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社会保障制度建设与国有股、法人股上市流通 胡书东 （北京大学中国经济研究中心） 如果从上海证券交易所和深圳证券交易所成立算起，我国资本市场到现在已经走过了十年的发展历程，规模空前壮大，目前我国股市总市值已经相当于国内生产总值40%以上，资本市场在国民经济中的地位和作用越来越显著。资本市场的发展不但为越来越多的企业开辟了另外一条重要的融资渠道，而且在制度创新，普及市场经济知识，加快企业改革方面作出了重要贡献。国民经济各行业都认识到资本市场和资本运营的重要性，纷纷设法以不同方式进入资本市场，以便为自身的改革与发展提供动力和支持。然而，在取得巨大成就的同时，我国证券市场仍然存在许多缺陷和不足，有的还很严重。除了著名经济学家吴敬琏等人提出的争论以外，关于国有股、法人股上市流通问题，也一直是我国证券市场发展的一大潜在而又现实的隐患，成为悬在广大证券市场投资者头上的达摩克利斯之剑。证券市场的质量和效率首先取决于上市公司的质量和效率，作为上市公司主体的国有企业远没有完成市场化改革，国有企业改革过程中面临的一个重要难题就是缺乏社会化的社会保障制度来消化从国有企业分离出来的社会保障职能。于是，关于国有股、法人股上市流通问题，特别是利用国有股、法人股上市流通为社会保障制度建设筹集资金的问题就提上了议事日程。本文打算从我国国有企业改革、证券市场健康发展和社会保险（特别是养老保险）制度建设的联动角度出发，对此问题进行理论探讨，并给出相应的政策建议。 一、国有股、法人股上市流通的必要性 关于国有股、法人股上市流通，投资者的心理比较复杂，一方面国有股、法人股上市流通有利于国有企业改革，提高上市公司质量，也有利于增强投资者的股东地位，但是另一方面，投资者担心一旦庞大的国有股、法人股上市流通，证券市场无法及时消化，会造成股市价格的大幅度回落，给投资者带来巨大损失。可是，从社会资源配置角度看，庞大的国有股、法人股不能变现流通，以至于长期沉淀，既不能有效地保证国有资产的保值增值，也不利于国家根据国民经济和社会发展的需要及时调整国有资产结构，盘活和有效利用这些国有资产。 国有股、法人股不能上市流通所造成的不良后果不仅仅限于其所代表的国有资产不能盘活所可能产生的直接经济损失，它还带来一系列十分不利的社会经济后果。当初开放证券市场，目的是配合国有企业的股份制改革，建立现代企业制度，希图通过证券市场促进国有企业经营机制的转换，走出困境，实现国有企业的市场化。然而，国有股、法人股不能上市流通的规定将上市公司股权分为国有股和法人股，占上市公司全部股份的将近70%，这部分股权是封闭的，由政府或上市公司主要发起人集中掌握，在上市公司中的地位不但不会被削弱，反而会因为送配股而增强。上市公司真正可以上市流通的普通股总额一般只占上市公司总股本的30%左右，且高度分散于广大股民之手，这部分股权高度大众化。上市公司的这一股本结构削弱甚至完全摧毁了股份制的法人治理优势，所有者和经营者之间的监督制约机制与改制上市前没有实质性区别，因为在股东大会里，无论是实行累积选举法（即不给予多数股票所有者对结果的完全控制权），还是实行直接选举法（即给予多数股票所有者完全控制权的“一股一票”，我国目前使用此法），都不可能动摇国有股、法人股的优势地位。众多分散的小股民既因为各自股本太少而没有联合起来行使监督制约董事会和经理人员的积极性，也因为联合的组织成本、监督成本等交易费用过于昂贵而不可能联手与国有股法人股相抗衡。 国有股、法人股不能上市流通，股份制流于形式，一些企业并未真正转换经营机制，因此不可能达到股份制改造的目的，不可能真正取得好的经营绩效，以至设立证券市场的初衷落空。一些企业通过股票上市，从广大股民那里筹集了一大笔资金，企业财务状况暂时好转，长期积累的问题暂时被掩盖，但随着这笔资金的耗尽，企业很快会重新陷入困境。 有一种观点认为，造成我国上市公司效益逐年滑坡趋势的原因是上市公司发行股票和上市流通时，过度包装，信息披露不真实。其实，纵然我国上市公司存在比较严重的过度包装问题，但是，一旦企业上市成功，就会无一例外地从股市上圈到大笔资金，即使原来企业效益和实力（比如财务状况）并不如公开披露出来的好，也会因为平白无故地突然得到这么一大笔不需要还本付息的资金而彻底好转。所以，只要企业上市成功，应该说，无论上市前有多么差，上市以后从财务和管理会计的角度看，起点应该算得上是一个相当好的企业的起点。如果企业能够好好利用从股市上募集到的巨额资金，借着改制上市的机会转变经营机制，踏踏实实加强经营管理，那么即使当初是包装上市的，效益也没有理由出现普遍滑坡的趋势。上市公司效益出现逐年滑坡的趋势，根本原因仍然是国有股、法人股不能上市流通，公开发行股票和上市并没有丝毫改变企业的经营机制，并没有因为改制上市建立起与市场经济相适应