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管制加强的逻辑 　　2016年还剩下最后一个多月，回顾近一年来经济政策上的变化，与年初的预期有哪些差异呢？我的总体感觉是管制加强了，如对外汇在资本项下的管制加强了，股票发行的注册制被推迟了，一二线城市又普遍推出了限购政策。过去30多年来，中国推进的改革开放政策，本质上就是放松管制，包括2015年央行力推的利率市场化改革也是放松管制的标志，那么，为何今年以来，管制收紧的举措不断呢？ 　　楼市狂涨与股市狂跌是市场失灵的表现吗 　　今年7月末的中央政治局会议首次提出要“抑制资产泡沫”，而且把抑制资产泡沫作为“降成本”的举措，故这个“资产”应该是特指房地产，因为在一般情况下，股票泡沫和债券泡沫都有利于扩大直接融资比重，同时降低企业融资成本，唯有房地产泡沫会推高地价和房价，进而又提高租金价格，从而增加企业的经营成本。 　　中国的房地产牛市持续近20年，合理与否，众说纷纭，但至少在官方看来，存在泡沫，且泡沫的长期持续，与市场的非理性有关。中国房地产调控政策自2004年就陆续出台，但房价似乎不为所动，这是市场失灵的表现吗？市场失灵是西方管制经济学（Economics of Regulation）理论的前提，若市场没有失灵，政府管制就没有必要。根据微观经济学的基本理论，市场失灵主要表现在共用品、外部性、垄断（包括人为垄断和自然垄断）和信息不对称等方面。由于上述等方面的市场失灵，市场自身不能完善地发挥配置资源的基础作用，则政府就必须出手进行管制。 　　记得去年五月份当股市在不到一年的时间内翻了一倍的时候，权威人士通过答记者问的方式，对高杠杆、泡沫化现象表示了担忧，认为“防风险就是稳增长”。随着监管举措的出台，股市又频现千股跌停和快速熔断的难堪局面，这还是在国家队救市之后出现的，说明投资者的极度恐慌也会导致“市场失灵”。 　　今年五月份，权威人士又撰文指出，“树不能长到天上，高杠杆必然带来高风险，控制不好就会引发系统性金融危机，导致经济负增长，甚至让老百姓储蓄泡汤”；“我们明确了股市、汇市、楼市的政策取向，即回归到各自的功能定位，尊重各自的发展规律，不能简单作为保增长的手段”。这两段话已经表达了非常清楚，即当市场失灵（树长得天上去）的时候，容易引发金融危机，因此必须干预，直至股市、汇市、楼市回归到各自的功能定位。同时，也对试图借助股市和楼市作为保增长的手段提出了批评。 　　正是由于市场存在“失灵”的可能性，在失灵的情况下，市场就无法在资源配置中起决定性作用，那么，这个时候就需要发挥政府的“重要作用”，加大干预力度。这或许就是去年6月份以来资本市场管制加强的逻辑。 　　逆全球化――管制加强的外部因素 　　从美国、德国的再工业化、英国脱欧及欧洲在难民问题上的争议等，可以看到逆全球化的现象已经频频显现。如果从全球贸易总额的增速看，过去一直是全球贸易的增速超过全球经济产出的增速，这些年来全球贸易的增速低于全球经济产出的增速，说明全球各国间的贸易渐趋清淡。中国作为国际贸易的第一大国，这两年的进出口贸易均均出现了负增长，中国经济对外贸的依存度大幅下降。 　　中国在过去30多年中，一直以放松管制作为引进外资和提高出口份额的重要手段，2006年中国的外贸依存度达到65%，同时也成为全球FDI（外商直接投资）的最大流入国。但随着国内劳动力成本的上升、资本过剩已经外需的减少，中国的出口依存度下降，同时，经济增速的回落也导致了进口依存度的下降，中国成为了全球外汇储备最多的国家，转而又成为全球第二大资本输出国。 　　如果在人民币升值的背景下，中国是乐意推进ODI（向海外直接投资）的，但在美元走强导致人民币贬值压力加大的情况下，观念就因时而变，资本外流使得国内的民间投资增速大幅下降，不利于稳增长。因此，过去的管制放松可以吸引外资流入和促进出口增长，从而拉动GDP的增长；如今，净出口对GDP的贡献已经连续多年为负，管制放松会进一步触发资金外流，那还不如收紧管制。 　　这个世界，无论是放松管制、增强合作还是结为同盟，都是以各自的利益最大化为前提。当全球经济增速上升时，外需上升，促使各国间拆除壁垒，合作共赢；当全球经济增速下降时，外需下降，彼此的依赖度也下降，管制加强的逻辑就顺理成章了。 　　从管制政策目标看股市、楼市和汇市的趋向 　　从去年通过股市去杠杆（清理场外融资、降低场内杠杆率），到如今的严禁银行资金违规流入房地产，从去年严查券商，到如今严查房地产中介，其目的就是为了避免由于高杠杆带来的高风险，避免爆发系统性金融危机。因此，当前对楼市的加大管制力度的逻辑很清晰，就是要去杠杆，阻止房价过快上涨。 　　不少人认为限购政策对于调控房价是失效的，其理由就是2010年曾经采取过的限购政策，最终证明没有效果，房价依然上涨。但我认为，2016年的经济形势