管理经济学资本结构(上).pptVIP

Capital Structure allocation of Control Rights Sources of Modern Theory of Capital Structure Incomplete Contract Capital Structure Human Capital Capital Structure Allocation of Control Rights 1. Sources of Modern Theory of Capital Structure MM theorem（无关性定理） Balance theory（平衡论） Trade-off theory (agent cost theory )（替代理论） Pecking order theory（啄食顺序理论） 1.1 Definition Narrow：Ownership structure（or debt structure） Broad：Financial Structure Under knowledge economy：physical capital to human capital（intellectual capital） 1.2 MM theorem Madigliani and Miller(1958，AER): The Cost of Capital, Corporate Finance, and the Theory of Investment presupposition 1）公司经营风险大小由息税前盈利的标准差衡量，经营风险相同，所属风险等级亦相同； 2）所有投资者对每家公司未来的息税前盈利（EBIT）及其风险有相同的预期； 3）无公司及个人所得税； 4）无交易成本；个人举债利率和公司一致； 5）个人和公司都可以发行无风险债券，不会招致破产； 6）公司是一家零成长公司，每年的息税前盈利固定，且具有永续年金的性质； 7）公司只发行无风险的债券和有风险的权益（股票） 8）公司无破产成本和代理成本； 9）公司的筹资政策和投资政策相互独立 Two propositions PropositionⅠ：企业的市场价值与资本结构无关，经营风险相同的企业处在同一风险等级，其息税前盈利的标准差相同，因而其市场价值相等，不受股利政策的影响 Proposition Ⅱ：有负债企业的权益资本成本等于无负债企业的权益资本成本加上负债的风险成本；负债比率越大，权益资本的风险成本就越高，权益资本成本就越大 The failure of MM theorem 根据MM定理，既然企业的资本结构和企业的市场价值（企业所筹资金总和的市场面值（包括股票价值和债券价值 ）无关，那么负债比率在不同部门和地区会呈现随机分布，但现实中负债率的分布是有规律的（美国） 航空业（16家）：58% 煤气电力业（135家）：53% 制药业（31家）：9% 电子业：16%；机械：20%；仪表：11%；食品：21%；化学：25%；纺织和橡胶：33%；咨询和广告：0 Correction of MM theorem Madigliani Miller(1963): Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction PropositionⅠ：有负债公司的市场价值等于风险等级相同但无负债公司的价值加上负债的税收节省收益（公司所得税税率乘以负债总额）；负债越多，节约的税赋就越多，企业价值就越大； Proposition Ⅱ：负债公司的权益资本成本等于无负债公司的权益资本成本加上风险补偿（风险补偿的多少取决于负债程度和所得税税率）；负债越多，其加权平均资本成本就越低，企业的市场价值就越大 The role of personal income taxes Miller, M.(1977):Debt and Taxes 负债公司的市场价值=无负债公司的市场价值+债务的税收节省收益 债务的税收节省收益取决于:(1)公司所得税税率(46%);(2)股票收入的个人所得税(50%);(3)利息收入的个人所得税(50%). 由于个人所得税降低了投资者的实际收入,在其他条件不变的情况下,会使企业的市场价值降低 负债率100%时,企业价值最大 1.3 Balance theory Kraus and Litzenberger(1973):A State Preference Model of Optimal Financial Leverage 根据税法,尽管企业可以通过增加债务而增加其市场价值,但随着负债率的上升,企业风险(企业陷入财务亏空的概率)也在增加,甚至最终导致企业破产,这样就给企业带来额外的成本,使其市场