战略投资者与财务投资者投资行为比较基于合作博弈Shapley值的分析.pdfVIP

第 43卷第 23 期 数学的实践与认识 Vo1.43 , No.23 2013 年12 月 MATHEMATICS IN PRACTICE AND THEORY Dec. , 2013 战略投资者与财务投资者投资行为比较: 基于合作博弈 Shapley 值的分析 宋云鹏 1 ， 2，魏加宁 3 (1.北京大学光华管理学院博士后流动站，北京 100871) (2. 中国华融资产管理股份有限公司博士后科研工作站，北京 100033) (3. 国务院发展研究中心，北京 100010) 摘要:战略投资者和财务投资者是企业发展过程中两类非常重要的投资者，对两 类投资者的投资行为当前有很多争论.通过将两类投资者的投资行为抽象为合作博 弈中的结盟行为，利用合作博弈联盟分配中的 Shapley 值分析两类投资者应该获得 的公平收益，并将其与按股份比例获得的收益进行比较.结论显示，战略投资者在实 际中获得的收益要小于其公平收益，财务投资者则获得了公平收益;战略投资者总 倾向转变为财务投资者，并在上市后退出 关键词: 战略投资者;财务投资者;合作博弈;SImpley 值 1 引言 在过去的一轮国企市场化改革中，引战、上市成为一种主要的方式.这其中尤其以四大 行的市场化改革，可以作为成功的样本但是伴随次贷危机爆发、国际经济金融形势的变化， 许多曾经引入的战略投资者纷纷抛售其持有的四大行股票，战略投资者变为财务投资者，这 一现象引发了市场和舆论的关注.其实即便不考虑这些战略投资者抛售股票的行为，也可以 发现当初引入的一些战略投资者并未在技术、管理、市场等领域与被投资企业进行过深入合 作，从这个角度其也只能算作财务投资者.战略投资者和财务投资者在投资公司过程中到底 有何不同?相关领域已有研究主要集中在战略投资者对被投资企业，尤其是银行，在经营或 企业价值提升方面的作用，如许国平等 (2006) 重点分析了我国银行业引进战略投资者的必要 性;还有大量实证研究显示，战略投资者的引进在一定程度上改进了被投资企业或银行的经 营，提高了这些企业在某些方面的经营绩效(杨有振，赵瑞， 2008; 王起，焦娟妮， 2009; 石凡 等， 2009; 朱盈盈等， 2010; 等等).针对财务投资者的研究较少，将战略持资者与财务投资者 结合起来的研究也不多见，黄晓燕 (2009) 利用两个案例对严\(1，吗咨者和财务投资者进行了分 红方面的比较研究，但其将财务投资者作为战略投资者的一个子类，对战略投资者进一步分 为产业投资者和财务投资者，这-分类方法较为少见. 主相关概念 对于战略投资者，当前还没有统一的定义，比较有参考意义的是银监会设定的五个标准: 收稿日期: 2013-06-21 23 期 75 宋云鹏，等·战略投资者与财务投资者投资行为比较:… 一是投资所占股份比例不低于 5%，二是股权持有期在三年以上，三是派驻董事，四是入股中 资同质银行不超过两家，五是技术和网络支持.对于财务投资者，也没有统一的定义，一般认­ 为其是以获利为目的，通过投资行为取得经济上的回报，在适当的时候进行套现.比较二者之 间的区别，主要集中在是否参与被技资公司经营，是否在技术、管理等资源上对被投资公司 进行投入例如，银监会 2003 年《推动公司治理结构、建设制定重组改制方案的通知》中明 确指出. 引进战略投资者特别是引进国外战略投资者有利于借鉴国际先进管理经验，如公司 治理、财务管理、风险管理、产品研发、信息科技发展等. 2004 年银监会出台《关于中国银 行、中国建设银行公司治理改革与监管指引》中再一次强调两家试点银行引进战略投资者 特别是境外战略投资者，不仅要增强资本实力，改善资本结构，还应借鉴国际先进管理经验、 技术和方法，促进管理模式和经营理念与国际先进银行接轨，优化公司治理机制由此可知， 战略投资者相较于财务投资者对被投资公司来说，更强调改进经营、投入除资金外的其他资 源. 合作博弈