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以变应变――升息预期下投资之道央行是否会在近期推出升息的政策，在市场升息预期较浓的情况下，投资者如何调整自己的投资策略，是当前大家都普遍关心的一个问题。因为，利率对几乎所有的投资市场都有影响，它和我们经济活动的关系太密切了。 要回答上述这些问题就要对中国的宏观经济状况有一个深入的了解。 措施频频只为抑制投资过热 国家统计局发布的数据显示，一季度我国GDP同比增长9．7％，固定资产投资同比增长43％，全部金融机构本外币各项贷款同比增长20．7％，信贷增长超过官方预期的10％～20％，作为潜在购买力的M2(广义货币供应量)余额为23．2万亿元，同比增长19．1％，明显超出年初定下的全年17％的增长目标，增速大于物价和GDP的增速约6个百分点。M1(狭义货币供应量)余额为8．6亿元。　 这些数据意味着，从去年年底开始，央行、银监会等部门用心良苦相互配合，为抑制投资过热而一次次开出的药方尚未取得明显的效果。 众所周知，中央决策层近一段时间以来宏观调控重拳出击，其力度之大，频率之高前所未有，实行再贷款浮息制度和差别存款准备金率制度；三调存款准备金率；提高钢铁、电解铝、水泥、房地产开发固定资产投资项目资本金比例；责成江苏处理“铁本事件”；要求商业银行在“五一”长假前不要突击发放5月份贷款；全面清理所有在建、拟建固定资产投资项目；银监会八个调查小组分赴各地检查房地产信贷项目；等等。 之所以要采用组合拳的方式频频推出这么多的宏观调控措施，是因为经济主管部门担心中国经济中的投资过热现象正从部分行业向所有的行业蔓延，而超过经济正常增长速度的投资过热，不仅有可能导致大量低水平的、没有经济效益的重复建设，而且有可能引起水、电、煤以及原材料的价格上涨，进而使得商品的价格普遍上涨引发全面的通货膨胀。 既然经济主管部门有良好的初衷，只有一系列措施，为何没有能收到预期的效果呢? “某些行业投资过热是资本的自主逐利行为在起作用，此次过热中投资主体是地方和民间资本，他们对市场反映灵敏，利润几乎是他们行动的唯一风向标。”某商业银行政策研究员王先生这样对记者分析。 据有关数据显示，一季度，黑色金属矿采选业利润率比上年同期增长7．77倍，非金属矿物制品业增长2．8倍，石油加工、炼焦和核燃料加工业增长2．13倍。正因为有较大的盈利空间，因此各地一哄而上，而地方政府出于本地利益和自身政绩考虑，往往还对这种盲目投资的现象引以为豪。 商业银行也在这场热火朝天的投资中“推波助澜”。银行本身主观上就希望扩大贷款规模以降低不良资产率，如今一些行业回报率如此之高，对银行融资又具有相当的直接依赖性，银行当然不会放弃这块大肥肉。据中央政策研究室的高官透露，在钢铁、水泥、电解铝等过热行业中，资金来源一半以上都是银行贷款。 这样，过热行业、地方政府和商业银行之间便被利益的红线连在了一起。这就导致“上有政策，下有对策”。据报道，五一前停贷传言一传到浙江，一度导致市场恐慌，企业的直接反应是抓紧收回应收款项，推迟支付应付款，有的企业和银行信贷人员一起将原来的贷款期限延长，防止将来可能出现的贷款困难。这种现象在各地都存在。 这就导致了央行的政策在一定程度上难以收到预想中的效果。事实上，决策高层早已清楚地预料到了这一点。央行副行长吴晓灵4月25日在“金融合作”专题研讨会上曾发出似委婉实强硬的警告，“不要因为央行现在出手还比较温和，就想趁这个机会赶快干一把，导致经济出现大的波动，造成今后的政策更加严厉”，“希望各有关部门自觉控制，以免矛盾激化，导致央行采取大家不愿看到的更强硬措施。不要和央行博弈，大家应同舟共济”。 升息足央行的最后一招 吴晓灵副行长言语中所说的更加严厉的措施指的就是提高利率，这也是央行所能采取的最后一招。 “如果现有温和的措施得不到明显的遏制效果，升息就是最后不得不做出的选择。”中国社科院金融所易宪容博士这样分析，“调整存款准备金率，虽然能冻结一部分银行的资金，但却不能增加企业的资金成本。而且，现在银行都持有超额储备，即使感觉资金头寸紧张，银行也可卖掉手头持有的国债，这样调整存款准备金率的政策对银行来说影响不是太大。只有升息，才能增加企业的资金成本，从而遏制投资的快速增长。” 著名经济学家吴敬琏此前也表示，目前央行已采用提高存款准备金率等方法来控制货币的供应。央行的意图十分明显，那就是先通过小步微调的货币政策来观察调控效果，一旦效果不明显还会采取进一步的措施，不排除对现有利率作出调整的可能性。 升息也有副作用 既然升息可以提高投资者向银行的借贷成本，进而达到控制投资过热的目的，央行为何不果断地推出这一措施呢? 原因在于推出升息政策虽有可能会抑制投资过热，但也可能会产生一些副作用。