股指期货合约设计陈晗.pdf

陈晗 经济学博士，中国金融期货交易所业务部负责人，曾在上海金属交易所、所 罗门美邦亚太（香港）有限公司和上海期货交易所工作，曾任上海期货交易所高 级总监。 演讲题目：股指期货合约设计 各位女士、先生，下午好！ 今天非常荣幸地受中证指数公司的邀请参加这个研讨活动，也借这个机会认 识了很多老的朋友和新的朋友。从国内开始对股指期货合约的系统研发到现在， 据我所知道的情况而言，已经是迈入第八个年头了，在过去的八年当中，国内的 资本市场包括股票市场和期货市场都发生了很多深刻的变化，国际期货市场也发 生了很快很大的变化。作为指数期货的合约设计者，我们一方面充分学习借鉴了 海外市场的经验；另外一方面，也根据我们国内的很多现实的情况，包括我们的 监管环境、信用状况、现货市场的一些结构等各方面的条件来综合各方面因素， 对即将在中国金融期货交易所推出的指数期货合约进行了一些调整和不断的改 进。今天我还是倾向于讲股指期货产品设计的一些思路跟原则。 我们这个产品设计的基本原则是，作为一个期货产品，首先要满足投资者的 风险管理的需求。这个产品为了能够实现这样一个套期保值、规避风险、资产配 置、风险管理的功能，它基本一点是要有很好的能够防止市场操纵的能力，产品 设计还要能够保证它能够平稳运行以后具有一定的市场流动性。从这个原则上来 讲，有一个基本的底线或基本的指导思想，就是说以风险管理为核心。实际上在 前期的筹备工作当中，包括证监会，包括证监所的筹备人员都是以风险管理为核 心，就运作的制度就市场的架构进行设计，很多风险管理的制度实际上相当一部 分都是落在产品条款的设计里面，今天很高兴借这个机会跟大家做一个交流，也 欢迎各位在座的专家，在座的行业的资深人士对我们设计的思路不合理的地方提 出批评和建议。 标的指数选择 条款设计里面首先遇到一个无法回避的问题就是关于标的指数选择的问题。 根据全球的经验，指数期货的标的，特别是作为国内首只期货的产品，对市场有 一个比较大的影响作用，它有能力和潜力充当将来指数期货市场的旗舰指数期货 产品。 股指期货标的指数的成分股的行业分布要均衡，能抗行业周期性波动，指数 成份股应该有尽量高的市场覆盖面，不仅要覆盖大盘蓝筹股，还应包括二线蓝筹 股。这是跟中国股票市场不断演变的结构相关的，我们是一个新兴加转轨的市场， 是一个结构迅速调整改变的市场。在这方面我们这个新兴市场与很多周边的一些 发达市场情况是有一定的不同。另外，股指期货产品对标的具有风险和收益特征 相当的要求，以增加合约的活跃性。 我们前期对国内现有的交易所指数以及其他专业化指数公司机构编制的指 数进行一些数量化的分析，从保值成本、效率排名和抗操纵能力来看，我们的测 试结果是沪深300指数最优，流动性最优的是深证100。从各方面因素综合考虑 的结果是建议推出沪深300指数期货。 合约面值 合约面值也是相当重要的问题，而且各界对这个问题也给予了高度的关注， 1 我们认为市场运作的初期，产品主要是服务于机构投资者风险管理的需要。我们 对现货股票市场的投资者资产结构进行了一些粗浅的分析，结果发现95%的投资 者资产的规模都在十万元人民币以下，这些投资者的风险承受能力较弱，过多参 与股指期货产品可能不利于市场的稳定，因此我们认为在初期的时候还是要有一 个适当高的门槛。我们也分析了权证市场的参与者结构，也分析了一些主要的市 场指数期货合约的规模，以及相关的国内商品规模之间的比较。根据8月24号一 些主要期货合约的面值来分析，这是一个静态的概念，实际上这个产品是有一个 生命周期，像SP500指数期货1982年推出的时候是一个比较小的合约，随着美 国股市的长期走牛，SP500指数期货合约变得越来越贵，很多投资者都觉得非 常吃力，90年代末的时候它不得不另外推出一个小型成本的迷你型合约，小型 迷你合约每个指数点50美元，来满足这些门槛比较低的投资者可以进入的要求。 表 某代表性证券公司的客户结构,截止,2006年4月 资产分档 客户数 所占比例 资产合计 所占比例 资产50万以上 18161 0.71% 55,575,308,528.74 56.83% 资产30万-