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　　浅谈非效率投资文献综述 浅谈非效率投资文献综述 导读：非效率投资文献综述企业非效率投资文献综述 摘要：企业非效率投资一直是理论界讨论的热点问题，本文全面回顾了学术界对非效率投资的形成机理和治理的研究进展，对非效率投资的形成机理和治理等方面的研究成果进行了系统综述，并对未来的研究方向进行了展望，以期能够对我国企业非效率投资行为的后续研究提供有益的借鉴。 关键词：过度投资 投资不足 非效率投资治理 一．引言 在现代的企业管理中，投资决策、融资决策和股利分配决策是公司最重要的三大决策。由于投资决策作为公司成长的主要动因和企业扩大再生产的重要基础，它将直接影响公司的融资决策和股利分配决策，从而影响公司的经营风险、盈利水平以及广大股东对其未来收益和经营业绩发展前景的评价。然而，由于各种因素的综合影响，企业在投资过程中往往会出现非效率投问题，即投资过度和投资不足问题，为政府制定相关政策、企业提高投资效率提供理论支持和参考意见。 企业非效率投资一直是理论界讨论的热点问题，本文全面回顾了学术界对非效率投资的形成机理和治理的研究进展，对非效率投资的形成机理和治理等方面的研究成果进行了系统综述，并对未来的研究方向进行了展望，以期能够对我国企业非效率投资行为的后续研究提供有益的借鉴。 二、企业非效率投资的理论解释 对于企业非效率投资行为的动因，学者们基于不同的视角提出了不同的理论解释。 （一）委托 问题 关于委托 问题对公司投资的影响，主要从股东与经理层、股东与债权人、大股东与中小股东这三类冲突对投资行为的影响来研究。主流观点认为， 问题影响公司的投资支出水平，，从而导致投资不足或过度投资（Jensen，1986；、Aggareckling， 1976； Stulz， 1990）。； 国内学者的研究也证明了 问题是导致企业过度投资和资本配置低效的根本原因，在国有控股企业中此现象更严重（杨兴全， 2002；何金耿， 2002） 第三，控股股东—小股东冲突。当企业股权集中到达一定程度后，最基本的 问题将从投资者和经理人之间的冲突转移到控股股东和小股东之间的冲突（La Porta等，1999；Claessens等，2002）。大股东通过金字塔结构以牺牲小股东利益为代价谋取私人控制权收益（Johnson等， 2000）。低效率投资、关联交易和过度多元化等方式成为控股股东获取隐性收益的途径。 大量文献研究表明， 大股东的超强控制与非效率投资相关（Parrino和Weisba 3 4 5 6 7 8 浅谈非效率投资文献综述 导读：非效率投资文献综述ch， 1999； Goergen和Renneboog， 2001；Bertrand等， 2002； Cull和Xu， 2005； Cheung等， 2007）。 国内学者的一系列研究成果表明，在我国现阶段资本市场缺乏对小股东有效的保护机制而又不能约束大股东的行为情况下，控股股东与小股东冲突非常严重，大股东以债权或股权投资的方式对小股东进行掠夺（刘朝晖， 2002；朱红军和汪辉， 2004；李增泉等， 2004）。 （二）信息不对称问题 Myers(1984)以及Myers和Majluf(1984)认为:当外部投资者和公司管理层之间存在有关公司现有资产价值及投资项目预期收益方面的信息不对称时，公司为实施投资项目所发行的融资证券有可能被外部投资者高估或低估，进而导致过度投资或投资不足问题。Nrayanan（1988）认为当公司融资过程中的信息不对称仅仅限于新投资项目的预期收益时，可能会导致过度投资问题。 潘敏和金岩(2003)从信息不对称及现有股权制度下的股东目标差异等角度出发，研究了我国上市公司股权融资偏好下过度投资的形成机制和影响。 （三）经理过度自信理论 经理过度自信理论则认为，即使经理以股东价值最大化为目标，企业仍然可能因经理对自身能力或企业竞争力的过度自信而出现过度投资（Malmendier和Tate，2005）。Heaton （2002）提出了一个基于管理者过度自信的投资异化模型，研究结果表明，管理层过度自信通常会低估项目风险、高估项目收益，从而使公司实际投资的是NPV为负的项目，导致过度投资的发生；同时过度自信的管理层认为投资者低估了公司股价，不愿发行新股筹资，因此会放弃NPV为正的项目，导致投资不足。 三、非效率投资的治理 （一）负债的治理效应 负债与企业投资的关系不仅存在于负债的引入带来了债务 成本从而导致了非效率投资，同时也存在于负债的相机治理作用帮助企业缓解了股东与经理人之间的冲突从而降低了非效率投资发生的可能。 Jensen（1986)讨论了负债的相机治理作用。他认为，负债自身要求定期偿还本息的特征，能够减少经理人手中的自由 流量，从而限