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企业资本结构及筹资环境优化互动分析【摘要】本文从企业最优资本结构和最优筹资环境的状态描述及互动原理出发，探讨了中国企业资本结构与筹资环境优化互动问题。一方面，一国整体企业资本结构与筹资环境的最优状态均表现为股权市场和债权市场投（筹）资无差异的状态，筹资环境的优化程度决定了企业资本结构优化程度；另一方面，企业资本结构的优化程度又对筹资环境的优化程度产生反作用，二者之间存在着相互影响、相互制约的关联关系。 【关键词】资本结构 筹资环境 优化互动 一、企业资本结构与筹资环境优化状态描述 （一）企业最优资本结构状态描述 资本结构是指企业各种长期资金来源的构成和比例关系，通常用资产负债率来衡量。而长期资金来源一般包括长期债务资本和权益资本。因此，资本结构通常是指企业长期债务资本与权益资本的构成比例关系。 最优资本结构是指在一定条件下使企业加权平均资金成本最小化，企业价值最大化的资本结构。从理论上讲，企业的最优负债点就是企业的最优资本结构，但由于企业内部资产构成的差异以及外部金融生态环境的差异，因而，实务中很难确定出一个适用于所有企业类型的最优资本结构，而只能对整体企业的优化状态和优化的动态过程进行描述。 目前企业最优资本结构研究的理论基础主要是MM资本结构理论、代理成本理论、信号传递理论和啄食顺序理论等。但具体到一个企业来讲，最优资本结构的核心是企业最佳负债比例的确定，即找出一个既能发挥负债经营的财务杠杆又能避免过度负债造成的额外财务风险增加导致的企业总风险增加的适度负债区间，从而使收益大于所冒风险，这就是资本结构优化的目标。 （二）企业最优筹资环境状态描述 目前在对筹资环境的描述中都是将企业筹资环境分解为金融环境、经济环境、法律环境等几大环境因素，然后分别进行描述。这种分类方法板块式的描述了哪些是企业的筹资环境因素，但并没有很好地描述各种因素共同作用下的最终结果。同时，也未能说明筹资环境与企业资本结构优化之间的关联关系。 在上面的企业资本结构优化状态描述中已知，企业资本结构优化的核心是企业最佳的负债比例。而根据帕累托最优状态描述，这一最佳的负债比例必然表现为企业的股权融资和债权融资无差异状态。因此，从筹资环境优化导致的结果以及企业资本结构优化与筹资环境优化互动的关系来看，整体企业资本结构的优化程度体现的就是企业筹资环境的优化程度。 金融环境优化的核心是要保证整个金融市场上的股权融资市场和债权融资市场处于最优的结构关系。这种结构关系最终体现在金融市场上就是股权融资机会（或成本）和债权融资机会（或成本）、股权投资收益和债权投资收益（综合考虑了风险性、收益性、流动性后的收益率）无差异的结构状态。这种无差异的结构状态体现的就是整个社会金融体系最优化的状态。 综合上述描述与分析，我们可以将企业筹资环境优化状态描述为三个层面：一是股权市场和债权市场的优化组合状态；二是投资者投资组合的优化组合状态；三是筹资者筹资组合的优化组合状态。 二、中国企业资本结构与筹资环境的优化互动分析 上述企业资本结构优化与筹资环境优化状态描述表明：无论是企业资本结构优化，还是筹资环境优化，其核心都是股权市场和债权市场的结构平衡问题，这种平衡是由整体金融结构组合、投资者的投资组合、筹资者的筹资组合相互作用形成的。下面结合中国金融市场的现状分别予以分析。 （一）站在一国金融结构优化的角度，一国金融结构优化与企业资本结构的优化是密不可分的，这也就是投资者和筹资者投（筹）资组合的优化 一方面，整体金融结构的稳定状态必须具有微观基础。金融管理当局对融资体系、金融产品及其价格形成机制的整体战略布局是不能脱离市场上投资者和筹资者（企业）的实际需求而独立设计的。另一方面，整体企业能否实现综合筹资成本最小化取决于社会筹资环境是否实现了最优化。只有当整个社会呈现出股权筹资边际成本和债权筹资边际成本无差异时，其最优状态才会实现。 从企业资本结构与筹资环境的整体互动来看，中国资本市场的发展促进了企业资本结构的整体优化。企业资本结构的整体优化又反过来促进了资本市场的发展。但在资本市场的发展中其内部存在着结构失衡的问题。 改革开放以来，中国资本市场的整体布局是围绕国有企业资本结构优化这一中心来展开的。随着我国资本市场的快速发展，股权分置改革的成功，中国企业的资本结构与宏观金融结构之间正呈现出良性互动的态势，整体金融结构的稳定性得以加强，其微观基础得以巩固。 整体企业资本结构优化使得我国商业银行体系的金融风险得到了有效化解，尤其是通过对原银行体系巨额不良贷款“债转股”的金融运作，既在很大程度上改善了国有大中型企业的资本结构，又使得银行体系的资产结构得到了彻底改善。 同时，我国资本市场的发