ST梅雁缘何成为大股东的弃子.PDF

China Management Studies volume 8 （1） ST 梅雁缘何成为大股东的“弃子”？ ——全流通时代大股东减持与中小投资者 利益保护的案例研究 王 霞 薛 跃 王 宸① 摘 要： 自限售股解禁以来，大股东减持成为市场各界人士关注的焦 点问题。本文通过对ST 梅雁大股东减持的案例分析，认为因 前期股权分置导致的股权投资成本差异，使全流通时代大股 东弃“壳”式的减持后果极为严重，其在本质上与大股东圈 钱、掏空等行径一样，都是对中小股东利益的严重侵占。上 市公司的股权结构、股权性质、董事会构成及财务状况可能 是影响大股东减持的重要因素。当前监管部门有必要约束大 股东的减持行为，以维护资本市场的稳定。 关键词：大股东减持、动因、投资者利益保护 中图分类号：F832.5 、F271 ① 王霞、薛跃，华东师范大学商学院；王宸，北京市民族事务委员会。作者感谢国家自然科学基金项 目“财务信息重述、盈余质量与资本市场效率” （批准号）、国家自然科学基金项目“不对称信息、 公司结构的流动性约束与投资的关系研究” （批准号）、国家社会科学基金项目“上市公司的财务 约束、内部资本净值与投资研究” （批准号：08BJY024 ）的资助。 134 中大管理研究 2013 年第 8 卷（1） 一、引 言 处于发展中的中国资本市场，如何完善公司治理、保护中小股东利益一 直是政策制定部门、监管部门及市场参与者共同关注的焦点问题。在股权分 置时代，由于大股东对公司拥有绝对控制权且其股份不流通，因此存在各种 形式的大股东利用控制权优势侵占中小股东利益的行为。表现在大股东通过 增发配股等再发行手段掠夺流通股东资金（朱云等，2009 ）、通过各种形式 的隧道挖掘（tunneling ）从上市公司输送利益进而掏空上市公司（唐清泉等， 2005 ），这种掏空行为不仅体现在大股东无偿占用上市公司资金，利用上市 公司的关联担保套取银行贷款（Jiang 等，2005 ；郑建明等，2007 ），还反映 在控制权转移等并购行为中（刘峰等，2007 ）。股权分置改革以后，大股东 持有的股票获得流通权，理论上而言，各类股东的利益标准趋于一致。然而， 大股东侵占中小股东利益的行为并未终结，反而出现了新“变种”。 随着限售股的逐步解禁，众多的研究发现，大股东通过减持股票的方式 兑现收益，并利用掌握的信息和资源优势，通过盈余管理影响股价（王克敏 和廉鹏，2008 ；蔡宁和魏明海等，2009 ）。黄志忠等（2010 ）的研究认为大 非减持的主要动因是大股东掏空。一般而言，控股股东出于保持对上市公司 控制权和防止股价在短期内快速下跌的考虑，其减持行为还是比较谨慎的（吴 育辉和吴世农，2010 ）。然而，我们发现有些上市公司的控股股东并不留恋 对企业的控制权，在限售股解禁后，大肆通过资本市场减持谋利。ST 梅雁水 电股份有限公司（简称ST 梅雁，股票代码600868 ）即是一个典型的例子。这 家公司的控股股东梅雁实业投资股份有限公司（简称梅雁实业，下同）自限 售股解禁以来，4 年间累计减持2.54 亿股，获利超10 亿元。多轮减持之后， 截至2011 年9 月，梅雁实业持股比例降至2.197% ，成为A 股市场上控股股 ① 东持股比例最低的上市公司，而且梅雁实业毫不掩饰还会继续减持的意向 。 大股东减持无疑会损害中小股东的利益，因为市场认为减持传达了估值 偏高或前景不佳的新信息，对此做出显著的负面反应 （朱茶芬等，2011 ）。 ① ST 梅雁的实际控制人杨钦欢曾表示：“还会继续减持，谁当ST 梅雁的大股东都可以，不在乎控股权， 谁来管理都行。”/gundong/detail_2011_09/23/