MBO存在的问题与对策 5p.docVIP

MBO存在的问题与对策 管理层收购（MBO）是指公司管理者或经理层通过借贷融资购买本公司股份，从而改变公司所有者结构、控股权和资产结构，进而达到重组公司目的并获得预期收益的一种收购行为。 这种国际上通用的收购行为，在中国国有企业改革的实践中却发生了变异，出现了不少问题。研究这些问题背后的动因，对于促进中国国有企业MBO的健康发展有着重要的现实意义。　　　　一、MBO在中国实践中的变异　　　　MBO发源于英国。1980年，英国经济学家迈克·莱特（Mike Wright）在研究公司的分立和剥离时发现了一种奇特的现象：在被分立或剥离的企业中，有相当一部分被出售给了原先管理该企业的管理（或经理）层。在当时的研究中，这种现象还没有名字，人们笼统地把它称之为“buy-outs”。后来，英国对此类收购进行融资的主要机构工商金融公司（Industrial and Commercial Finance Corporation）把这种现象起名为管理层收购（Management buy-outs），简称为MBO，该名称一直沿用至今。　　MBO的出现并非偶然，在很大程度上，它可以说是20世纪70年代公司分拆的结果。公司分拆是指大公司将部分非主导业务剥离出去，以便集中精力经营主导业务。在战后至20世纪70年代以前，公司发展的总趋势是：不断地寻求兼并机会，迅速扩大公司规模，很少出现通过公司分拆将公司变小的现象。物极必反，20世纪70年代后，这种倾向开始逆转，很多过去因追求多样化而形成的大公司遇到了发展的障碍而不得不将公司拆小，即卖掉一些业绩不佳的辅助业务或子公司等，在很多时候，公司总部更愿意将小公司卖给原来经营公司的管理层，即所有权变更而管理层不变，这就是MBO。　　中国MBO实践始于20世纪90年代，由于我国目前还没有建立相对完善的市场经济，一些国有企业的管理层在MBO的实践中往往以廉价获取国有资产为主要目的，所以导致中外的MBO存在很多差异：　　1．目标动因不同。西方实施MBO的最主要原因是降低代理成本，通过MBO，管理层实际拥有或控制公司，管理层利益与公司股东利益汇聚，代理成本便能大幅下降。我国MBO的主要目标是实现国有股的减持以及战略性退出，增强对管理层的长期激励机制，提高国有公司经营效益。　　2．收购主体不同。国外的MBO绝大多数是以目标公司的管理层作为收购主体。中国MBO的收购主体多为职工持股会，即代表全体员工的社团法人。在所有者比较虚幻、模糊的状态下，我国MBO的实施中，同一个公司管理者往往具有双重身份：既代表国有股这个被收购对象，同时也代表着收购主体，MBO往往是自导自演。　　3．融资方式不同。在国外MBO操作过程中，管理层通常只付出收购价格中的一部分，其它资金通过债务融资等其它方式筹措，资金可以由银行提供，也可以由保险公司、养老金基金、风险投资公司提供。从支付工具而言，有现金、股票、公司债券、认股权证、可转换债券等多种形式。中国的MBO融资渠道单一，融资限制很多。一般是以管理者自筹资金或私募投资的方式来完成，而收购的支付方式多为现金。　　4．定价模式不同。在西方，MBO本来是在全流通股市中所采用的一种公平收购，定价模式拥有充分的数据支持、规范的中介参与，一切交易价格都是在公开的市场经过公平的竞价达成的，价格的确定相对较为合理。我国的证券市场又分为流通和非流通市场，MBO收购的股份基本上是不流通股份，这些股份很难定价。中国企业在MBO定价时，除考虑企业本身价值外，还考虑管理层以往对企业的贡献。由于国内MBO定价透明度较低，缺乏市场定价的过程，MBO收购价格大多低于上市公司净资产。　　5．法制环境不同。欧美证券市场发育时间较早，证券法律体系相对完善，MBO遵循相应的法律规则，操作相对规范，例如国外的MBO合约中往往有非同业竞争条款，禁止参与MBO的骨干人员短期内离开目标公司并参与同业竞争等具体规定。我国目前仅有《上市公司收购管理办法》等少数规定，系统的MBO方面的法规尚待完善。　　6．风险资本不同。在西方国家的MBO中，一般都有风险投资的参与。风险投资的来源主要是：养老基金，捐赠基金，银行持股公司，保险公司等。风险投资既可以是普通股，也可以是优先债券、次级债券和可转换债券，还可以采用其它的一些金融工具。应该说，金融工具的创新加速了MBO的发展。我国目前的风险资本市场还处于起步阶段，因而MBO的资金来源中，银行贷款居主导地位，目前国内的风险资本还没有深入地参与MBO。　　7．控股比例不同。西方企业实施MBO后，管理层能够持有公司全部或绝大部分股份。中国MBO的支付能力不足，筹资能力有限和收购对象资产规模较大，管理层很难成为MBO企业的绝对控股股东。出现这种现象的另一原因是由于企业还未能完全割裂与政府千丝万缕的联系。