IPO估价及其技术问题.ppt

 朱 武 祥 公司财务与投资银行学副教授 清华大学经济管理学院金融系 zhuwx@ 企业投融资与资本市场价值 估价是在利用当前信息对不确定的未来进行假设 的基础上作出的一种必要但不精确的前景预测。 估价模型的作用在于将预期未来事件的预测后果 转换为价值。 企业估价与财务管理中企业内部投资项目估价的 区别： 持续经营，而不是固定年限; 多项业务和投资机会组合; 信息不完备。 不同类型的公司股票IPO估价 概念型公司(No Assets, No Revenues) 纯成长型公司(Sina、Sohu): No Profits 业务专业化的快速成长型公司（Intel、Microsoft、Coca-cola）: No Operating Free Cash Flows 业务专业化的成熟成长型公司（五粮液） 业务多元化公司（北京控股） IPO估价模型应用及问题(I)－类比估价 类比估价模型理念：一价原理, 即在运行良好的股票市场上,投资者对未来获利预期相同的资产应该支付相同的价格, 或者说投资者对相同质量的资产不会支付更高的价格。 过程：通过参考市场上已经交易的“可比”资产市场价值与某一价值驱动因素变量，包括财务指标(如收益、现金流、帐面价值或收入等)和非财务指标，形成比率或倍数，再乘以待股企业该项指标值。 1. 财务指标类比 P/E－市盈率(最常用) P/S－股票价格/销售收入 MV/BV－股票市值/帐面值 P/CF－股票价格/现金流 P/EBITDA EV/EBITDA P/储量价值 2。非财务指标类比 P/Page View P/Customers 市盈率估价模型 选样不同，市盈率发生变化 类比估价模型主要依赖股票市场信息。估价时无需明确假设条件。但需要在尽职调查和可比公司分析的基础上，给出公司在股票市场的形象特征定性。 国内外差距：类比定性 实例：中石油，中国电信 IPO估价模型及其技术问题(II)-贴现现金流模型 1. 现金红利贴现模型－Williamson(1937)提出股 票价值为未来预期现金红利现金流现值 2.自由现金流贴现模型－Miller(1961)在“资本成本、红利与公司价值”一文中，提出企业价 值为未来预期自由现金流期限结构现值。分为: (1) 全部资本自由现金流 (2) 股权资本自由现金流 (3) 调整现值模型(APV) 〖定义〗资产价值等于其预期未来收益现值总和 预期未来收益 FCFt ? ? ?… ─────── 具体运用时，可以根据行业发展及公司竞争地位，构造不同的成长阶段和增长水平的估价模型，例如，二阶段、三阶段甚至四阶段增长估价模型。一般分为两阶段。 PV(资产价值)＝ H－Horizon Time, PVH－Horizon Value. 全部资本现金流及估价模型－对企业估价 〖概念〗指包括公司股东权益和债权人、优先股股东等长期利益相关者在内的现金流总和 FCFF＝EBIT×（1－税率） ＋折旧－资本性支出 － 追加营运资本 全部资本两阶段估价模型 企业价值(EV)＝ 股权资本自由现金流及估价模型 〖概念〗公司在履行除普通股股东了各种财务上的义务（如偿还债务、弥补资本性支出、增加营运资本）后所剩下的现金流(FCFE) FCFE＝净收益+折旧-营运资本追加额 －资本性支出- 债务本金偿还+新发行债务 股权资本两阶段估价模型 PV(股权价值)＝ 技术问题1：如何确定H？ 技术问题2：如何估算PVH中的增长率g ? －以低增长率稳定增长假设下的估价模型 PVH＝FCFH＋1 /(r－g) －不增长假设下的估价模型：PVH＝FCFH /r 现金流贴现模型估价过程 贴现估价理念关注公司已明确的业务和可预期的未来现金流。通过估算公司现有业务(或业务组合)和已经公开的投资机会未来预期收益，选择与风险匹配的贴现率，计算现值，即公司股票的内在价值。 二阶段现金流贴现模型中，第二阶段PVH在公司总价值中的比例高。 企业价值两阶段结构 6000集营销管理视频免费给你培训或 一个营销管理视频网站，里面的视频资料全都可以免费观看和下载的， 列举一部分： 《完善培训体系提高企业核心竞争力》 《企业新晋员工职业化训练教程》 《飞人乔丹教你如何利用团队精神成为NO.1》 《调整员工心态改善工作态度》 《名家论坛：战略管理》 《企业选人方法与心理测量技术》 《零缺陷——现