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　　多重上市波动机制突变的研究论文 摘 要： 以ICSS方法为基础，实证检验了多重上市的波动机制突变。结果表明：中国H股市场的波动率要高于相应的A股市场的波动率，A股和H股证券市场的波动机制突变的日期具有明显差异，A股和H股证券市场是信息分割的。在此基础上进一步得到上市公司发布公告是A股市场波动机制突变的影响因素，给出了A股和H股市场发展的政策建议：完善的信息披露机制将会降低A股和H股市场分割的程度，并能提高上市公司跨市场融资的效率。 关键词：市场分割；ICSS方法；变结构；GARCH模型；股票市场 一、 引言 近年来，世界经济一体化和区域化迅速发展，金融全球化和自由化趋势日益加强.freel和Shin的研究表明，中国A股和B股市场是信息分割的，A股和B股市场分割两个最显著的特征为：（1）B股相对于A股存在巨大折扣；（2）A股和B股市场的收益率存在领先滞后关系［1-3］。在此基础上邹功达以Stehle和Richard市场分割（一体化）检验模型为基础对我国A股和B股市场分割的状况进行实证研究，结果表明B股与A股市场的一体化程度很高，A、B股市场只是中等程度的分割（Mild-segmentation）而非完全分割［4-5］。但是，上述研究都是针对我国A、B股市场进行的，关于我国A股和H股市场分割的研究还有待于进一步深入。 本文以Tiao和Inclan［6］检验收益的方差离散突变点的ICSS方法为基础，分析了我国A股和H股市场波动变化的相关关系，实证检验了A股和H股波动机制突变的日期。结果发现A股和H股波动机制突变的日期具有明显差异，进而表明我国A股和H股市场是信息分割的。在此基础上进一步分析了A股市场波动机制突变的影响因素，给出了A股和H股市场发展的政策建议。 二、采用ICSS方法识别波动结构突变 ICSS方法是Iclan和Tiao［6］提出的识别方差离散突变点(断点)的方法，在独立同分布的假设下，累积平方和（CK/CT-K/T）服从极限分布： 其中D1，…，Dn为虚拟变量，N表示均值为零、方差为ht的正态概率密度函数，且It-1是t-1时刻可获得的信息。假定取样开始点和结束点都为断点，其总数为n+2个，并且称两个相邻断点间的区间为机制 (regime)，则共有n+1个波动机制。虚拟变量Di在第i+1个机制处取值为1，其余为0。 根据Ross ［7］的研究，股票市场的波动源于新信息的到达，信息融入股票的价格发现过程就会导致股票的价格发生变动，进而导致股票市场波动性的增加。ICSS方法可以识别A股和H股市场波动机制突变的日期，如果A股和H股市场波动机制突变的日期相同，则说明A股和H股市场的信息是同时到达的，A股和H股市场一体化的程度较高，否则A股和H股市场就是信息分割的。 三、实证研究 （一）样本数据的整理及初步分析 本文选取29家多重上市的A股和H股日收盘价序列作为研究样本，考虑到不同上市时间的同一公司A股和H股的数据量不同而无法进行波动机制突变的研究，本文对原始数据进行了处理，剔除了只有一只股票交易的历史数据，只保留含有共同时间段的数据，数据的采样时间分别为1995年至2004年不等。 表1记录了A股和H股日间收益在整个样本期内的统计量，由于文章篇幅的原因，我们在这里只列出5只股票的统计结果。从表1中可以得到，同一家上市公司H股的平均收益率要高于A股，H股的波动率也要高于相应A股的波动率。例如，东方电机A股在样本期内的平均收益率为-0.0133%，波动率为0.0300，而H股在样本期内的平均收益率0.0347%，波动率为0.0500。 多重上市A股和H股的收益率和波动率存在显著的差异，是H股折价和信息非对称造成的。与国外成熟发达的证券市场相比，中国的H股存在严重的折价现象，而A股和H股的投资者具有的权利相同，就会导致H股的投资者以低于A股的成本购买股票，进而获得比较高的收益率。另外，H股市场相对于A股市场信息的非对称，特别是公司私有信息的非对称程度较高，是造成H股市场波动率较高的主要原因。 （二）ICSS方法识别A股和H股波动机制突变的研究 我们使用ICSS方法分别识别多重上市A股和H股波动机制突变的日期，为了叙述上的方便，下面我们以在上海证券交易所和香港证券交易所多重上市的两只具有代表性的股票创业环保和东方电气进行说明。表2和表3分别给出了创业环保和东方电气A股和H股收益率采用ICSS方法识别波动机制突变的日期。 从表2和表3中可以看出：第一，样本期内创业环保A股和H股的收益率存在大量的方差突变点，A股收益率发生方差突变的次数比H股要多，表明创业环保A股和H股存在一定程度的信息分割，同样，东方电气A股和H股的收益率也存在大