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中国家庭资产配置特点的宏观经济负效应分析陈蕾（集美大学，福建厦门361004）摘 要：家庭金融现已成为与资产定价、公司金融等传统金融研究方向并立的一个新的独立研究方向（Campell，2006）。随着家庭收入的上升和投资意识的增强，家庭资产配置行为已成为影响经济运行的一个重要变量，研究家 庭的资产配置能够为经济波动成因提供新的理论解释，为改善宏观金融调控提供有益的启示。中国家庭资产配置 具有四大显著特征：储蓄存款比重高、房产比重高、风险资产占比低和理财产品爆发式增长。文章围绕这四大特征 逐一分析了家庭资产配置所产生的宏观经济负效应。关键词：资产配置；宏观经济；负效应中图分类号：F832.48文献标识码：A文章编号：1008-4088（2014）11-0068-07家庭资产选择包括资产配置和资产替代。资产配置指在某一时点上家庭资产组合的构成，是一个静态的概念。[1](P1-2)资产选择就是在若干种可供选择的资产（如股票、债券、外汇、不动产和 事业投资等）之间进行决策，确定是否投资某类资产以及投资多少金额，目标是使投资者最终持有的资产整体收益尽可能高、风险尽可能低。[2](P134)资产选择是资产配置和资产替代的结合，由一 种资产配置状态转变为另一种资产配置状态，是一个动态的概念。资产配置是资产选择的结构，资产选择改变了资产配置的结构。[3]近 50 年随着现代金融理论的不断发展，学者们大量运用数学工具和行为金融来研究家庭 的资产配置，但迄今对家庭资产选择的研究一直局限在微观层面，而忽略了其宏观经济效益。事实上，家庭资产组合的调整变化对经济的影响不容忽视：大规模外币资产替代本币资产会引发 货币危机，大规模现金对存款的替代会导致银行流动性危机。种种事实证明，居民的资产配置和资产替代行为会通过影响流动性的总量和结构的途径进而影响经济周期和金融稳定。[4]因此，宏 观金融政策如果不关注家庭资产配置的影响就可能达不到预期目标。中国家庭资产配置结构的主要特征是银行储蓄高企、房产占比高、股票等风险性金融资产占比较低和理财产品的爆发式增长。这四个特征都对宏观经济产生了影响，本文将主要围绕上收稿日期：2014-09-05基金项目：本文为教育部人文社科规划《家庭资产配置、资产替代与宏观金融调控的有效性》（项目编号：12JYC790011）、福建省教育厅杰青项目《金融约束视角下的中国家庭资产配置行为研究》（项目编号：JA12186S）的研究成果。作者简介：陈蕾（1981- ），女，集美大学财经学院金融教研室副教授，主要研究方向为货币政策与宏观调控。·68·中国家庭资产配置特点的宏观经济负效应分析述特征分析家庭资产配置的宏观经济负效应。一、文献回顾对家庭资产配置宏观效应的研究，在国内外的文献中鲜有出现，且大多探讨的是家庭债务对金融稳定的影响。从宏观角度看,家庭负债的变化通过投资组合效应和财富效应等传导途径对 宏观经济产生影响。Kelley（1953）、Feinberg（1964）研究认为家庭债务与资源优化配置和经济发展水平关系密切,对整个社会经济生活产生着巨大的影响,居民通过家庭资产结构合理化,能够实现跨时间的消费效用最大化。Hyman P. Minsky（1982）强调金融债务的两面性。在经济周期的增长 阶段,债务刺激了需求和经济增长；但在经济周期的繁荣阶段,债务的持续增加会使得金融体系变得更加脆弱。Debelle（2004）在对 20 世纪 80 年代后期北欧国家、英国的家庭债务情况进行研究后 发现，家庭债务的增长对房地产价格的提高和宏观经济的增长都有明显贡献。Campbell 和 Her－cowitz（2005）研究了抵押贷款条件放松的影响,发现抵押贷款条件的放宽削弱了家庭负债和工作时间的联系，从而降低了产出的波动。[5](P18)[6][7][8][9]连建辉（1999）认为，日益兴起的居民资产选择行为已对社会资金流动格局和资金资源的配 置方式产生了深刻的影响甚至带来了嬗变。他提出，居民的资产选择行为是研究货币需求理论 的基础，并带来了货币需求函数的复杂化和精确化，深刻影响着货币流通速度的变化，强化了货币供应的内生性，大大增加了测算货币供应量的难度。货币供给等于基础货币与货币乘数之积。基础货币由中央银行控制，货币乘数由中央银行、商业银行和非银行公众共同决定，非银行公众 通过现金与支票存款的比率和非交易存款与支票存款的比率影响货币乘数。因此，居民的资产选择会影响货币乘数。但居民的资产选择常常是现有经济金融环境下的产物，资产选择的变化 必然反映着经济金融环境的改变，因此，连文中“居民的资产选择会大大增加测算货币供应量的难度”的观点夸大了居民行为对货币供应量的影响。易纲和吴有昌（1999）在其合著的《货币银行学》教材当中认为，中国资本市场发展滞