金融体系二元性和企业内部资本配置的均衡效应研究.PDFVIP

金融体系二元性和企业内部资本配置的均衡效应研究 钱雪松1 （华中科技大学 经济学院，湖北 武汉 430074） 摘要： 摘摘要要：：本文构造了一个既包含外部资本市场又包含内部资本市场的资本配置模型，其中，项目的有保证现 金流量是否充裕决定了其能否从外部资本市场上获得资本。分析表明，金融体系二元性对资本配置施加了 影响：如果金融制度安排对不同企业或经济部门实施差异性融资服务，会出现违背效率原则的资本配置扭 曲。分析强调，二元金融体系背景下不同经济部门构建内部资本市场的对资本配置的均衡效应存在显著差 异。本文的政策含义是：从短期看，鼓励民营企业构建内部资本市场、限制国有企业组建多元化企业集团； 从长期看，致力于消除金融体系二元性，这样才能改变国有企业投资过热、民营企业融资困难的现状。 关键词： 关关键键词词：：金融体系二元性；内部资本市场；外部资本市场 中图分类号：F832.5 文献标识码：A 中中图图分分类类号号：：FF883322..55 文文献献标标识识码码：：AA 一、引言 资本配置是否有效率以及如何提高资本配置效率一直是经济学家关注的热点问题。虽然 人们普遍认为经济中存在外部资本市场和内部资本市场两种资本配置机制，但对两种资本配 置方式的效率含义却没有达成共识。传统研究将内部资本市场和外部资本市场分割开来，单 独考察企业（集团）内部资本配置的效率含义。近年来研究者逐渐发现，单独分析内部资本 配置而忽略两者联系的局部均衡思路不仅得不到经济中资本配置的完整图景，而且容易导致 误导性结论。Almeida Wolfenzon(2006)构造了一个包含外部资本配置和内部资本配置的 资本市场模型，探讨了资本配置效率问题，其结论是：内部资本市场的扩张降低了外部资本 市场上的资本供给，使得企业（集团）外部的好投资机会因为融资约束而不能实施，从而对 整个经济的资本配置效率施加作用。他们强调，引入内部资本市场和外部资本市场的相互作 用因素之后，内部资本配置对整个经济的资本配置施加了模棱两可的影响：既有可能提高整 个经济的资本配置效率，又有可能降低整个经济的资本配置效率。该模式将内、外部资本配 置结合起来，是探讨资本配置问题的一个有益尝试。但该文从发达资本市场的现实出发，假 设所有企业享有相同融资便利，在此前提下考察资本市场一般均衡和资本配置效率问题。值 得注意的是，这个模式对发展中国家金融体系培育的异质性未加考察，也没有分析二元金融 体系背景下不同经济部门构建内部资本市场的效率含义差异。 2 本文构造了一个强调二元金融体系 的资本市场模型。通过引入不同类型企业（国有或 3 民营）收入可保证性的系统性差异 ，我们将资本配置机制的研究扩展到结构有待进一步完 善的新兴资本市场，考察了二元金融体系如何影响资本配置的问题。从理论上看，与完善金 融体系相比，二元金融体系使内、外部资本配置机制的效率含义变得更加复杂。静态地看， 给定经济制度环境不变的前提下，不同类型企业构建内部资本市场的效率含义不同；动态地 看，内、外部资本配置机制的效率含义取决于项目所占比重在部门间的分布、金融体系二元 1华中科技大学经济学院，经济学博士。 2我国的正式金融制度（股票市场、以国有商业银行主导的银行体系等）向国有经济倾斜，忽视民营经济。 3由于企业在治理结构和治理机制有效性等方面存在差异，企业收入的可保证性程度显然不同。但是，在我 国转轨经济的背景下，国有企业和民营企业的收入可保证性程度存在系统性差异，参见第三节的阐释。 1 性程度等因素。基于这些分析，本文的政策含义十分明显，要想提高整个经济的资本配置效 率，从短期看，企业多元化策略应该与目前的经济背景相匹配，实施差异性策略：鼓励融资 较难的民营企业构建内部资本市场，不倡导国有经济部门的企业实施多元化经营策略；从长 期看，要完善金融体系以消除其二元结构，一方面，消除正规金融安排对民营企业设置的门 槛和壁垒，另一方面，大力发展为民营企业提供融资服务的中小金融中介机构。 文章结构如下：第二部分是对相关文献的回顾；第三部分是对基本模型的描述，并建立 了核心命题；第四部分将内部资本市场构建行为内生