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《世界经济》 2004 年6 月 论钉住一篮子货币的汇率制度 小川英治 姚枝仲① 【内容提要】布雷顿森林体系解体后，为了在浮动汇率的世界里寻求本国货币的 相对汇率稳定，一些国家采取了钉住一篮子货币的汇率制度。鉴于它对中国未来 的汇率制度改革的参考意义，本文详细阐述了货币篮子的基本概念和钉住一篮子 货币汇率制度的各种数学表述，并结合其产生背景说明了该制度的主要功能，然 后重点讨论了货币篮子的目标设定和权重选择等方面的问题，最后简要分析了这 一汇率安排中可能存在的套汇问题和采用该制度的利弊。 【关键词】货币篮子汇率制度 汇率稳定 亚洲金融危机以后，中间汇率制度消失论盛行一时，甚至成为所谓汇率政策的新共识之 ② 一 。但根据IMF的《汇兑安排和汇兑限制年报》，2001年采用两极汇率制度的国家或地区 为94个，而采用中间汇率制度的国家或地区仍然多达92个，其中绝大部分是发展中国家和 新兴市场经济国家。这些国家或地区没有采用两极汇率制度的原因其实也很简单。一方面是 不成熟或不完善的市场条件还无法承受完全自由浮动汇率制度下汇率过度波动所带来的冲 击；另一方面又不想因为采用“硬”的固定汇率制度而丧失货币政策独立性或铸币税。 虽然中国宣布实行有管理的浮动汇率制度，但从汇率的实际表现来看，人民币可以被认 为是事实上钉住美元（de facto peg to U.S. Dollar）的汇率制度（Reinhart和Rogoff， 2002）。毫无疑问，长期实行钉住美元的汇率制度将产生许多弊端，尤其不利于人民币的可 自由兑换和人民币的国际化。固定汇率制度显然不会被中国采用，而完全自由浮动汇率制度 又因为外汇市场不够完善而难以立即被采用。因此，研究中间汇率制度在中国的适用性问题 大有必要。诚然，我们不必将某种中间汇率制度当成人民币永久的汇率制度，而可以将人民 币汇率制度的改革理解为从现有汇率制度过渡到某种中间汇率制度然后到浮动汇率制度的 一个过程。具体采用哪种中间汇率制度作为过渡是一个需要认真选择的问题。本文并不提供 该问题的答案，只是针对中间汇率制度的一种——钉住一篮子货币的汇率制度，详尽分析其 含义、实施、利弊以及在中国的应用问题，为人民币汇率制度改革的进一步研究提供参考。 一、含义 钉住一篮子货币的汇率制度是使一种货币（R ）相对于几种货币（或称为一篮子货币） 的加权平均汇率保持不变的一种汇率制度。 假设有n 种货币，分别为S ，S ，…，S 。并假设货币R 与这n 种货币的加权平均汇 1 2 n ①作者单位：小川英治：日本一桥大学；姚枝仲：中国社会科学院世界经济与政治研究所。 本研究得到中国社会科学院世界经济与政治研究所余永定所长与何帆博士的大力支持，并得到日本学 术振兴会的资助，在此特表感谢。 ② 关于汇率政策新共识与中间汇率制度消失论的详细讨论可参见张志超（2002 ）。 率为E R / W ，即： R / W R / S 1 R / S 2 R / Sn E w E w E w E （1） 1 2 n R / W 其中，E 为常数，是被选中的一篮子货币的值( 以货币R 计价) 。w , w , , w 是篮 1 2 n ① 子中各种货币的数量。货币数量是事先选定的，不是权重的概念 。 等式（1 ）作为定义性特征，是分析钉住一篮子货币汇