中国资本市场的制度变迁研究.docx

中 国 资 本 市 场 的 制 度 变 迁 研究欧阳红兵中国近二十年的经济体制改革实质上是一个渐进式的制度变迁过程,即以市场经济体制替代传统计划经济体制的过程。作为社会生产和经济发展的一个基本要求,资本资源的配置机制也同样经历了一个从计划配置 向市场配置过渡的过程, 在这个过程中,中国 资本市场逐步形成和完善。中国资本市场制度变迁的基础条件按照新制度经济学的理论,之所以发生制度变迁,即一种制度安排对另一种制度安排的替代,原因就在于出现了制度非均衡。这 里,制度非均衡是指现行制度安排不能满足 人们的愿望, 存在改变趋势的状态,其原因在 于现行制度结构的净收益小于另一种可供选 择的制度结构,也就是出现了新的获利机会。 这时就会产生潜在的制度需求和潜在的制度 供给。从供求关系看,制度非均衡就是指制度 供求的不一致状态。我国自七十年代末开始的持续二十年的 高速经济增长, 既是制度创新的结果,也引致 了一系列新的制度安排的出现,其中就包括了资本市场的出现。具体来说,中国资本市场 制度变迁的基础条件(或者说制度非均衡的原因)在于以下几个方面:11中国传统金融有着“先天的”制度缺陷和内在的非均衡性。(1)金融抑制政策在保 持某种超稳定状态的同时丧失了必要的激励功能, 造成效率损失; (2)高度集中的产权安排和决策结构在中央政府信息不充分和有限理性的约束下充满了决策失误并进而导致资本资源的错误配置; (3)大一统和纵向一体化 的金融组织结构不仅使资本配置难以按经济合理原则进行,从而与实际经济运行的客观需要相脱节,而且因巨大的信息成本和信息 漏损而导致运行中的低效率; (4)集多种职能 于一体的政府主导型投融资制度使各职能之间缺乏必要的制衡机制,容易滋生道德风 险问题, (王廷科,1995)。21经济增长和经济改革改变了融资机制的制度选择集合,使得政府可以摆脱原有的资金计划分配的模式选择一些市场化的融资工具(如国库券、股票等)。而在改革进程 中,制度选择集合的扩大又来自以下原因(林毅夫, 1989):首先,资本市场能成为一种可行性制度 选择,是社会主义经济理论取得重大突破的结果, 拉坦 (1991)指出:“社会科学知识可能 会经由现存的制度或通过促进新的更为有效的制度的发展和创新而导致更为有效的制度绩效”。 从十一届三中全会到十四大,对社会 主义经济体制改革的目标模式认识从“有计划的商品经济”到“社会主义市场经济体制”,极大发展了马克思主义, 与之相应,资本市场 也从最初的局部性小规模试点发展到今天成为全社会资本资源的配置基础。可以说,没有经济理论上的不断探索和发展,资本市场这一原本被认为是资本主义特有的东西是不可能进入中国改革的制度选择集合的。其次,正如对外开放使我国得以引进国外先进技术一样,它也扩大了改革中的可行性制度选择集合。使人们可以直接学习和借鉴发达市场经济中先进的制度体系。我国开始改革开放时,西方国家的资本市场已发展 了数百年, 相对计划经济来说,是一种高效率 的融资机制,其微观运行机制也发展到了十分完善的地步。通过引进西方国家资本市场成套的制度安排,可以降低基础制度安排研 究中的投资费用, 节约时间,减少新的制度安 排运行中的摩擦和损失。事实上,引进已使我 国资本市场的基础制度和基础设施与国际先进水平十分接近,短短十几年走过了西方国家数百年的发展道路。最后,政府有关政策的改变可以扩大可行性制度选择集合。政府政策的改变有时是对传统制度框架的突破,这种突破可以产生 连锁反应,使相关领域的制度创新成为可能。 因为,任何制度都有与其相关联的制度环境, 一项新的制度安排有时候必须有后续的配套 的新制度,这种新制度可以通过政府强制设立,也可以在一定条件下由追逐获利机会的个人或团体自发创立, 例如在八十年代初开始对企业的“放权让利”的改革之后,必然存在着为政府和企业开拓新的融资渠道的问 题,于是,国库券、股票、企业债券等基础金融工具应运而生。而一旦发行这些融资工具,又意味着必须设立使之具备流动性的二级市场。31要素相对价格的变动是资本市场制度变迁的根本原因。由于传统体制和人口因 素的制约,我国的劳动力价格长期偏低。但那个时候资本资源的配置完全是政府行为,对 企业来说, 资本的价格更低。 改革以后,情况 发生了根本变化: (1)资金从几乎零成本转变34为有偿使用,在一定程度上硬化了资金需求方的预算约束, 大大提高了资金价格; (2)大 规模经济建设客观上需要大量资金,相对于劳动力而言,资本及土地等生产要素的相对稀缺性进一步显现; (3)在经济的持续高速增 长中,资本投入的回报率大大高于劳动力投入。 因此, 改革开始后不久,采用市场化方式 配置资本资源已是十分必要,它可以使资金 供给方(这时已逐步从政府转变为居民)获得 必要的资产回报, 提高全