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股票发行定价及发行制度探究一、股票发行定价方法探析 (一)股票发行方法的历史沿革及问题探讨 自中国股票市场成立以来，股票发行定价不合理几乎像股市的顽疾，久治不愈，似乎也无药可救，并对股票市场健康发展构成威胁。因此。发行定价方法几经修改，但目前随着“中国太保”的“破发”，“中煤能源”、“中海集运”紧随其后跌破了发行价，被称为亚洲最赚钱的公司“中国石油”的股票价格也跌到了发行价的边缘，股票发行定价不合理又被投资者旧话重提，并且成为市场区分“牛”、“熊”的标志。究竟是定价不合理?还是中国股市已步入熊市?或者是由于和合理的发行价格引发的上市后不理智的炒作，使“大蓝筹”上市后一路走低，最终拖累大盘，致使投资者信心丧失，指数“跌跌不休”? 世界上普遍采用的股票定价方法有现金流贴现法、市盈率法和市净率法。 我国新股发行定价方法一直以来均采用市盈率法。由于我国市场经济刚刚确立、经济发展的不稳定使市场对微观经济主体的盈利能力的判断和预测难度加大，特别是较为科学合理地预期企业未来的盈利能力和现金流水平，可信度较低，也不被市场认可；另外，由于我国股票市场发展时间较短、且运作不够规范。如果采用现金流贴现，贴现率的合理确定也有很大难度。所以，我国股票发行定价采用市盈率法有较强的市场基础及合理性和可操作性。 发行价=每股收益×发行市盈率 所以，确定合理的市盈率以及每股收益的计算标准成为决定定价合理与否的标准，并且一直以来困扰着市场，也是我国证券市场久攻不破的“堡垒”，影响着市场的正常发展。 发行价格的高低和合理与否与发行时市盈率的规定有关，我国股票发行的市盈率规定主要分为4个阶段，第一阶段是1998年以前，第二阶段是1998―2001年，第三阶段是2002--2004年，第四阶段是2005年至今。 1998年以前，每股收益采用股票发行前发起人前三年平均每股收益，市盈率不允许超过15倍。 存在和引发的问题： 第一，如果新股发行时市场处于低迷状态。市场整体市盈率较低，当平均市盈率不足15倍时，新股上市后向平均市盈率回归，上市后势必下跌。但2006年初，随着股票市场的大幅上涨，市场的平均市盈率上升至40倍，15倍的市盈率导致新股上市后股价大幅上升，炒新股赚钱且没有风险的神话自此开始实现。投资者纷纷加入了炒新大军，不看公司基本面，不考虑公司盈利前景，甚至不用知道公司的经营业务。凡新股必买，中签后上市即抛，且一定会赚钱。致使新股的发行中签率一直处于千分之几的水平，不合理的发行定价方法催生和培育了不理性的投资理念。 第二，因为发起人的经营状况和盈利水平不能代表新的上市公司的盈利水平，所以，用发起人前三年的平均每股收益来决定新公司股票定价的依据是不合适的。 鉴于上述问题，《证券法》中规定了新的新股发行市盈率标准和每股收益的确定标准，股票的发行价格由发行人与承销的证券公司协商确定，并报中国证监会核准。每股收益采用发行当年预测加权每股收益，市盈率由发起人与承销商确定。每股收益=发行当年预测净利润／发行前总股本数+本次公开发行股本数×(12-发行月份)+12 存在及引发的问题： 第一，市盈率确定随意。不科学也不合理。当新股发行市盈率放开后，发行市盈率不断创出新高，2000年7月闽东电力发行，发行市盈率高达88.69倍，远远高于当时市场50倍平均市盈率和电力行业的平均市盈率水平，而该股票的盈利能力和成长性在电力行业中并不具优势，该股的发行价格显然定得过高。但市场仍然抢购，并且受上市当日上涨的惯性，该股上市首日上涨34.61％。市场的炒新行为和不理性行为由此可见一斑。但该股上市后便长期在上市首日16.60元的最高价下方运行，即便是在2001年6月股票市场创出历史新高时，该股的市场价格也没有超高上市首日最高价，此后更是随着股指的下跌一路下滑，中间股市的几次上涨该股都没有追随。2005年4月复权后的价格也仅为2.75元，较发行价下跌了76.09％。并且自2001年9月跌破发行价后，除2007年9月有几天的价格略高于发行价外，至目前也一直在发行价下方运行。该公司再融资的前景也被断送。新股发行价格定价不合理、市场的不理性、加上该公司经营不善，一级市场和二级市场的购买者均品尝了长期套牢的苦果。 第二，每股收益采用发行当年预测加权每股收益，结果有80％的公司发行当年的实际每股收益较公司发行时所预期的每股收益低10％以上，50％的公司低幅超过20％。即为了多融资和收取较高的发行费用，发行公司和承销商虚增了预期的每股收益。 为了抑制发行市场的混乱，2002年后开始实施新的股票发行办法。每股收益采用股票发行前发起人前一年平均每股收益，市盈率不允许超过20倍。经过4年的发展，发行定价的标准又回到了1