短期仍有不良自然迁徙压力、四季度非标反弹.PDFVIP

2015 年03 月22 日 证券研究报告 中信银行(601998.SH) 银行业 评级：买入 维持评级 公司点评 马鲲鹏 分析师SAC 执业编号：S1130514080003 (8621 makunpeng＠ 短期仍有不良自然迁徙压力、四季度非标反弹 事件  中信银行发布 14 年年报 （此前已披露过业绩快报）：全年归属股东净利润407 亿元，同比增长4%，营业收入1247 亿元，同比增长 19%。贷款和存款余额分别同比增长13%和8%，资产和负债总额均同比增长14%。14 年全年息差 2.40%，同比下降19bps。4Q14 不良率1.30%，环比3Q14 下降9bps，拨备覆盖率181%，环比3Q14 持平，拨贷 比2.36%，环比3Q14 下降16bps。2014 年不分红。 评论  14 年大力核销、4Q14 不良生成率维持高位、短期内仍面临不良自然迁徙压力：14 年全年核销不良 116 亿，加回核 销后不良率 1.84%，较披露不良率高 54bps。据我们测算，4Q14 加回核销后不良生成率 112bps （3Q14 这一指标 为102bps），仍维持高位，大力暴露不良资产是中信14 年贯穿全年的主旋律。但另一方面，2H14 关注类贷款环比 增长 79%，关注类贷款率 3.12%，较 1H14 1.79%的水平大幅上升；2H14 90 天内逾期贷款亦环比增长 69%，与 1H14 65%的环比增速相比并未下降，我们预计，如此快速的关注类贷款和逾期贷款增长将带来此类贷款自然向下迁 徙为不良的压力。最后，尽管全年信用成本 107bps，4Q14 单季未年化信用成本亦有 25bps，但受四季度大力核销 的影响，拨贷比在3Q14 达标2.5%之后出现回落。向前看，预计15 年信用成本将维持在100bps 之上。   4Q14 继续压缩同业资产、非标资产反弹：据我们测算，2H14 息差环比提升11bps、4Q14 息差环比提升7bps，我 们认为，同业资产压缩、非标资产反弹、以及流动性宽松格局下同业负债成本降低是息差反弹的主要原因：1） 4Q14 同业资产余额季度环比下降36%，2H14 环比压缩 53%，低收同业资产的压缩对息差有正面贡献；2）我们测 算，中信 14 年末表内非标资产余额 6397 亿，且全是投资类非标，较 1H14 环比增长 14%，占总资产比重由 1H14 的 13%上升至 16%，可以看到，表内非标资产的会计科目“应收款项类投资”余额在 3Q14 环比下降 9%之后， 4Q14 环比反弹28%，我们相信中信在14 年末的非标资产大反弹中应当有所参与，高收益非标资产占比提升是该行 债券投资收益率在 2H14 保持稳定的重要原因；3 ）受全行业流动性宽松的影响，2H14 同业负债成本环比下降 77bps。我们对2H14 息差环比变动的因素分析显示，尽管同业资产的合计负贡献达31bps，但贷款（结构优化和收 益提升均有贡献）、债券投资和同业负债的正贡献分别达到了 12bps、10bps、23bps，有效抵消了同业资产对息差 的拉低效应。此外，资产负债期限错配缺口显示，中信在2H14 明显加大了短期负债的配置，3 个月内资产负债错配 缺口明显拉大，但1 年以上资产负债正配缺口亦在收缩，显示出该行的风险偏好正在趋于更加审慎。   非信贷资产结构调整拉低 4Q14 资本充足率、有待定增及优先股充实：4Q14 核心一级资本充足率环比 3Q14 下降 36bps，降幅较大。4Q14 低风险权重的同业资产收缩、100%风险权重的非标资产反弹，这样的资产结构调整对资 本充足率有明显的负面影响。面向中国烟草的 119 亿定增已在近日获得银监会批准，我们预计发行完毕后将提升 2015 年核心一级资本充足率 36bps。中信银行3 月20 日亦公布了非公开发行350 亿优先股的预案，若在 2016 年 发行完毕，预计将提升当年一级资本充足率1 个百分点。