中国股市投资者过度自信行为的实证研究.docx

中国股市投资者过度自信行为的实证研究施丹(中国矿业大学管理学院,江苏徐州221116)摘要:行为金融学研究发现,在面对风险性选择时,投资者具有过度自信的认知偏差,本文介绍了过度自信的相关概念及研究现状,并运用上海证券市场1997-2006年的个股数据和日收益率研究了中国股市投资者的过度自信行为。结果表明,中国证券市场的投资者存在过度自信的行为,而且在市场上升阶段过度自信的程度要大于市场下降阶段的过度自信程度。关键词:行为金融;认知偏差;过度自信中图分类号:F830.91文献标识码:A文章编号(2008)0120063204国外有大量的理论研究表明股市投资者的心理也倾向于过度自信,这种过度自信心理会在投资者的行为中表现出来。综合归纳国外有关过度自信的理论模型,过度自信的投资者有如下一些表现:第一,过度自信使投资者低估了风险,从而持有较高风险的投资组合。第二,过度自信使投资者对基础信息做出错误定价,从而造成股票市价远离其基础价值。第三,过度自信使投资者对自身的能力确信无疑,因此,他们的交易相当频繁。第四,过度自信使投资者对某些与股价变化更为相关的信息反应不足,因此,他们倾向买入(卖出)过去的赢者组合(输者组合)。3.过度自信现象的成因归纳国外的研究成果,金融市场的交易者倾向于过度自信的原因主要有以下几个方面:第一,GriffinTversky发现,当人们面临的问题难度越大,越倾向于过度自信。在金融市场中,交易的目的是选出能带来收益的资产,长期以来,这一直是个难题,因此,投资者会呈现过度自信的特征3。第二,当人们的行动得到快速而清晰的反馈时,人们的信心会得到合适的调整;但是在证券市场上,反馈常常很慢而且带有噪音,因此,人们的信心得不到合适的调整。第三,ZakayTuvia的研究表明,人们作出某种决定的时间越短,对该决定准确性的自信心就越大4。第四,DSSW模型证明了过度自信交易者由于承受了更多风险而比理性投资者获得了更高的收益,因此,过度自信交易者并不会像我们认为的那样被市场淘汰,这一现象被称为幸存者偏差(SurvivorshipBias),这正是金融一、相关概念“过度自信”一词源于认知心理学研究成果,它是指人们过高估计了自身能力和私人信息的准确性1。而目前,“过度自信”被广泛用来解释各种行为及金融现象。1.过度自信认知心理学研究表明,人们有着对自己不切实际的正面评价。大多数人都认为自己优于普通人,对自己的评价要高于别人对他的评价。人们往往认为自己的能力要强于同伴,自己的前途要好于同伴。除了少数几个领域(天气预报),Oskamp发现在许多领域都存在人类过度自信的例子,如心理医生、医护人员、工程师、律师、企业经理人、投资银行家及证券分析师经常会表现出过度自信的特征2。2.过度自信投资者在行为金融学中,过度自信投资者被定义为:第一,该投资者高估了私人信息信号的准确性,即错误地认为私人信号比公共信号更准确。第二,该投资者高估了自身对证券价值的估价能力,低估了估价过程中预测误差的方差。人们通过观察自身行动的后果来了解自己的能力,在这个过程中存在着一个自我归因偏差(Self-attributionBias);即人们在回顾过去的成功时会高估自己的贡献,比起那些与失败有关的信息,他们更容易回忆起与成功有关的信息。从认知心理学角度来说,由于自我归因偏差,人们高估了某些信息,低估了另一些信息,这种偏差加重了人们过度自信的心理。收稿日期:2007211213作者简介:施丹(1982—),女,中国矿业大学管理学院助教。中国矿业大学学报(社会科学版)642008年3月市场中一直存在过度自信交易者的原因。二、中国股市投资者过度自信行为研究由于投资者过度自信会高估自己所拥有信息的准确度,并且对自身知识、能力及所拥有的信息的高估,使得人们对风险资产的交易需求过度5。根据行为金融模型DHS和其他心理学文献,由于自我归因偏差的存在,投资者收益的提高会导致投资者过度自信程度的增加,从而会影响交易量6。Odean提出了收入效应假设,认为股票市场的当前交易量和股票市场过去的收益可能是高度相关的,由于收入的出现或提高会使投资者进一步高估自己的知识能力、运气或所拥有的信息,促使投资者进行交易活动,从而影响到证券市场的交易量7。MeirStatman和StevenThorley根据Odean提出的假设对美国的股票市场进行了研究,他们发现当前星期整体股票市场的收益率提高1%,会使当前整个市场的交易量提高1.2%,但却和下一个星期市场交易量提高55.4%密切相关,从而和Odean的观点一致8。这说明在美国股票市场中存在着投资者过度自信的现象。结合中国证券市场的实际情况,本文采用上海证券市场的数据对Odean的收入效应进行实证检验,试图探究中国证券市场的过度自信现