高科技企业并购对象定价.docVIP

高科技企业购并中目标企业的定价 0引言 企业购并是在市场经济条件下的企业行为，是为获得目标企业的部分或全部控制权,而运用自身可控制的资产购买目标企业的控制权并使目标企业法人地位消失或引起改变的行为。一百多年实现规模经营追求利润最大化实现多元化的经营战略。。企业的估价主要有相对价值评估方法和现金流贴现方法。相对价值评估方法是参照可比资产或企业价值的某一变量而间接加以评价的，在根据评估对象的实际状况加以适当调整的企业价值评价方法，因此，这种估价是相对的；而现金流贴现估价方法是通过公司预期未来现金流流量净现值的计算来对目标企业自身价值进行估计的方法，因此，又称为内在价值评估法。 一、相对价值估价法 在购并中，采用相对价值估价方法的核心就在于合理选择已有市场交易的可比公司的集合，以确保购并对象的价值能被正确地加以评估，避免价值的错误高估或低估。为了进行有效的正确估价，选择的可比公司应在统一标准衡量下具有相类似的现金流模式、增长潜力和风险状况，并保证市场定价方式是公平合理的，因此，选择这样的可比公司集合应小心谨慎，以免造成估计上的重大失误。 在合理地选择了可比公司集合后，我们需要一种标准化的价值衡量方法，以方便集合中各个公司之间进行合理的比较，从而达到估价购并目标企业价值的目的。从目前企业价值评价的实践来看，较为流行的方法有市盈率定价、市售率定价和重置成本定价法，利用市盈率、市售率和“托宾Q”等指标分别对公司所产生的收益、销售收入和重置成本进行标准化，作为目标企业价值评价的参考，以利于对购并目标企业进行公正的评价或选择购并目标企业。 市盈率定价法 简单地讲，在持续经营成为可能的情况下，我们可以认为公司价值就是它所产生收益的一定倍数，这个倍数最为普通的确定方法是市盈率。由于市盈率（P/E）是市场公平交易价格与收益的比率，因此，在对可比公司的市盈率进行计算后，就可得到对象公司的公平交易价格，这个价格被认为是公司价值。 如果假定有可比公司所得市盈率为，目标企业的税后收益为E，则目标企业的价值表述为： 虽然该模型简单易用，在实践过程中较为广泛，但因为仅利用当期利润来估计目标企业价值，对公司增长潜力没有很好地加以考虑，因而难以准确反应目标企业的实际状况。针对这一情况，人们引进了动态市盈率——由增长率调整的市盈率概念。经由增长率调整的市盈率取决于预期盈利增长率，因此，该调整仍然需要将目标企业状况与相类似企业加以比较，以便得到较为准确的盈利增长率预期值。 市售率定价法 由于市售率是由公司公平市场价格与其销售收入的比值来计算的，因而，在一定程度上可用于衡量目标企业的市场竞争能力和市场地位，从而反应其潜在市场价值。市售率已成为公司价值评价的重要指标。 根据市售率的概念，我们有 其中PS是公司市场公平价格除以销售额（市售率），P是公司市场公平价格，S是公司销售额。 如果我们正确地估计了可比公司的市售率PS0，假定对象公司销售额为S，那么，公司的价值V可简单估计为 与市盈率估价法一样，在使用这个方法时，我们通常需要根据目标企业的销售情况正确地考虑市售率PS0的变化，从而，对公司的增长潜力加以充分的估计。例如，对于一个稳定增长的公司，持续经营有较充分长的时间，PS0就要考虑到利润率、股利支付率以及预期增长率的因素而加以调整，这种调整可表述为 这里，PM是公司净利润率，RP是股利支付比率，gn是预期利润增长率，Kc是公司资本成本，经调整后，公司价值V的估计值仍然可表示为 不过，应注意的是这种调整需小心，这里要求该公司必须是持续永久性经营，并预期具有相同的利润增长率，如果这种前提条件没有了，我们的调整就不是像上面的表达式那样简单的了。 “托宾Q”定价法 所谓“托宾Q”是指公司价值与其重置成本的比率，即“托宾Q”=公司价值/重置成本，这种方法可避免由于会计准则以及在该准则指导下的会计调整对公司价值估计的严重影响，因此，利用该方法对公司价值评估被认为具有较高的可靠性和客观性。 二、现金流折现估价法 1934年，格雷厄姆和多德在《证券分析》中指出，股票的内在价值决定于公司未来盈利能力,任何非理性因素的影响而偏离最终会回归到其内在价值上，这对当时普遍的“股票价格决定于公司的帐面价值”的观点是一个重大的革命。经过一系列研究，费雪(Fisher)首次提出未来资产收益的不确定性可以用概率分布来描述,马夏克（Marschak ，1938）、希克斯((Hicks，1946)等学者认为投资者的投资偏好可看作是对投资于未来收益的概率分布矩的偏好,用均方差空间的无差异曲线描述。在此基础上，戈登对股票 “内在价值” 的量化进行了仔细的研究，建立了著名的数量化模型——戈登现金流折现模型，即，其中，D是股利，r是与股票风险相联系的折现率，g是股利的固定增长率，注意，这里潜在条件就是股票的持有者