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Chapter 7 Maximizing Expected Utility(期望效用最大化) INTRODUCTION 1.在第一章中讲过，经济选择问题的两个步骤：第一，投资机会集；第二，选择准则或选择标准（见教材149页）。 2.前几章中我们主要讲了投资机会集中的有效边界问题。有效边界也是一个机会集。在有效边界中，给定一个期望收益，就唯一确定一个最小方差组合；给定一个方差，就确定一个唯一的最大收益组合。两种模型下最佳投资组合的求法我们在上章中介绍过了。 3.根据均值方差准则，解决风险投资机会集的选择标准问题就是收益最大化(平均收益最大化和期望收益最大化)。 4.最大报酬准则： 例1： 5种不同投资方案可能报酬的分布 单位：％ A B C D E 报酬 概率 报酬 概率 报酬 概率 报酬 概率 报酬 概率 8 100 10 100 －8 16 24 25 50 25 -4 8 12 25 50 25 -20 0 50 10 60 30 从上表看出，A、B方案最安全，从安全考虑，B是最佳方案。因此就无风险方案来说，B是首选的方案。但是在风险方案中，C、D、E方案收益大，风险也大。不过这更符合现实市场的情形。解决这一问题的方法是，采用期望收益最大化原则选择投资方案。 最大期望报酬（收益）准则 根据上表计算的最大期望报酬如下表： 方案 期望报酬(%) A B C D E 8 10 12 6 13 根据期望报酬最大化准则，我们应该选择E。但E是否就总是优于C呢？实际上方案C并不总是比E差，比如它最大招致的损失为8％，而E为20％。这是我们前几章得出的结论。 圣.彼得堡悖论（St.Petersberg Game or Paradox） 连续执硬币直至落在地上出现“正面”为止。如果第一次出现正面，挣1元，第二次出现正面挣2元，第三次出现正面挣4元，第四次出现正面挣8元，等等。每多一次抛掷出现正面，就加倍地偿付。 求期望收益 E(x)=(1/2)*1+(1/4)*2+(1/8)*4+(1/16)*8+.+(1/2n)*2n-1+… =(1/2)+(1/2)+…+(1/2)+…=∞ 这个试验的可能结果总结如下： 第一次出现正面 结果描绘 结果的概率 奖励 1 2 3 4 . . . n H TH TTH TTTH . . . ((n-1)个T)H 1/2 1/4 1/8 1/16 . . . 1/2n 1 2 4 8 . . . 2n-1 因为投掷的次数没有限制，因此游戏的数学期望值为无限。也就是说，根据最大期望报酬原理，理性投资者为玩这个游戏所支付的代价（价格）是无限的。但是，实际上无人会为玩此游戏而支付巨大成本。因此，理性人愿玩此游戏所支付的代价与无穷期望收益之间的矛盾就构成了所谓的圣.彼得堡悖论。这表明，用最大期望收益原则不可能解决一切非确定性（风险）投资决策问题。 瑞士数学家贝努里和克拉默等人，用期望效用最大化原理解决了这一问题。 贝努里解法 贝努里解法是建立在下述概念的基础上：人们对奖励所关心的是效用而非货币价值，而额外货币增加所得的额外效用随着奖励的货币价值的增加而减少，也即货币边际效用递减原理。换句话说，初始货币可以满足人们更多的基本需求，因此当整个效用随个人财富的增加而增加时，它是以递减比率增加的。贝努里所做的特别假设是：货币效用是货币奖励大小的对数函数。即： U(x)=b×log(x/a)＝b[logx-loga]=blogx-bloga 这里U(x)是由货币x导出的效用，a和b是正系数。 对数函数包含这样的思想：财富等比例增加，使效用等绝对额增加。比如考察初始财富为10美元和100美元的两个人，他们均具有相同的上述效用函数，现在让他们的财富分别增加90美元和900美元，则他们的财富变化和效用变化如下： 个体A 个体B 初始财富 初始效用 财富的增加 现实总财富 现实总效用 增加的财富所增加的效用 10 blog(10)-bloga=b-bloga 90 100 blog(100)-bloga=2b-bloga b 100 blog(100)-bloga=2b-blog(a) 900 1000 blog(1000)-bloga=3b-bloga b 贝努里认为：在确定圣彼得堡游戏的价值时，一个人会考虑由奖励所带来的效用，而非他们的货币价值数量。因此，他乐于为玩游戏所付的货币数量取决于游戏的希望效用，而不取决于货币期望报酬。 这样，用n表示第一次出现正面时共抛掷的次数（n=1,2,3,…），n次抛掷所得奖励的效用由U(x)表示。这样如果抛掷n次后才出现正面，那么货币奖励将是 x=2n-1。此奖励的效