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第十三章 衍生工具价值分析 本章学习目的： ◆掌握远期价格的决定理论 ◆掌握期权价格的影响因素 ◆掌握期权价格的上下限 ◆掌握欧式期权平价定律 ◆掌握期权合约的风险中性定价原理 13.1 概述 本章的无套利均衡分析是基于一个比较苛刻的市场假设——市场是“无摩擦”的，这意味着： 投资者是价格接受者 投资者具有完备信息并且是完全理性的 不存在交易成本和税金 所有资产都可以无限细分并且具有完全流动性 无风险的借贷利率是相等的并在长期内保持不变，同时银行没有信用规模方面的限制 市场允许卖空交易，并且投资者可以充分利用卖空所得 13.2 远期合约的价格决定 远期合约的无套利均衡价格 套利者不花费任何代价构造一个套利组合，同时可以无风险地在一定期限后获得净收益，这个套利组合就是一个典型的无风险套利组合。理性的套利者为了放大这个套利收益会不断地重复这样的交易，最终的结果就是远期价格会下降（假设当前股票价格和无风险利率不受套利行为影响），直到套利组合的期末收益为零。 13.2 远期合约的价格决定 “远期-即期”平价定律 13.2 远期合约的价格决定 平价定理告诉我们，如果 ，套利者可以借入无风险资金，买入股票，出售远期合约，以零成本套取无风险收益；如果 ，那些已经持有股票的套利者则可以出售股票，贷放无风险资金，买入远期合约，同样以零成本套取无风险收益。不管是哪个方向的交易，套利行为总能使得价格向均衡方向运动，在均衡点上无风险套利机会不存在，即期-远期价格平价定理成立。 13.3 期权合约的价格决定 期权合约价格的影响因素 一般而言，有六个因素影响股票期权的价格： 当前股价（current price），St； 执行价格（strike price），K； 股价的波动性（Volatility），s； 期权期限内的预期股利支付（expected dividends），D； 距到期日时间（time to expiration），T – t； 无风险利率，r。 13.3 期权合约的价格决定 期权价格的上限和下限 看涨期权价值上限：如果市场是均衡的， 和 就必须成立。因此欧式和美式看涨期权在t时刻的价格上限就是当前股价。 无预期股利的欧式看涨期权价格下限：如果市场是均衡的， 必然满足: 13.3 期权合约的价格决定 无预期股利的欧式看跌期权价格下限： 期权合约的内在价值和时间价值：在任意时刻t，期权价值总是介于其上限和下限之间。期权价值总是在其内在价值曲线上方，之间的差额为时间价值。其他条件不变，如果当前股票价格不断增大，期权价值也随之提升，但是会渐近于价值下限，即 。 13.3 期权合约的价格决定 欧式期权的平价定律： 13.3 期权合约的价格决定 价格波动性和二叉树 期权合约的价值来自于标的资产价格的不确定性，不确定性越高，期权合约的价值越大。 二叉树是用来表示资产价格波动的一种图表，是理解无套利定价理论和概率理论的有效工具。二叉树分析方法的方便之处在于，当单位时间的间隔趋近于无穷小时，二叉树模型就能较好地反映连续时间下的资产价格变化。 13.3 期权合约的价格决定 一阶段二叉树模型 13.3 期权合约的价格决定 多阶段二叉树模型 13.3 期权合约的价格决定 连续时间下的期权定价模型