ch10套利定价理论与风险收益的多因素模型分析.ppt

10.3 单一资产与套利定价理论 如果不允许套利，每一充分分散的投资组合的期望超额收益必须与其β成比例。问题在于能够从这种关系中推理出组合中单个股票的期望收益的情况。答案是如果所有充分分散的投资组合都满足这种关系，几乎所有的单个股票也肯定满足这种关系。有怎样的β值，就有怎样的期望收益率在该β对应的证券市场线点上，居于该点之上或之下都会出现套利，这就是套利定价理论。 APT与CAPM：APT与CAPM有很多相同的作用，它给出了一个收益基准线(即证券市场线)，可以用于资本预算、证券估值或投资绩效评价。此外，APT突出显现了无法分散的风险与可分散风险之间的重要区别，其中，前者需要一个风险溢价来补偿，而后者不需要。 APT是一个非常吸引人的模型，它依赖于一个假设，那就是资本市场中的理性均衡会消除套利机会。只要违背APT的定价关系，就会产生极强的压力来恢复均衡。APT通过使用一个充分分散的投资组合(实践中充分分散的投资组合可以由大量的证券来构造)来产生上述期望收益-贝塔关系。 与之相比，CAPM假设存在一个内生的不可观测的市场组合，并建立在均值-方差有效的基础上。如果任何人违背了期望收益-贝塔关系，那么许多投资者将会改变投资组合，从而通过众人的力量使股价恢复均衡。 对于所有证券，CAPM提供的期望收益-贝塔关系是没有规律的，但是APT表明所有证券都拥有这种关系，不过可能少量证券除外。因为APT集中于无套利条件，没有市场或指数模型的进一步假设，因此它不能消除任意特殊资产违背期望收益-贝塔关系产生的影响。因此，CAPM的假设及其主导性观点仍然为人所需要。 10.4 多因素套利定价理论 根据（10-2）两因素模型如下： ri=E(ri)+βiGDPGDP+βiIRIR+ei 构建多因素套利定价理论首先要介绍因素投资组合的概念，它是一个充分分散的投资组合，在其所包含的所有因素中，有一个因素的β为1，其余均为0。那么可以将一个因素投资组合视为跟踪投资组合，即该投资组合的收益会跟踪某些特殊宏观经济风险源的演变，而与其他风险源无关。 构建这样的因素投资组合是可能的，因为有太多的证券可供选择，却只有少量的因素。因素投资组合将成为推导多因素证券市场线的基准投资组合。 10.4 多因素套利定价理论 10.4 多因素套利定价理论 例10-6错误定价与套利 10.5我们在哪儿能找到因素 多因素套利定价理论并没有引导人们关注相关风险因素或风险溢价的确定问题。 当我们需要确定这些因素时要遵循两个原则： 第一，我们只能用系统因素解释证券收益； 第二，我们希望找到重要的风险因素，即那些投资者最关心、对风险溢价有重要意义的因素。 10.6 多因素资本资产定价模型 多因素资本资产定价模型（简称ICAPM)是资本资产定价模型的多因素扩展。它是一种风险收益权衡关系，和套利定价理论一样，也能预期多维度的证券市场线。ICAPM指出，价格风险因素将是导致许多投资者产生大量套期保值要求的风险来源。 课堂练习 题目：书后习题3，6，10 小结 当存在两种或两种以上的证券价格能使投资者构造一个能获得无风险利润的零投资组合时，（无风险）套利机会就会出现。 小结 理性的投资者将不考虑风险厌恶程度，愿意对套利资产组合拥有尽可能大的头寸。 小结 套利机会的存在和大量交易的结果将对证券价格产生压力。这种压力会持续存在直至价格达到排除掉套利的水平。由于会引起巨额的交易，所以只需有一小部分投 资者留意到套利机会就可以启动这个过程。 小结 当证券的价格使无风险套利机会无法存在时，我们便称它们满足了无套利条件。 满足无套利条件的价格关系是重要的，因为我们希望它们在实际的市场中是有效的。 小结 当一个投资组合包含了大量不同的证券，并且每一种证券占的比例充分小时， 我们称这个投资组合为“充分分散化的”。一种证券的比例在充分分散化的投资组合中是如此之小，以致在所有的实际运作中，该证券收益率的一次理性的变动对该资产组合收益率的影响是可以忽略不计的。 小结 在单因素证券市场中，为了满足无套利条件，所有充分分散化的投资组合必须 满足证券市场曲线的期望收益 - 关系。 小结 如果所有充分分散化的投资组合满足期望收益-关系，那么除了一小部分以外， 所有的证券也必须满足该关系。 小结 无套利条件与在套利定价理论的简单形式下作出的单因素证券市场假定一起，包含了与资本资产定价模型中相同的期望收益-关系，但它并不要求以 CAPM中的严格假定和（难以观测的）市场投资组合为基础。这个一般化的代价是APT不能保证期望收益-关系在所有时候对所有的证券都成立。 小结 多因素APT