管理者收购的经济学解析及其对中国企业改革的意义论文.docVIP

　　管理者收购的经济学解析及其对中国企业改革的意义论文 .freelent Buy—outs，其简略缩写为MBO)主要是指企业管理人员通过外部融资机构帮助收购其所服务企业的股权，从而完成由单纯的企业管理者到股东的转变。管理者收购是资产剥离的一种形式，是主要通过借贷融资来完成的“杠杆收购”，即LBO(Leveraged Buy—outs)。因此，管理者收购也具有企业并购的一般特征和性质，对企业并购的一般分析也基本上适用于MBO。事实上.freelann，1976)，理性的博弈方不可能在关于一个给定事件的概率方面保持不一致，因此，理性的人之间不可能在同一种纯粹的投机中作相反方向的投机。这就是所谓的“保持不一致和无投机定理”。反过来讲，如果这种投机买卖成立，那只能说明一定存在着信息或理性的某些不完善。实际上，不管人们是多么理性，通常都只能在不完全信息的基础上行为。而且，人们的理性总是有限的，理性程度是不一样的。 现在我们来看看，管理者收购到底是一种投资行为还是一种投机行为?如果把通过金融手段使得管理者持有股权这个过程看作MBO，那么，收购的目的就是为了改造企业、自己运作，这样的管理者收购就是一种投资行为。如果把收购企业的商业行为过程看作是MBO的主要内涵，收购企业是为了转手去卖，那么这样的管理者收购就是一种投机行为了。从促进企业结构和产业结构的调整、重新整合企业的业务、有效降低企业代理成本以及改善企业经营绩效的角度来看，管理者收购似乎更应该是一种投资行为，但从实际发展演变趋势来看，管理者收购似乎又更接近于一种投机行为，因为有相当一部分实施了管理者收购的公司是在该业务经营的最初5年之内就被卖掉的，而且，几乎都带来了资本价值的大幅上升，至少没有使资本价值下降。有人甚至把管理者收购比喻为“空手套白狼”。既然近乎于一种投机行为，那么这种交易得以成立的必要条件就是作为买方的管理者与作为卖方的所有者之间在信息和理性方面存在着某些不完善。最有可能的就是买卖双方的信息不对称。主要体现在两个方面，一是关于管理者运用目标公司资源的能力的信息。卖方对管理者能力的了解仅限于在原有治理结构下和原有激励机制下管理者的表现，而管理者对于自身运用目标公司资源的能力却有着更多的了解(特别是治理结构调整和激励机制改变了以后)。当然也不排除存在着管理者对自身能力“过度自信”的情况(这也为有些管理者收购以后的投机失败提供了一种解释)。另一个是关于目标公司本身的信息。我们有很多的理由相信，在许多情况下，作为代理人的公司管理者要比作为委托人的公司所有者对公司的实际运营状况有着更多的也是更为真实的信息。信息的不对称导致双方对未来价值的预期不一致，对未来价值预期的不一致使得作为投机行为的交易得以实现。事实证明，尽管市场价格反映了市场的理性行为，但并不是所有的市场参与者都采取了理性行为，或者说，他们在理性的程度上是不一样的。 无论管理者收购是一种基于投资的行为还是一种基于投机的行为，有一点是共同的，那就是作为收购方的管理者都面临着法律责任和道义责任的两难选择：作为原公司的管理者，他必须对目前的股东和公司的最大利益负责；作为行将收购的目标公司的未来所有者和管理者，他又希望转让的价格越低越好。一个合乎逻辑的推论是，在管理者收购中，只要有可能，为了自身利益的最大化，管理者在原有治理结构和激励机制下，总是会隐藏自己的能力，并通过隐藏自己的能力来隐藏企业的能力，从而传递出一种不真实的信息，并通过这种不真实的信息来影响卖方的决策和提高自己在交易中讨价还价的地位。这里又涉及到一个道德风险问题。 三、管理者收购与公司治理结构 随着公司制企业的出现和资本所有者与经营者的分离，也就产生了公司治理结构的问题。从一个广泛的意义上讲，所谓公司治理结构是用以处理不同利益相关者之间的关系，以实现经济目标的一整套制度安排。其核心是作为外部人的投资者如何监督约束和激励作为内部人的经理人员。管理者收购的结果是利益的重新调整，而反映出来的问题却是原有公司治理结构的不足和缺陷。在詹森和麦克林的企业资本最佳结构理论中，早就注意到了不同的筹资方式与不同的代理费用之间的关系问题。如果企业的经理持有本公司50％的股票，而另外50％的股票由不参与管理的人分散拥有，那么，经理就不会像他持有100％股票那样卖力，也就是说，和一个所有权与经营权合一的业主制企业相比，这个经理就会“偷懒”，因为在他看来，公司多赚1元钱，经理只不过分到5角钱；公司损失1元钱，经理也只不过损失5角钱。因此，为了减少“代理费用”、防止经理偷懒，应该让经理持有100％的股份，筹资则应该采取发放债券的方式。管理者收购所体现出来的基本上是这样一种思想。但大量实践表明，管理者收购并不是一贴包治百病的万应灵药，即使让经理持有100％的股份，这样的产权结构也不能解决所有的