定量测算小灵通退市.PDFVIP

2009 年 2 月 6 日 电信服务 中金公司研究部 定量测算小灵通退市 分析员：陈昊飞 chenhf@ 联系人：陈丽嘉 chenlj@ 目前占7%的固网调整后收入, (8610) 6505 1166 70%的对应资产 09 年 3 月减值 要点: ◆ 最新变化：工信部要求中国电信与中国联通在 2011 年年底前完成小灵通退网工作，将其频段让位给 TD-SCDMA。 • 中国电信与中国联通小灵通业务目前占到其调整后固网收入的7%-8%左右。我们预计，2008-2011 年小灵通 业务收入将分别同比下降 30%、60%、50%和 100%。 • 中国电信与联通预计将在 09 年 3 月公布 2008 年业绩时分别核销小灵通资产 180 亿元（净资产总额约 250 亿元）和 85 亿元（净资产总额 125 亿元）。我们认为这样“非现金且一次性”的核销，不会对其股价带来负 面影响。 • 实际上，从2009 年开始，小灵通资产核销可能为中国电信和联通每年分别节省超过 30 亿元和 15 亿元的折 旧费用，有望提升公司的净利润水平。 ◆ 投资建议：不必改变我们之前的观点，因为我们在模型中已经假设小灵通将在三年内退市。我们认为，以非现金 方式一次性核销大量小灵通资产对中国电信和中国联通而言均属利好，因为其未来折旧费用将有所下降，从而提 升公司未来的盈利水平。 • 我们仍然偏好中国电信（推荐：DCF-12 个月目标价 5 港元）：其宽带业务前景较好，有望持续带来充裕的 现金流；CDMA 风险基本上可以通过与母公司的租赁经营模式和对送手机要求“预存话费”来规避。 • 在近期股价大跌后，我们目前对联通红筹的看法中性（DCF-12 个月目标价 7.5 港元）：投资者可以考虑回补 其空头仓位，但仍可耐心等待股价接近 6 港元时为较具吸引力的介入点。2008-2010 年的可持续经营性业绩 可能将维持弱势，由于重组融合成本和推动 WCDMA 所需要的巨大资本开支和销售费用。 • 我们维持中国移动 60-80 港元区间交易的判断（中性：DCF-12 个月目标价 80 港元）：虽然中国移动将获得 小灵通频段，但我们并不认为这将对中国移动带来实质性利好。中国移动已变成价值股，因此介入的价格水 平以及中移动的资本开支和股息策略具有重要意义。 ◆ 估值与财务指标：参见图 3- 图 11。 延伸阅读： 1/5/2009 牌照发放明朗，监管与执行下一步怎么走？卖中联通、买中电信 1/23/2009 中国联通：若非经常性盈利触发强劲反弹，是伺机减仓的机会 12/11/2008 中国移动：波段交易港币60-80：3 个负面因素、2 个长期正面 8/29/2008 中国电信：移动信心源自准备，固网重估日益临近 4/21/2008 中国移动获利了结 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司 所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 电信服务: 2008 年2 月6 日 仍然看好中国电信 对中国移动重申波段操作 我们仍然看好中国电信（推荐；12 个月目标价 5 港元）， 我们仍建议在 60-80 港元区间内对中国移动（中性：12 在其宽带业务的支持下，其将维持高现金流收益率。 个月目标