发行制度改革、投资者情绪及IPO抑价.pdf

摘要 我国股票市场上新股的高抑价现象长期存在，新股普遍受到极其强烈的追捧。 2009年6月，证监会出台了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》， 开始新股发行制度第一阶段的市场化改革，旨在完善发行机制，促进新股定价的 市场化。2010年lO月，证监会公布了《关于深化新股发行体制改革的指导意见》， 开启了第二阶段改革。在此背景下来研究我国IPO抑价的原因以及新股发行制 度改革对IPO抑价情况的影响，具有很强的时效性，有助于判断IPO发行制度 的改革的效果，有助于指出下一步改革的方向，具有较强的实际意义。 本文首先研究我国现有市场环境下IPO抑价的原因，通过随机前沿方法， 检验目前一级市场上是否存在发行人和承销商故意降低发行价格的现象。数据实 证结果表明，我国新股发行市场上并不存在发行人故意折价的行为，因此高抑价 的原因可能完全来源于二级市场投资者乐观情绪。本文进一步对比较符合我国市 场情况的且从投资者情绪角度研究IPO抑价的相关文献作以回顾，并尝试分析 我国市场上投资者情绪产生的原因和对IPO抑价的影响。同时，本文梳理了我 国IPO发行制度的演变历程，对各个阶段的改革作以评述。最后，本文将2005 年以来IPO数据分为三个样本进行实证研究，一方面检验投资者情绪的变量对 IPO抑价的影响，同时比较各个阶段的回归结果，研究发行制度改革的效果和不 同阶段投资者情绪对IPO抑价影响的变化。 本文研究结果表明，我国一级市场上并不存在故意定价偏低现象，IPO抑价 的原因主要来自于二级市场；投资者情绪变量对IPO抑价有显著影响，随着市 场化改革的推进，一方面IPO抑价现象有所改善，投资者情绪对IPO抑价影响 有所缓解，另一方面，投资者情绪对IPO抑价影响依然严重，尤其是IPO上市 首日二级市场投资者对IPO股票的热情不减。综上，我国IPO发行制度改革虽 然取得一定成绩，但是在完善发行机制、增加新股供给及增强信患披露和投资者 教育上依然任重道远。 关键词：IPO抑价、制度改革、投资者情绪、随机前沿 m ABSTRACT The ofIPO is seriousinchinamanet phenomenonunder-pricingvery andthe newstockis demandedtheinvestors．Sincethe ofthe extremelystrong by emerge chinesestock issuancerulesare inthereform．InJune market，IPO constantly 2009， CSRCissuedGuidelinesToReformandImProve Mechanism Offering Farther，in ordertOmakethe to themechanismofIPO．InOctober201 CSRC perfect 0，the theGuidanceabout therearmofIPO a promulgated deepening system，open second reform．Inthis onthecauseofChina’SIPO stage background，research andtheeffects ofIPO reformis