，如果中国真的是日本的话，前面说的是对的，三十年国债是最好的投资。3.5个百分点，是很好的投资。问题在于哪儿？低利率环境有没有道理？原因是什么？大家谈得最多的是人口结构问题，我们来看日本1990年工作人口占总人口的比例开始下行，美国、西欧从2005年左右工作人口占总人口的比例开始下行，工作人口在整个人均年龄里，工作人口越来越少了，中国在2010年开始下行，大概是这样的概念，一旦下行以后，中国的下行速度也是比较快的，中国的下行速度和西欧、日本的下行速度基本上是一样的，美国稍微好一些，美国过十年就稳定住了，其他国家一直下行。????? ?纯粹从人口结构的角度来讲，世界主要经济体的人口结构都在弱化，这个制约了全球的经济增长。所以大家看，过去发生在谁身上？脑袋一拍，过去发生在日本人身上。日本是代表作，日本发生了什么？日本的利率从3%一直到负0.5个百分点，所以全球的利率也要这么走。这是简单的推论，对不对我们后面再争议。至少到两个月前，中国的债券市场上大家都这么推论，拼命十年债、三十年债。?????? 另外一个有意思的讨论是