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外资大股东与股利政策 　　[提要] 近年来，外资持有我国上市公司股权的现象越来越普遍。已有研究表明，当外资股东持股5%以上时，将对公司的治理结构产生显著影响。股利政策作为公司治理三大核心内容之一，必然受到外资股东进入的影响。针对外资大股东与现金股利政策存在的关系，本文选取深沪A股上市公司为研究样本，运用多元回归方法进行分析。研究发现，外资大股东与现金股利分配率和每股现金分红都存在显著的正相关关系。 　　关键词：现金股利政策；外资大股东；股权集中度 　　中图分类号：F276.4 文献标识码：A 　　收录日期：2017年1月13日 　　一、研究背景 　　随着经济一体化、全球化的不断深入，外资持有中国上市公司股权的现象越来越普遍。特别是近年来，由于我国经济发展迅速，而国外市场相对低迷，很多外商投?Y者看准中国经济巨大的市场容量与增长机遇，选择到中国投资，希望分享中国经济增长所带来的经济效益。这种趋势在全球经济危机爆发之后更加明显。 　　股利政策作为现代公司财务活动的核心内容之一和公司治理的三大政策之一，一直受到理论界和实务界的高度关注。Black（1976）将现代公司的股利行为称作“股利之谜”，而我国上市公司的红利政策更是“谜中之谜”。自我国股票市场成立以来，我国股市分红就呈现出“稂莠不齐”的局面――不分红、分红比率低且分红不连续。例如：美菱电器自1998年实施了每10股派1元（含税）之后，连续11年未分红；酒鬼酒自2002年实施了每10股派2元（含税）之后，连续10年未分红；桂林旅游在2011年和2012年分别实施了“每10股派1元”和“每10股派0.5元”的现金分红方案，分红之苛刻令人咋舌。 　　为了改善我国上市公司的这种分红现状，各种政策应运而生。2008年10月，中国证监会通过了《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》，《决定》规定将“最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之二十”修改为“最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十”，同时公司应当在章程中明确现金分红政策，利润分配政策应保持连续性和稳定性。该政策的出台从理论上能够改变上市公司不分红或者分红不连续的情况，但实际情况却很可能是上市公司连续三年支付很低的现金股利以达到配股或者增发新股的要求，而对于那些没有配股或增发新股动机的公司，该政策的约束力就不是那么强。 　　不管实际情况如何，现金分红在近几年内已经得到了更加广泛的关注，特别是2011年10月证监会新任主席郭树清履新后以及2012年5月证监会颁布的《关于进一步落实上市公司现金分红有关事项通知》之后，现金分红已经成为证监会重点考察的对象之一。 　　综上，研究外资股东与现金股利政策具有重大现实意义。 　　二、研究问题 　　中国上市公司中的外资持股现象已经存在了很长一段时间，截至2011年12月31日，我国深沪A股2，340家上市公司中，存在外资大股东（持股比例在5%以上的外资股东）的上市公司高达208家。且在这些上市公司中，外资股东是第一大股东的上市公司有56家，外资股东是第二大股东的上市公司有130家。这就说明外资股东已经成为我国金融市场一股不可忽略的力量。显然，外资股东的出现不仅影响了我国金融市场，很大程度上也改变了中国上市公司的治理结构。股利政策作为公司治理的三大核心政策之一，必然受到外资股东进入的影响。公司治理机制与运作模式决定了企业中的利益相关主体对股利政策的支配力度，从而决定了股利政策中的利益倾向问题。Jeon et al.（2010）指出在多数国家的资本市场上，当投资者持股比例超过5%时，将会对该公司的治理结构产生显著影响。因此本文认为，如果上市公司存在外资大股东，那么它的现金分红政策将有别于其他上市公司。 　　据证券时报报道，2011年4月，陕西金叶、华映科技的外资大股东对分配预案不满，要求加派现金红利，外资股东对现金红利的偏爱可见一斑。但这毕竟只是个别现象。从整个A股市场来看，如果上市公司存在外资大股东，那么会对我国现金股利政策有什么影响呢？这是本文研究的主要问题。 　　三、理论分析与研究假设 　　现金分红是投资者实现投资回报的一种重要方式，也是投资者保护的一种重要机制。当所有权安排有利于保护中小投资者的利益时，上市公司倾向于派发更多的现金股利（李增泉等，2004）。 　　由于中国特殊的国情，自从证券市场产生以来，上市公司的股权结构就存在问题。在我国，广泛存在着国有股一股独大，股权集中的情况。刘剑民、张蕊（2007）指出，高度集中的股权结构可能会促使大股东凭借其所拥有的超强控制权以上市公司为工具牟取控制权私有收益，从而损害上市公司和中小股东的利益，为了改善这种情况，可以从两个方面着手：一是增