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第三讲 收益法 主要讲述收益法在资产评估中的运用 一、收益法的基本原理 （一）收益法的理论基础 效用价值论 资产的价值取决于效用，即资产为其拥有者带来的收益。 （二）收益法的评估思路 预期收益折现 （三）收益法运用的前提条件 1、资产的收益可用货币计量并可以预测 2、资产所有者所承担的风险也能用货币计量 3、被评估资产的预期收益年限可以预测 二、收益法的基本计算公式 收益法的基本要素：预期收益、折现率（资本化 率）、收益的持续时间。 （一）未来收益有限期 1、每期收益不等额 2、每期收益等额 （二）未来收益无限期 根据未来收益是否稳定分为两种方法。 1、稳定化收益法（年金化法） ?稳定化收益A的估算方法： （1） （2）历史收益加权平均法 计算评估基准日以前若干年收益的加权平均数 方法（2）更具客观性，但缺乏预测性。 收益法要求收益额是预期收益。 2、分段法 若预期未来收益不稳定，但收益又是持续的， 则需采用分段法。 前期 （设n=5） 后期 3、增长率法 三、收益法中各项指标的确定 （一）预期收益额 1、预期收益的类型 ? ? ? (1) 税后利润与净现金流的差异在于确定原则不同 净现金＝税后利润+折旧－追加投资 （2）从资产评估角度出发，净现金流更适宜作为预期收益。 2、预期收益的测算 以历史数据为基础，考虑资产在未来可能发生的有利的和不利的因素来确定预期收益。 （1）时间序列法 适宜预期收益趋势明显的情况 （2）因素分析法 ①确定影响资产收益具体因素（成本、销售收入、税金等）； ②预测这些因素未来可能的变动情况； ③估算基于因素变动的未来收益水平。 3.折现率的确定 1）资本定价模型（Capital Asset Pricing Model or CAPM) Re = Rf +Beta×ERP +Rs (扩展的CAPM) 其中： Rf： 无风险回报率 ERP：市场风险超额回报率(Rm-Rf) Beta：风险系数 Rs：公司特有风险超额回报率 CAPM仅能用于股票或证券的投资回报率估算，因此理论上说我们也仅能用该模型估算股票或上市公司的股权投资回报率； 对于非上市公司是不能直接采用CAPM模型估算其股权投资回报率的； 不能采用CAPM估算非上市公司的投资回报率，并不代表我们无法采用收益法评估非上市公司的股权市场价值； 估算Rf: 应该取长期国债到期收益率(Yield To Mature Rate, 或YTM) 截止评估基准日剩余期限超过5-10年 回避再投资风险 复利收益率 公司特有风险Rs 企业特有风险的组成 公司规模风险--小公司风险高于大公司 其他特有风险 特定市场风险 特定供应风险 4.折现率与现金流口径一致 在折现率r的定义公式中：分子—收益流和分母—产生收益流资产的价值两个参数 1）分子—收益流 衡量收益流的收益口径一般包括： 现金流 利润 2）分母—产生收益流的资产价值 （1）形成产生收益流资产的投资一般包括： -股权投资 全投资=股权投资+债权投资 股权投资口径的利润：主要包括会计中的利润总额（税前）和净利润（税后）； 全投资口径的利润：主要包括息税前收益（EBIT)（税前）和息前税后收益[EBIT×(1-T)]（税后）； 股权投资口径现金流：主要包括会计中的利润总额加折旧/摊销（税前）和净利润加折旧摊销（税后）； 全投资口径的现金流：主要包括息税折旧/摊销前收益（EBITDA)（税前）和息、折旧/摊销前税后收益[EBIT×(1-T)+DA]（税后）； 四、对收益法的评价 1、该方法最适宜： 资产的购建成本与其获利能力不对称的情况； 成本费用无法或难以计算的资产。 2、该方法的局限性： 需具备一定的前提条件； 含有较大成分的主观性。 因此该方法的运用比成本法难度大。 企业价值评估案例分析 某咨询企业股权转让项目评估 内容提要 ZX公司的外放股东拟购买中方股东所拥有的ZX的股权。本项目评估基准日为2002年11月30日，资产评估的目的是通过对ZX公司的企业价值进行评估，为股权交易双方提供中方股权价值的参考依据。 ZX公司是一家经营状况良好的中外合资企业，其中外双方股东都有实力雄厚的企业集团的背景。由于其外放股东出于对整个亚洲市场业务的战略考虑，希望能收购中方持有的