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研究报告 RESEARCH REPORT 中小企业的外部股权融资：需求与效果 课题研究员 陈斌 深圳证券交易所综合研究所 2004.4.8 深证综研字第0091 号 中小企业的外部股权融资：需求与效果 内 容 提 要 本报告应用金融经济学的企业资本结构理论分析我国中小企业 的股权融资需求问题，报告通过实证研究的方法考察中小企业在进入 股票市场前后的企业融资结构特点，分析股票市场对解决中小企业融 资问题的作用，同时，根据实证研究的结果，提出若干以促进中小企 业发展为目的的政策建议。 1、金融经济学理论指出，企业应当根据自身的成长特性进行融 资，通过债务融资方式支持收益风险较低的业务，通过股权融资方式 支持风险较高的增长机会；对面临激烈竞争的企业，应把“财务力量” 作为一项竞争优势，选择低财务杠杆的保守融资策略。中小企业具有 显著的规模小、成长性好、市场竞争激烈的企业特征，因此，中小企 业的融资结构选择应以股权性融资为主。这一结论同时也为资本结构 理论的大量经验研究成果所证实。 2、通过报告设计的实证分析框架，研究发现，缺乏股票市场融 资渠道的我国中小企业的融资状况的主要特点是：首先，中小企业的 由成长性特点所决定对股权性融资的特别需求不能在实际中得到体 现。中小企业的由市场竞争特点决定的对股权性融资的特别需求不能 在实际中得到体现。其次，中小企业的融资决策更多是由企业短期经 营活动的需要和融资市场环境的条件所决定，而企业自身的财务结构 没有成为重要影响因素。第三，中小企业可能被迫主要以融入短期债 务资金的方式来维持企业经营、保证企业盈利，这种融资方式同时也 － 1 － 中小企业的外部股权融资：需求与效果 加大了企业的财务风险。 3、实证研究表明，股票市场融资渠道的增加改善了中小企业的 融资状况：首先，上市扩大了中小企业的规模，规模的扩大同时也提 高了企业的债务融资能力。具体表现为，一方面企业规模的扩大有利 于企业信誉的提高，增强了获取银行信贷资金的能力，另一方面企业 规模的扩大降低了企业的财务危机成本，减轻了企业进行债务融资 时，财务危机成本对其的限制。其次，上市增加了中小企业的融资方 式，使得企业可以通过股权性融资的加入，来降低企业的债务比率， 特别是长期债务比率，从而有效应对了激烈竞争的要求。第三，上市 提高了中小企业融资行为的规范性。 4、实证研究还发现，我国股票市场的再融资功能可能没有充分 发挥出应有的效率，而传统的认为科技型中小企业存在着更强股权融 资需求的观点并没有得到充分的证据支持。 5、结合我国中小企业发展与资本市场发展的现状，报告认为， 股票市场是促进中小企业发展的重要途径。根据实证研究的结果，有 益的参考性政策建议是：一是坚定不移推进创业板市场建设，为更多 中小企业开辟股权融资市场。二是针对现有中小企业股权融资的特点 与效果，进行有针对性的融资市场制度创新，具体为：（1）适当放宽 中小企业在股票市场的上市条件，通过增加企业规模和盈利标准的弹 性，鼓励更多的中小企业到股票市场上市；（2）促进中小企业的发展， 更应该强调的是企业的成长性，而不是企业的科技属性，开设为成长 性企业服务的创业板市场比单纯开设为科技型企业服务的科技板市 － 2 － 中小企业的外部股权融资：需求与效果 场更为必要；（3）适当调整现有股票市场的再融资政策，使再融资政 策的具体要求与企业的竞争性、成长性等特点相联系，使再融资政策 的最终目标为促进企业的融资效率。 － 3 － 中小企业的外部股权融资：需求与效果