门口的野蛮人—美国80年代杠杆并购潮及对中国的启示.pdfVIP

[Table_MainInfo] 门口的野蛮人 ——美国80 年代杠杆并购及对中国的启示 专题报告 宏观研究 方正证券研究所证券研究报告 2016.07.19 [TABLE_ANALYSISINFO] 摘要： 首席经济学家： 任泽平 执业证书编号： S1220516060001 E-mail renzeping@ 近年新兴保险公司大举举牌上市公司，主要工具是杠杆并购和 ： 万能险。本文旨在研究上世纪 80 年代美国杠杆收购潮和垃圾 [Table_Author] 分析师： 杨为敩 债市场发展，及其对当前中国杠杆收购的启示。 执业证书编号： S1220515060001 E-mail ： yangweixiao@ 号： 美国 80 年代杠杆并购潮的兴起：垃圾债、利率市场化与资产 荒。里根政府“经济复兴计划”相关政策使得当时公司估值偏低。 [TABLE_REPORTINFO] 请务必阅读最后特别声明与免责条款 经济周期下行期增加了并购需求。80 年代美国利率市场化导致 储贷机构负债竞争成本上升以及对高收益资产需求大增和资 产荒，为垃圾债提供了买家。政府对金融管制的放松以及金融 机构本身的竞争加剧。当时美国法治环境比较宽松，并未对高 收益债的募集资金投向做出具体规定 米尔顿和垃圾债融资：杠杆收购和门口的野蛮人。米尔肯向投 资者大肆推销“低评级债券长期投资回报率更高”。杠杆并购 业务融资渠道可以分为三类：顶层资本——有担保的优先债 （60%左右，银行提供）；夹层资本——没有担保的债务（30% 左右，垃圾债提供）；底层资本——少量股票（10%左右，交易 核心）。其中夹层业务可以通过垃圾债业务完美实现，而米尔 肯则是在夹层资本上为市场并购提供了非常丰厚的便利。RJR Nabisco 案是管理层和“门口野蛮人”较量的经典案例，上演了蛇 吞象的惊人一幕。 杠杆收购是一把双刃剑：新兴产业繁荣、债券违约潮和储贷机 构倒闭危机。垃圾债市场兴盛和杠杆收购一方面有效促进了当 时美国中小企业及新兴行业的发展，在 70 年代只能用严苛的 银行授信筹措资金的企业，在70 年代末及80 年代资金来源获 得了极大解放，通过杠杆收购促成了很多行业尤其是新兴行业 的重组，其中尤以传媒和电信行业最为显著，当时这两个行业