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国有企业集团内部资本市场形成机制及运行效率分析【摘要】目前，国内外许多专家学者对一些新兴市场国家企业集团的内部资本市场问题已经进行了研究。这些研究表明，由于面临特殊的转轨经济环境，我国企业集团内部资本市场同时具有效率改进与效率损耗的双重特征，我国国有企业集团内部资本市场的形成具有独特的历史背景与内在机理。文章从三个方面研究了我国国有企业内部资本市场形成机制，并就如何提高国有企业内部资本市场运作效率的问题提出了相关的建议。 【关键词】国有企业 内部资本市场 形成机制 效率 一、内部资本市场（ICM）理论概述 内部资本市场即使资金在企业内部流动与配置的市场。由于企业内不同的业务部门拥有不同的投资机会及现金流，为了追求企业整体利益的最大化，企业总部可以根据不同部门的投资机会，将现金流配置到最具盈利性的部门，这就形成了企业的内部资本市场。 从理论上讲，对内部资本市场的研究源于新制度经济学派的交易成本理论。该理论认为，内部资本市场之所以会取代外部资本市场（ECM），是因为内部资本市场具有信息和激励，以及更有效地配置内部资源的优势。按照新制度经济学派的理论，单分部企业由于缺少内部资本市场的调节，必须通过外部资本市场来进行投融资。由于信息不对称等问题的存在，企业在外部资本市场上进行投融资必须承担较高的交易成本，并面临较大的投资风险。而大企业通过内部资本市场来进行投融资，既能节省信息搜索成本，又在一定程度上规避了投资风险。 国外许多专家学者对一些新兴市场国家企业集团的内部资本市场问题已经进行了研究。比如，Khanna和Palepu对印度多元化企业集团、Samphantharak对泰国企业集团的内部资本市场都做了全面的研究。新兴市场国家企业集团的内部资本市场之所以受到关注，是因为新兴市场国家的外部资本市场严重的不完善性。比如，信息披露不完全，公司治理不完善，投资银行、风险投资基金等中介机构不成熟，这种情况下企业集团可以凭借其资金和规模优势得到市场的认同，并且可以发挥连接集团内部资本市场与外部资本市场的中介作用，这时集团内部的公司就可以享受内部资本市场的优势，从而避免了外部资本市场的失效。发展中国家的实践证明，企业集团这种组织形式是同一国经济发展的早期阶段相联系的。此外，从企业集团自身来讲，一方面，企业集团可以根据投资机会灵活地对内部资金进行分配；另一方面，由于集团内部各企业具有独立的法人资格和行为能力，也弱化了集团因规模过大可能导致的管理失效。 二、我国国有企业集团内部资本市场的形成机制 大量研究表明，由于面临特殊的转轨经济环境，我国企业集团内部资本市场同时具有效率改进与效率损耗的双重特征。我国国有企业集团内部资本市场的形成具有独特的历史背景与内在机理。 1、我国国有企业集团产生的驱动力 我国企业集团的产生主要有以下三个驱动力：一是中国政府注意到日本企业集团的发展推动了日本经济崛起，决策层决定采用类似的方式来推动我国工业化战略（Keister，1998）；二是由于放权让利改革后的企业逐渐拥有了自身的逐利需求，追求规模经济与范围经济成为企业实施集团扩张的内在动力；三是随着市场的对外开放程度加深，企业面临的国际竞争压力日趋上升。20世纪90年代初期以后，适应经济全球化趋势中竞争的要求，增强竞争力，成为我国企业集团发展的重要动因。 2、企业发展战略与集团内部资本市场形成 纵观我国国有企业集团发展历史，政府对于集团内部资本市场的运作都是持积极扶持的态度，甚至某种程度上是政府给予国有企业集团发展的一项优惠措施。国务院将“试点企业集团要逐步建立财务公司”作为发展企业集团的一项重要政策。1991年财政部颁布了《企业集团财务公司财务管理试行办法》，规定了财务公司是办理企业集团内部各成员单位金融业务的非银行金融机构。1996年，中国人民银行发布了《企业集团财务公司管理暂行办法》，正式将财务公司纳入中国人民银行的管辖范围。2000年6月，中国人民银行在原《暂行办法》的基础上进行修订并发布了《企业集团财务公司管理办法》。2004年，中国银行业监督管理委员会发布了修订的《企业集团财务公司管理办法》，规定财务公司可以从事对成员单位办理财务和融资顾问、信用鉴证及相关的咨询、代理业务，协助成员单位实现交易款项的收付，对成员单位提供担保，对成员单位办理贷款及融资租赁等共计十一项业务。 3、国有企业上市与集团内部资本市场形成 国有企业改制上市必须经历资产重组过程，基本方式包括剥离上市、整体上市和捆绑上市三种主要类型。尽管监管部门逐渐意识到剥离上市的危害，但是从企业体制改革角度考虑，资产剥离是国有企业公司化改造最为立竿见影的方式，也因为政府通常是国有企业剥离后的不良资产的最终风险承担者，因而资产剥离到上