中国企业部门脆弱性评估1.PDFVIP

2016 年第2 期 11 中国企业部门脆弱性评估1 马利·奇瓦科　林卫基2 摘要：本文运用中国上市公司的数据研究了中国企业债务上升所带来的风险。结果显示， 虽然平均杠杆水平不高，但高杠杆企业存在肥尾现象，致使这些企业的债务在总体企业债务中 占显著份额，尤其是房地产、建筑业及国有企业。房地产及建筑企业通常借贷成本较低，因此 尽管其杠杆水平较高，仍能承受利率轻微上升所带来的冲击，然而房地产及建筑业的显著下行 会使整个企业部门遭受打击。我们的敏感性分析结果显示，如果房地产行业和建筑业利润下降 20% ，处于财务危机的企业债务占所有上市公司总债务的比重将会上升至1/4。 关键词：企业部门；杠杆；中国；国有企业；房地产；利率冲击 中国在后金融危机时期愈发依赖通过增加投资的方式促进经济增长，企业以及地方政府纷 纷从银行及非银行渠道进行融资。标准普尔2014 年的数据显示，2013 年中国企业债务规模超 过美国，成为全球第一。而金融危机后中国企业的财务状况却持续恶化，表现为现金流少、杠 杆率高。本文以上市公司数据为基础，分析中国企业债务动态。一是国有企业杠杆分布的尾部 明显增厚。二是金融危机后，房地产及建筑业公司融资成本相较其他企业低。三是房地产及建 筑业的显著放缓将对其他行业造成冲击。 一、研究背景 2008 年以来，中国企业的融资规模大幅上升。金融危机后，企业虽然盈利能力下降，但 依然大规模举债增加投资 （图1），总体杠杆水平不断增长。从融资途径看，企业融资以国内 1 本文为国际货币基金组织（IMF ）工作论文（2015 年第72 期），由中国银监会江门监管分局区雅文、钟嘉慧、 王雄亮、吕伟滨、熊桂莲、吕晓冰、李雁玲、林昆杰、麦建锋、李玉娇编译。译者感谢王柳方和吴玉 国在本文翻译过程中所提供的指导和帮助。 2 马利• 奇瓦科 （Mali Chivakul ）是国际货币基金组织 （IMF ）华盛顿总部亚洲及太平洋部中国处高级 经济学家；林卫基 （W. Raphael Lam ）是国际货币基金组织 （IMF ）驻华代表处驻华代表。作者感谢 Steven Barnett、 Wei Carol Lia 和Wojciech Maliszewski 有益的意见和贡献，感谢Daniel Law 出色的统计 支持，感谢国际货币基金组织 （IMF ）和中国人民银行参与研讨人员的意见。本工作论文不代表国际货 币基金组织的观点。 中国企业部门脆弱性评估 总第 期 12 50 融资为主，但也有部分企业开始利用国际低利率进行海外融资。 中国：公司存款及投资 （占GDP 的百分比） 工业利润增长率 （按百分比计算） 50 170 60 45 自筹资金比例 40 存款 150 50 35 投资 130 40 30 110 25 30 20 90 15 70 20 10 50 10 5 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 0