本钱市场心态描述.doc

Jeremy Grantham说凯恩斯的《就业、利息和货币通论》第12章是一颗“精心打磨过的珍珠”，因为这一章解释了资本市场是如何运作的。确实，这一章的内容虽然历经70年，仍然闪烁着智慧的光辉。为了精读这一章，我自己翻译了一下。 第十二章长期预期状态 ? Ⅰ 前面章节提到过，投资规模的大小取决于利率和资本边际效率的关系。不同规模的当前投资对应不同的资本边际效率。而资本的边际效率则取决于资本资产的供给价格与其未来收益的关系。在这一章，我们将更详细的探讨影响资产未来收益的一些因素。 ? 对未来收益的预期，部分是基于当前的现实，部分是基于未来的事件。对于目前的这一部分，我们可以认为多多少少是确定的。而对未来的事件，则只能预测，而且预测的信心状态或多或少是不确定的。对于前者而言，也就是当前的部分，可以是当前各类资本资产以及资本资产作为一个总体的情况。以及目前消费者对产品需求的强度。而有效的生产这些产品需要更多的资本。对于后者而言，也就是未来的部分，是未来资本资产种类和数量的改变，以及消费者需求的变化，也就是在所考虑的投资的整个生命周期中有效需求的不断变化。还有在投资的整个生命周期中以货币记的单位工资变化。我们可以把对未来的心理预期状态总称为长期预期状态，以区别于短期预期。短期预期是指生产者决定在今天现有的厂房生产，当产品制成时的收入预期。这种短期预期在第五章探讨过。 ? Ⅱ 在做预期时，把非常不确定的事情设成很高的权重是不明智的。因此，根据我们认为相当确信的事实做预期是合理的。即使这些事实与所做的预期并无决定性的相关。即使一些我们了解很少，很模糊的事情与预期更加相关。正因如此，当前的现实情况对形成长期预期有着不成比例的重大影响。我们通常的做法是以当前的情况推断未来。只有我们有相当确信的理由认为未来会有改变时，我们才会对预测作出一定程度的修改。 ? 我们决策所依据的长期预期状态，并不完全依赖于我们所能做的最有可能情况的预测。这一长期预期状态还取决于我们对预测的信心，也就是我们认为的最佳预测最终被证明是非常错误的可能性有多高。假如我们预期将有很大的变化，但却并不确信这些变化将如何发生，我们的信心就很弱。 ? 大家所称的信心状态是现实中人们最急切关注的。但是经济学家还没有对此仔细分析过，一般只满足于泛泛而谈。经济学家尤其没有搞明白信心状态与经济问题的关联。这种关联是因为信心状态对资本的边际效率安排有重要影响。资本的边际效率安排和信心状态不是影响投资量的两个独立因素。信心状态之所以与经济问题有关是因为它是决定资本的边际效率安排的主要因素之一。而资本的边际效率安排和投资需求安排是一回事。 ? 但是，从先验的角度，信心状态没有什么可说的。我们的结论必须主要基于对市场和商业心理的实际观察。这也是为什么下面的讨论不象本书其它部分那样抽象。 ? 为了解释方便，在下面信心状态的讨论中我们假定利率不变。在下面几节里，我们假定投资价值的改变完全是由于未来收益预期的改变，而不是未来收益转化成资本时利率的变化。因为利率变化的效果很容易叠加在信心状态变化的效果之上。 ? Ⅲ 一个明显的事实是，我们对未来收益必须做出估计，但这一估计的知识基础异常不稳固。通常我们对决定若干年后投资收益的因素的了解非常少，甚至可以忽略不计。说实话，我们必须承认，我们根本无法估计10年后一条铁路，一个铜矿，一个纺织厂，一件专利药品的商誉，一艘大西洋邮船，一所伦敦市中心区的建筑物的收益。我们甚至连5年后的情况都无法估计。我们的估计所能依据的知识很少，有时甚至没有。实际上，真正想作如此估计的人，也常常是极少数，其行为不足以左右市场。 ? 从前，企业主要由发起人或其好友及合伙人掌控。投资取决于是否有足够多充满乐观性情，积极冲动的个人。这些人以经营企业作为生活的方式，并不真正依赖对未来利润的精确计算。经营企业有些象彩票抽奖，虽然最终结果还是大部分取决于经营者的能力和品质是在平均之上还是之下。有些人会失败，有些人会成功。但是，即使在事后，也没人知道投资总体的平均结果是超过，等于，还是低于通行利率。如果我们除去自然资源开采和垄断，投资的实际平均结果很可能在繁荣时期也会低于原先的期望。企业家在玩一场混合了技巧和运气的游戏。参与者并不知晓总体的平均结果。如果人的本性不愿碰运气，除了收益之外对建设工厂，铁路，矿山或农场不感兴趣，仅仅作为冷静计算的结果，很多投资不会发生。 ? 投资于旧式私人企业的决定大体上是不可撤销的，这不仅对整个社会是如此，对个人也是如此。但是，随着有组织的投资市场的发展，所有权与管理权的分离，一个新的重要因素出现了。这个因素有时促进投资，但有时给系统增加了巨大的不稳定性。如果没有证券市场，我们无意经常去重新评估我们已经作出的投资。但是，股票交易所每天重新评估很多投资。而这种重新评估给