企业盈利也将更多受到周期波动的影响。新的成长.docVIP

经历2003-2008年化工行业周期，一些化工企业凭借自身能力迅速发展，成为明星。如今部分公司发展速度已经开始放缓，企业盈利也将更多受到周期波动的影响。新的成长型企业不断显现，在行业“资源——技术——产品——服务”的价值链上构筑核心优势，正在成为化工行业新的明星。 资源优势。随着磷矿石集中度逐渐提高，我们判断“磷”将继“钾”之后成为具有资源属性的化工产品。兴发集团将凭借资源优势和地域优势将成为未来磷化工行业的最大受益者，公司矿、电、磷一体化模式在行业低谷期显示了较强的抗风险能力，精细化发展方向和资源产量增加将使公司价值安全边际逐步提高。云天化资产注入实现整体上市后，也将成为磷化工行业的最有力竞争者。 技术类公司具有一定的不确定性，技术壁垒、公司规模扩张能力、行业环境成为这类公司快速发展的三大要素。未来新动力汽车发展将促进新的材料应用。江苏国泰在锂电池电解液方面优势突出，并可能在上游电解质生产方面实现突破，有望成为技术突破类的代表企业。 技术服务类公司在产品批次多、客户需求变化快的离散型行业中，依靠研发、生产、销售和服务一体化优势，走出一条“轻资产、弱周期、高回报”的特色道路。红宝丽已经表现出快速的增长潜力，公司现有市场占有率逐渐提高，两种主要产品都属于成长期，需求增长快速。 化工行业逐渐进入成熟期，央企在化工行业整合并购中的作用并不突出，这为地方国企、民营企业提供了横向扩张的机会。代表型企业为湖北宜化、久联发展，以及未来整体上市的云天化，行业的龙头企业都存有并购机遇。 目前化工行业PE为37倍，PB为4倍，估值水平处于历史高位。当前化工行业处于低谷期，盈利大幅下滑，较高的PE水平是比较合理的。与行业整体估值水平相比，我们推荐关注的上述公司显示出较高的安全边际。如兴发集团、湖北宜化、江苏国泰、红宝丽等。 2003-2008年，烟台万华、新安股份、金发科技、盐湖钾肥快速成长而成为化工行业的“明星”股。在子行业的快速成长过程中，这些公司抓住了机遇在行业中获得了优势地位。 随着化工行业整体由成长期逐渐进入成熟期，原有快速成长的公司发展速度放缓，企业盈利也将更多受到周期波动的影响。如今，新的成长型企业不断显现，在行业“资源——技术——产品——服务”的价值链上构筑核心优势，正在成为化工行业新的明星。 化工企业价值链 2007年我们曾经将化工企业的跨周期成长总结为四种模式：资源型（盐湖钾肥）、技术突破型（烟台万华、新安股份）、技术创新型（江南高纤）、技术服务型（金发科技）。 延续我们对化工企业成长模式的分析，唯有具备核心竞争力的企业才能脱颖而出，成长型化工企业也不例外，它们在化工行业“资源——生产——产品——服务”价值链的不同环节构筑了各具特色的、具有一定进入壁垒的核心优势，并由此保持超额收益。 图1、四种不同的竞争力模式 资料来源：联合证券研究所 资源优势 资源的价值取决于资源的稀缺性和行业集中度。在钾的资源属性体现之后，“磷”的资源属性正在逐渐体现。 表1、资源类企业比较 资源 使用时间 生产企业数量 发展趋势 磷化工 磷矿 10年 150家以上 集中度提高 电石PVC 电石 100年 60家以上 集中度提高 纯碱行业 原盐 “无限” 52家 相对稳定 资料来源：联合证券研究所 2008-2009年，化工产品价格一路下跌，其中较为稳健的不得不提到磷矿石。下游需求低迷时，磷矿石开采企业限产保价、效果明显，这也是国内磷矿石行业集中度提高的重要表现。 图2、国内磷矿石价格 资料来源：中华商务网 磷矿石资源集中度提高 我国磷矿石主要分布在云南、贵州、四川、湖北四省，磷矿石开采容易、开采企业数量很多、竞争混乱。2004年以当地政府为主导、区域内大型国有企业为主体的磷矿石行业整合已经完成。 图3、我国磷矿石产量主要集中于四省 资料来源：中国石油化工协会 国家对磷矿石的管理力度逐渐加强，2009年我国对磷矿石出口进行配额管理，配额出口量150万吨。对其他重点磷化工产品也都征收季节性关税（除磷酸盐可以自由贸易外）。 2004-2007年以来我国磷矿石的产量修正增速远远低于数据显示的增速，这表明我国其他渠道生产、销售的矿石数量的大幅度下降。2008年随着国内磷肥产量大幅度增加，磷矿石产量快速增长20%左右。 磷矿石资源优势突出的上市公司主要为兴发集团，云天化集团的磷资源也会在未来注入到上市公司中。 图4、我国磷矿石产量 资料来源：联合证券研究所 兴发集团 丰富的资源储备非一日之功 抗风险能力强 10年前，兴发集团就开始了磷矿石、水电的收购和建设，目前矿、电、磷一体化取得了突出的成本优势。公司磷矿石可采储量1.3亿吨，2009年产量可以达到180-200万吨，当前矿石每年自用60-70万吨。水利发电