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我国杠杆率水平、系统性风险及政策体系设计 　　特邀主持人：张占斌（国家行政学院经济学部主任，一级教授、博士生导师） 主持人语：在经历了近40年高速增长、创造了震惊世界的“中国奇迹”之后，我国经济出现了许多带有趋势性的变化和特征，这就是从上到下热议的“新常态”。顶住经济下行压力，提高经济增长的质量和效益，引领经济新常态，全面建成小康社会，跨过中等收入陷阱，是摆在我们面前的重大历史任务。可以这样讲，能不能够引领经济发展新常态，能否把稳供给侧结构性改革这根主线是关键，这是破解我国经济“重大结构性失衡”问题的牛鼻子。当前，我国经济形势总的特点是缓中趋稳、稳中向好，主要经济指标增速总体保持在合理区间，总体仍处于L型走势的筑底阶段，经济企稳的一些迹象开始显现。2017年是我国推动供给侧结构性改革的关键之年，把稳供给侧结构性改革这根主线，要明确三个重要方面：最终目的是满足需求，主攻方向是提高供给质量，根本途径是深化改革；应注重三个层面的供给：好的政策、制度、体制、机制的供给，鲜活的要素、有积极性的要素、可持续发展的要素的供给，好的产品和服务的供给。当前中央强调的“三去一降一补”取得实质性进展，这“实质性”三个字，表明了真刀真枪促改革的决心，寄托了对改革取得突破的强烈期待。本期我们约请了国家行政学院、北京大学的三位专家学者，围绕深化供给侧结构性改革，分专题进行探讨并提出政策建议，供读者参考 〔摘要〕 观察一个经济体是否会爆发金融危机，“杠杆率”高低是一个领先指标。基于1996-2020年数据分析来看，我国杠杆率呈以下两个重要特点：一是从总体上看，总杠杆率水平并不高，但却呈快速上升趋势；二是从结构上看，家庭部门、政府部门杠杆率较低，非金融企业杠杆率几乎是世界最高的。在经济下行周期背景下，高杠杆率会导致系统性风险，具体表现在以下三个方面：一是风险放大效应：高杠杆率与经济下行周期碰头会相互放大负效应；二是“逆向淘汰”效应：国有企业和重资产行业对中小企业和新兴行业金融资源的挤占；三是风险传导效应：由局部风险可能引发系统性风险。降杠杆包括两个层面：宏观层面要控制总杠杆率，在去杠杆与稳增长中取得平衡；微观层面要创新企业融资模式，实现企业资产负债表式的“降杠杆” 〔关键词〕 杠杆率，资产负债表，负债融资，股权融资，夹层融资 〔中图分类号〕F832 〔文献标识码〕A 〔文章编号〕1004-4175（2017）02-0005-11 2008年全球性金融危?C，本质上是一场杠杆率不断攀升的危机。危机前不同的经济体都在加杠杆，随着杠杆率不断上升，系统性风险在不断积累。“降杠杆率”成了各国化解风险的重要途径。中国作为世界第二大经济体和最大的发展中国家，随着杠杆率不断上升，宏观经济全局性、系统性的金融风险也在不断积累。从监管部门到地方政府，都已经认识到了这种风险。党的十八届五中全会关于“十三五”规划建议明确指出，要降低杠杆率。2016年10月10日国务院发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》。如何降杠杆，需要在控制风险与经济增长平衡间寻找一套综合性解决方案 一、我国杠杆率水平及结构性特点：基于1996-2020年数据分析 如表1所示，“杠杆率”从微观层面看实质上就是资产负债率，反映了一个经济主体的债务与总资产、债务与权益的比率关系；从宏观层面来说就是“GDP负债率”，即一个部门与国家的总债务与GDP的比率 〔2 〕。一个国家的“总杠杆率”包括居民（家庭）、政府、非金融企业和金融机构四个部门的总债务/GDP。在经济社会运行中，杠杆扮演着重要角色。无论是微观企业还是整个国家，都需要运用杠杆。那么，中国目前杠杆率有多高？“十三五”期间我国杠杆率水平又呈什么样的走势？ “杠杆率”是否升高是观察一个经济体是否会爆发金融危机的领先指标。通过1996-2020年数据分析，中国杠杆率呈以下两个重要特点： 一是从总体上看，我国总杠杆率水平并不高，但却呈快速上升趋势。衡量高杠杆是不是一定带来风险，除了看杠杆率水平外，主要看增长趋势，快速增长的杠杆率潜藏着风险。横向国际比较，中国整体杠杆率并不高，低于发达国家。根据OECD和IMF数据，截至2015年12月底，发达国家总杠杆率平均水平为351.17%，其中日本、爱尔兰、葡萄牙更是高达472.3%、515.7%、404.3%，而中国只有248.9%（见图1） 但我国杠杆率呈快速上升趋势。统计数据显示，我国杠杆率从1996年的114%上升到2015年的248.9%。这与金融危机高度相关，两次金融危机推动杠杆率上了两个台阶：1996-2003年，受东南亚金融危机的影响，总杠杆率从1996年的114%提升到2003年的175%，上升61个百分点；2008-2015年，受此轮全球金融危机的影响，